折算條款有什么危機(jī)

　　分級(jí)基金是指在一個(gè)投資組合下，通過(guò)對(duì)基金收益或凈資產(chǎn)的分解，形成兩級(jí)(或多級(jí))風(fēng)險(xiǎn)收益表現(xiàn)有一定差異化基金份額的基金品種。它的主要特點(diǎn)是將基金產(chǎn)品分為兩類份額。并分別給予不同的收益分配。

　　了解分級(jí)基金的投資者對(duì)于折算條款并不陌生，不過(guò)在普通大眾的眼中，該條款無(wú)非就是各類分級(jí)基金份額間的相互轉(zhuǎn)換，似乎并不如杠桿、折溢價(jià)率、合并/分拆套利等名詞來(lái)得時(shí)髦和直白。但我們可千萬(wàn)不能小視這看似不起眼的規(guī)則，里面可能暗藏著豐厚的獲益機(jī)會(huì)。股票分級(jí)基金的折算條款通?？煞譃榈狡谡鬯愫偷近c(diǎn)折算兩種。

　　到期折算條款多數(shù)情況下利好處于折價(jià)的A份額。

　　到期折算是指契約約定在每年某一固定日期，分級(jí)基金凈值重新歸1，超過(guò)1元部分返還給投資者等額的母基金份額，這種條款在分級(jí)基金A類份額中較為常見。

　　目前多數(shù)股票型分級(jí)基金沒(méi)有固定的存續(xù)期限，但與開放式基金不同的是，A、B兩類份額不可單獨(dú)申贖，只能配對(duì)轉(zhuǎn)換為母基金后才可贖回。因此，投資者無(wú)法基于子基金份額單位凈值來(lái)要求基金公司兌現(xiàn)其資產(chǎn)，而在二級(jí)市場(chǎng)買賣份額則又容易受到折溢價(jià)率波動(dòng)的影響，因此需要一種確定性更高的方式來(lái)讓投資者來(lái)回收投資收益，到期折算就起到了這樣的作用。

　　到期折算條款帶來(lái)的“危”與“機(jī)”：對(duì)于只有A份額設(shè)置了到期折算條款的基金來(lái)說(shuō)，每到折算日，A類份額都可以以母基金份額的形式來(lái)獲得其凈值超過(guò)1元的部分(即每期約定收益率)，而贖回這些母基金份額即可兌現(xiàn)每期的約定收益，這種方式使得A類份額具有了優(yōu)先股的特征：能定期兌現(xiàn)收益，但本金仍需通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)賣出的方式來(lái)回收。由于目前的多數(shù)股票分級(jí)基金的A份額都是折價(jià)的，對(duì)于資產(chǎn)流動(dòng)性要求不高、希望穩(wěn)定跑贏CPI增速的投資者來(lái)說(shuō)，到期折算機(jī)制相當(dāng)于使部分折價(jià)的資產(chǎn)以凈值兌付，增加了A類份額的吸引力。多數(shù)產(chǎn)品沒(méi)有對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的B類份額設(shè)置到期折算條款，對(duì)于少數(shù)B類份額也設(shè)置了到期折算條款的基金來(lái)說(shuō)，對(duì)A和B份額的影響類似下面分析的到點(diǎn)折算條款，這里不再贅述。

　　到點(diǎn)折算條款，向下到點(diǎn)折算顯著利好A份額，向上到點(diǎn)折算對(duì)B份額的利好不確定。

　　到點(diǎn)折算是指當(dāng)分級(jí)基金B(yǎng)份額凈值低于約定值或者母基金凈值過(guò)高時(shí)，A份額和B份額的凈值會(huì)重新歸到約定值，對(duì)于低凈值的子基金類似縮股，對(duì)于高凈值的子基金則會(huì)將凈值超過(guò)約定值部分以母基金的形式返還給投資者。

　　到點(diǎn)折算機(jī)制設(shè)立的目的是要抑制分級(jí)基金B(yǎng)份額的杠桿過(guò)大或者過(guò)小，這是因?yàn)榉旨?jí)基金的杠桿并不是一個(gè)常數(shù)，會(huì)隨著市場(chǎng)的漲跌而變化。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，當(dāng)市場(chǎng)上漲時(shí)，杠桿會(huì)逐漸縮小，反之則亦然。而一旦市場(chǎng)出現(xiàn)大幅上漲或大幅下跌時(shí)，杠桿要么顯著變小而使B類份額失去魅力，要么變得過(guò)高而使風(fēng)險(xiǎn)奇大無(wú)比，為避免極端杠桿出現(xiàn)，到點(diǎn)折算條款便應(yīng)運(yùn)而生了。到點(diǎn)折算可分為向上和向下兩種方式，分別對(duì)應(yīng)了杠桿的加載和卸載，折算后杠桿將回復(fù)到初始水平。

　　到點(diǎn)折算條款帶來(lái)的“危”與“機(jī)”：到點(diǎn)折算條款的規(guī)則描述起來(lái)非常拗口，普通投資者理解起來(lái)有點(diǎn)難度，我們還是通過(guò)一個(gè)例子來(lái)說(shuō)明吧。以常見的母基金、A份額和B份額三類基金凈值歸一型向下到點(diǎn)折算為例，當(dāng)市場(chǎng)大幅下跌導(dǎo)致B類份額到達(dá)折算點(diǎn)時(shí)(假設(shè)為0.25元)，A類份額和B類份額凈值都重新將調(diào)整為1元(即凈值歸1)，類似于為提升股價(jià)而進(jìn)行的縮股操作，此時(shí)每4份B類份額將縮減為1份。為保持初始份額配比不變，A類份額也必須按4:1的比例進(jìn)行縮減，這時(shí)B類份額資產(chǎn)總量不變，A類份額數(shù)量將比折算前減少了3/4，同時(shí)凈值也會(huì)減少到1元，為保持折算前后A類份額資產(chǎn)總量一致，大量A類份額的資產(chǎn)將以母基金份額的形式返還給投資者。而此時(shí)A類份額的絕佳投資機(jī)會(huì)就出現(xiàn)了：由于A類份額二級(jí)市場(chǎng)一般都會(huì)折價(jià)交易，因此折算后可讓投資者以凈值兌現(xiàn)大部分折價(jià)買入的資產(chǎn)，從而在短期就能套取較高的折價(jià)收益。這還不是全部，由于折算前B類份額因杠桿較高通常會(huì)大幅溢價(jià)，折算后杠桿將降至初始水平，其溢價(jià)率會(huì)因吸引力的下降而顯著降低，在整體套利機(jī)制的作用下，A類份額的折價(jià)率也會(huì)隨之收窄，進(jìn)而帶動(dòng)其二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的提升。2011年10月份股票分級(jí)基金A份額的大幅上漲行情就是因?yàn)锽類份額凈值接近向下到點(diǎn)折算而引發(fā)的。

　　與之相對(duì)，當(dāng)基金凈值較高，B份額杠桿大幅下降時(shí)就會(huì)觸發(fā)向上到點(diǎn)折算，而向上到點(diǎn)折算對(duì)B份額的影響卻具有不確定性。益處是向上到點(diǎn)折算將提升B類份額的杠桿水平，讓某些因市場(chǎng)上漲、杠桿減小而產(chǎn)生的“遲鈍”型產(chǎn)品重獲生命力，進(jìn)而推動(dòng)其溢價(jià)率回升;而弊端卻是B份額多數(shù)是溢價(jià)的，到點(diǎn)折算相當(dāng)于部分溢價(jià)的資產(chǎn)以凈值兌付。兩類影響因素一正一負(fù)，因此向上到點(diǎn)折算對(duì)B類份額的影響具有不確定性。不過(guò)目前高杠桿的B份額溢價(jià)率通常較高，而低杠桿的B份額溢價(jià)率很低，在這種情況下，利大于弊的概率較高。

　　總的來(lái)說(shuō)，常見的向下到點(diǎn)折算對(duì)A類份額顯著有利，而向上到點(diǎn)折算則對(duì)B類份額的利好微弱甚至存在不確定性。此外，某些產(chǎn)品折算條款較為特殊，其交易方式與上述案例存在一定差異(如申萬(wàn)深成的“同漲同跌型”向下到點(diǎn)折算，即當(dāng)B份額凈值低于約定值時(shí)，A份額和B份額不是回到初始杠桿，而是共同承擔(dān)市場(chǎng)漲跌)，投資時(shí)還需要細(xì)看規(guī)則，切莫一概而論。需要特別提醒的是，當(dāng)臨近折算點(diǎn)時(shí)，相應(yīng)子基金的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格通常會(huì)提前反映折算預(yù)期，如果屆時(shí)折價(jià)率已經(jīng)縮窄或溢價(jià)率已經(jīng)提升，慢了一拍的投資者還是不要盲目追高為妙。