摘 要：

財政持續(xù)赤字與人民幣匯率“超穩(wěn)定”是國際收支危機(jī)模型理論的一個悖論，對此學(xué)術(shù)界有不同的看法和解釋。筆者認(rèn)為，其主要或真正的原因還在于我國特殊的財政擴(kuò)張模式和赤字彌補(bǔ)方式，以及“結(jié)售匯”的外匯管理體制和央行“購匯托市”的匯率穩(wěn)定機(jī)制。

　　關(guān)鍵詞：國際收支危機(jī)模型；財政擴(kuò)張模式；赤字彌補(bǔ)方式；結(jié)售匯制

　　一、我國財政持續(xù)赤字與人民幣匯率“超穩(wěn)定”是國際收支危機(jī)模型的一個悖論

　　1979年，克魯格曼提出了國際收支危機(jī)模型，即傳統(tǒng)的Krugman-Flood-Carber模型。[1]該模型是關(guān)于貨幣危機(jī)的最早理論模型，通常也被學(xué)術(shù)界稱之為第一代貨幣危機(jī)理論。其核心思想和基本結(jié)論是：與固定匯率制度相矛盾的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，主要是擴(kuò)張性財政政策，最終將不可避免地導(dǎo)致政府外匯儲備的耗盡，從而使固定匯率制度崩潰，引發(fā)本幣貶值和貨幣金融危機(jī)。該模型給人們一個明確和清晰的警示，即財政赤字與匯率穩(wěn)定是相抵觸和矛盾的。

　　國際收支危機(jī)模型認(rèn)為，一國政府在財政擴(kuò)張出現(xiàn)大量赤字的情況下，試圖用增發(fā)貨幣（債券）的方式為財政赤字融資。但在固定匯率制度下，政府所能夠增發(fā)的貨幣（債券）將受到公眾資產(chǎn)選擇的制約，超出公眾實(shí)際貨幣需求的那部分貨幣（債券）會轉(zhuǎn)化為對外匯儲備的購買。因此，政府持續(xù)地為赤字融資，外匯儲備遲早有一天會消耗殆盡，從而動搖匯率穩(wěn)定的基礎(chǔ)，使固定匯率制度崩潰。[2]而且，由于國際投機(jī)資本的攻擊，這種固定匯率制度崩潰的時間往往會提前到來（即政府被迫放棄固定匯率的時間將早于政府主動放棄的時間）。這是因?yàn)?，?dāng)一國政府的外匯儲備不足以支持其固定匯率長期穩(wěn)定，也即政府在內(nèi)部均衡與外部均衡發(fā)生沖突時，為維持內(nèi)部均衡而干預(yù)外部均衡的必然結(jié)果，是外匯影子價格（shadow floating exchange rate）與目標(biāo)匯率發(fā)生持續(xù)偏差；而這則給外匯投機(jī)者提供了牟取暴利的機(jī)會，從而最終將導(dǎo)致資本流出和外匯儲備不斷減少。在儲備減少到某個臨界點(diǎn)時，投機(jī)者出于規(guī)避資本損失或獲取資本收益的考慮，便會向該國貨幣發(fā)起投機(jī)性攻擊（猶如1992年和1997年索羅斯對英鎊和泰銖的狙擊）。由于一國的外匯儲備是有限和可耗盡的，政府所剩余的外匯儲備在極短的一段時間里將可能被投機(jī)者大量或全部購入。這就從根本上動搖了政府和社會維持匯率穩(wěn)定的決心和信心，使政府不得不提前放棄固定匯率制度而允許匯率自由浮動，貨幣金融危機(jī)也就因此而爆發(fā)。

　　1995年，愛德華茲（Edwards）從實(shí)證上研究了 1954～1975年的87次貨幣金融危機(jī)。[3]他發(fā)現(xiàn)，這些危機(jī)的爆發(fā)正如國際收支危機(jī)模型所預(yù)示的那樣，其共同的特點(diǎn)是危機(jī)的發(fā)生都伴隨著巨額的財政赤字，而且這些赤字都是財政擴(kuò)張性政策的結(jié)果。這就是說，因財政擴(kuò)張而導(dǎo)致的巨額赤字將誘發(fā)本幣貶值和貨幣金融危機(jī)，且具有必然性。

　　我國現(xiàn)行的人民幣匯率制度，名義上是一種有管理的浮動匯率制度，實(shí)際上則是與美元掛鉤的固定匯率制度。這是一個國內(nèi)外公認(rèn)不爭的事實(shí)。而且，自改革開放以來，我國財政可以說是年年有赤字，尤其是1998年實(shí)施積極財政政策（擴(kuò)張性財政政策）后，財政赤字不斷擴(kuò)大，國債規(guī)模急劇膨脹，如表1所示。

表1 1993～2002年中國財政赤字與國債規(guī)模 單位:億元人民幣

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┃ 年份 ┃ 財政赤字 ┃ 國債發(fā)行額 ┃ 國債余額 ┃國債負(fù)擔(dān)率(％) ┃

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┃ 1993 ┃ 243.35 ┃ 314.78 ┃ 1844.70 ┃ 5.33 ┃

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┃ 1994 ┃ 574.52 ┃ 1028.57 ┃ 2832.85 ┃ 6.06 ┃

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┃ 1995 ┃ 559.52 ┃ 1510.86 ┃ 3829.46 ┃ 6.55 ┃

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┃ 1996 ┃ 529.56 ┃ 1847.77 ┃ 4845.72 ┃ 7.29 ┃

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┃ 1997 ┃ 582.42 ┃ 2412.03 ┃ 6074.5l ┃ 8.16 ┃

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┃ 1998 ┃ 922.23 ┃ 3228.77 ┃ 7862.33 ┃ 10.04 ┃

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┃ 1999 ┃ 1743.59 ┃ 3702.13 ┃ 10410.00 ┃ 12.69 ┃

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┃ 2000 ┃ 2491.27 ┃ 4153.59 ┃ 13010.00 ┃ 14.55 ┃

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┃ 2001 ┃ 2534.54 ┃ 4483.53 ┃ 17268.00 ┃ 18.00 ┃

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┃ 2002 ┃ 3098.00 ┃ 5929.00 ┃ 16177.00 ┃ 15.80 ┃

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　　資料來源:中國統(tǒng)計年鑒2002年、2003年。

　 但是，我國持續(xù)的財政赤字并沒有產(chǎn)生和出現(xiàn)政府外匯儲備減少以及人民幣匯率動蕩的現(xiàn)象和問題。相反，我國外匯儲備不斷增加，尤其是近幾年可以說是超常規(guī)增長；人民幣匯率始終沒有貶值而是升值壓力不斷加大（至今美日等國還在頻頻向我國政府施壓，要求人民幣升值），呈現(xiàn)出一種“超穩(wěn)定”狀態(tài)（見表2）。

表2 1994～2003年中國外匯儲備與人民幣兌美元的中間匯率

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┃ 年份 ┃外匯儲備(億美元) ┃人民幣兌美元的中間匯率 ┃

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┃ 1994 ┃ 516.20 ┃ 8.6212 ┃

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┃ 1995 ┃ 735.97 ┃ 8.3490 ┃

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┃ 1996 ┃ 1050.49 ┃ 8.3143 ┃

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┃ 1997 ┃ 1398.90 ┃ 8.2897 ┃

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┃ 1998 ┃ 1449.60 ┃ 8.2791 ┃

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┃ 1999 ┃ 1546.75 ┃ 8.2783 ┃

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┃ 2000 ┃ 1655.74 ┃ 8.2784 ┃

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┃ 2001 ┃ 2121.65 ┃ 8.2770 ┃

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┃ 2002 ┃ 2864.07 ┃ 8.2761 ┃

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┃ 2003 ┃ 4033 ┃ 8.2771 ┃

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　　資料來源:國家外匯管理局(http://www.safe.gov.cn)。

　　顯然，這既與克魯格曼的第一代貨幣危機(jī)理論的核心思想和基本結(jié)論相反，也與愛德華茲實(shí)證分析的結(jié)果不符。因而，我們不能不說，我國財政持續(xù)赤字與人民幣匯率“超穩(wěn)定”是國際收支危機(jī)模型的一個悖論。

二、我國財政持續(xù)赤宇與人民幣匯率超穩(wěn)定的現(xiàn)實(shí)原因分析

　　對于我國財政持續(xù)赤字與人民幣匯率“超穩(wěn)定”這一國際收支危機(jī)模型悖論的現(xiàn)象和原因，學(xué)術(shù)界有不同的看法和解釋。相當(dāng)一部分學(xué)者認(rèn)為，國際收支危機(jī)模型本身具有缺陷。一是該模型采用的是貨幣主義的理論基礎(chǔ)，其前提條件和暗含的基本假設(shè)是：投資者是完全預(yù)期的，且滿足購買力平價和利率平價以及經(jīng)濟(jì)處于長期就業(yè)均衡、貨幣中性、不影響實(shí)際變量、貨幣需求是收入的穩(wěn)定函數(shù)等，這既與實(shí)際不盡相符，也忽視和抽象掉了實(shí)際部門對貨幣經(jīng)濟(jì)需求的作用和影響；二是該模型所預(yù)示的投機(jī)攻擊時間的結(jié)論，是在一種高度簡化的環(huán)境中得出的，它還遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法確定投機(jī)攻擊的發(fā)生及其具體時間。但也有不少學(xué)者認(rèn)為，中國之所以沒有出現(xiàn)國際收支危機(jī)模型所預(yù)示的結(jié)果，主要是因?yàn)槠滟Y本市場尚未全面開放，人民幣在資本項(xiàng)目下還未實(shí)現(xiàn)可自由兌換，因而投機(jī)資本進(jìn)人較為困難，無法對人民幣匯率進(jìn)行攻擊。應(yīng)該說，上述看法和解釋不無道理，但這還不足以說明和解釋我國財政持續(xù)赤字和人民幣匯率“超穩(wěn)定”這一國際收支危機(jī)模型悖論的現(xiàn)象和真正原因（或主要原因）。因?yàn)樨斦嘧峙c外匯儲備在相當(dāng)長的一段時間里同方向高速增長，畢竟在理論上是很難說得通的，且現(xiàn)實(shí)中實(shí)屬罕見的財政金融現(xiàn)象；再之，國際投機(jī)資本進(jìn)入中國市場，也并不像人們所想像的那樣困難和不可能。有資料表明，2003年對人民幣匯率問題的國際爭端伊始，日美等國的投機(jī)資本就產(chǎn)生了投機(jī)預(yù)期，至少500多億美元的投機(jī)資本悄然進(jìn)入了國內(nèi)市場，伺機(jī)對人民幣進(jìn)行投機(jī)性攻擊。因此，筆者認(rèn)為，我國財政持續(xù)赤字與人民幣匯率“超穩(wěn)定”的真正原因（或主要原因）還在于：

　?。ㄒ唬┨厥獾呢斦U(kuò)張模式和赤字彌補(bǔ)方式

　　1998年5月是我國自改革開放以來財政政策的一個轉(zhuǎn)折點(diǎn)。此前，盡管我國財政一直處于赤字運(yùn)行狀態(tài)，但政府所實(shí)行的并不是擴(kuò)張性財政政策（因其間的政府預(yù)算一直遵循和恪守量人為出、基本平衡的原則，且赤字規(guī)模較小，國債負(fù)擔(dān)率不到9％），因而自然也就不會產(chǎn)生和出現(xiàn)因彌補(bǔ)赤字而動用外匯儲備，從而影響人民幣匯率穩(wěn)定的現(xiàn)象和問題。1998年5月后，我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策選擇和運(yùn)行發(fā)生了顯著變化。一方面，由于眾所周知的原因，我國政府不得已啟動了積極的財政政策；財政政策一改過去相當(dāng)一段時期以來只扮演宏觀需求調(diào)節(jié)“副攻手”的角色，而主動擔(dān)當(dāng)“主攻手”，財政擴(kuò)張也就逐漸主導(dǎo)了我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本格局。另一方面，隨著擴(kuò)張性財政政策的實(shí)施，財政赤字和國債規(guī)模以及國債負(fù)擔(dān)率持續(xù)擴(kuò)大和提高（見表 1），尤其是中央財政的債務(wù)依存度高居不下，2002年高達(dá)71.7％。顯然，這是典型的、實(shí)實(shí)在在的財政擴(kuò)張和赤字融資，符合國際收支危機(jī)模型的預(yù)設(shè)條件和基本假定。然而，我國卻仍然沒有產(chǎn)生和出現(xiàn)外匯儲備減少、固定匯率崩潰這一國際收支危機(jī)模型的結(jié)論和現(xiàn)象。從根本上講，這是我國特殊的財政擴(kuò)張模式和赤字彌補(bǔ)方式使然。

　　1.“增債擴(kuò)支”的財政擴(kuò)張模式，有效地促進(jìn)和協(xié)調(diào)了內(nèi)外均衡，且運(yùn)作成本低廉

　　此番我國財政擴(kuò)張的一個突出特點(diǎn)即“增債擴(kuò)支”成了其基本政策框架或運(yùn)行模式，也就是通過增發(fā)國債來擴(kuò)大財政支出。其基本政策導(dǎo)向就是有效刺激內(nèi)需，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長。[4]這是我國政府在特定情況下選擇的特定的財政擴(kuò)張模式，其政策有效性非常明顯。（1）“增債擴(kuò)支”促進(jìn)了內(nèi)外均衡和協(xié)調(diào)發(fā)展。據(jù)國家統(tǒng)計局的分析和統(tǒng)計，自實(shí)施積極財政政策以來，我國利用增發(fā)國債，擴(kuò)大了政府投資和重點(diǎn)建設(shè)，加快了結(jié)構(gòu)調(diào)整步伐，有效地刺激了內(nèi)部需求，有力地拉動了經(jīng)濟(jì)增長，保持了7％以上的全球第一的經(jīng)濟(jì)增長率；同時，有效化解了東南亞金融危機(jī)對我國商品出口的負(fù)面影響，確保了國際收支狀況的穩(wěn)定和繼續(xù)改善，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目持續(xù)雙順差，尤其是吸引外商直接投資創(chuàng)歷史新高。如2002年FDI高達(dá)500多億美元，首次超過美國而名列全球第一。這既夯實(shí)了我國外匯儲備的基礎(chǔ)，又進(jìn)一步擴(kuò)充了外匯儲備的來源。（2） 增債擴(kuò)支“切合國情，運(yùn)作成本低廉。政策研究表明，”增債擴(kuò)支“的財政擴(kuò)張模式能有效且可持續(xù)運(yùn)行的前提條件是：社會具有大量的閑置資金和較高的國民儲備傾向，同時利率水平較低且居民和企業(yè)的投資與消費(fèi)需求偏軟。這樣政府便能以較低的成本增發(fā)國債，擴(kuò)大財政支出，從而刺激和拉動社會需求，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。我國政府之所以選擇”增債擴(kuò)支“的財政擴(kuò)張模式，正是基于這樣的考量。

　　一方面，近年來我國居民（尤其是城市居民）收入水平增長較快且儲蓄傾向非常高，如城鄉(xiāng)居民的儲蓄存款已由1998年的5萬多億元增加到現(xiàn)在的近13萬億元，年均增加逾萬億；另一方面，央行數(shù)次降息后，我國利率水平比較低，金融機(jī)構(gòu)的法定存款利率已由1996年的7.47％逐步下降到現(xiàn)在的1.98％（扣除利息所得稅后實(shí)際不到1.6％，且這一利率水平一直維持到2004年10月29日）。

　　同時，銀行等金融機(jī)構(gòu)的存差不斷擴(kuò)大，2002年底達(dá)4萬多億元，而且股市持續(xù)低迷和不穩(wěn)定。因此，國債名義利率只要與同期銀行存款利率持平，就能保證其實(shí)際收入高于儲蓄存款（因我國國債收入是免稅的），就能有效提高和擴(kuò)大國債的預(yù)期和需求并主導(dǎo)公眾的資產(chǎn)選擇，而絕不會產(chǎn)生和出現(xiàn)“超出公眾實(shí)際貨幣需求的那部分貨幣（債券）轉(zhuǎn)化為對外匯儲備的購買”。實(shí)際情況也的確如此。盡管我國國債名義利率與同期銀行存款利率基本持平，但國債需求卻異常旺盛，乃至一般老百姓購買國債需經(jīng)常排長隊甚或“拉關(guān)系”、“找后門”。如果考慮到稅收等因素，我國國債發(fā)行的凈成本（即剔除稅收增加后的國債利息支出）近乎為零。這說明“增債擴(kuò)支”的財政擴(kuò)張，既不會對貨幣需求總量和公眾資產(chǎn)選擇產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性變化和不利影響，也沒有增加政府過重的國債利息負(fù)擔(dān)，更談不上危及本幣幣值穩(wěn)定和必須動用外匯儲備以維持匯率穩(wěn)定。

　　2.“與央行絕緣”的赤字彌補(bǔ)方式，較好地維系了貨幣政策的獨(dú)立性和匯率的穩(wěn)定性較之以往我國的財政赤字彌補(bǔ)方式，我國現(xiàn)行的赤字彌補(bǔ)方式的一個明顯不同，就是基本切斷了財政赤字與中央銀行的聯(lián)系，也即“赤字與央行絕緣”。一方面，根據(jù)《中國人民銀行法》第二十八條規(guī)定，嚴(yán)禁財政向央行透支。這樣，當(dāng)財政發(fā)生赤字時，可供選擇的彌補(bǔ)方式通常只能是動用財政歷年結(jié)余、增稅和發(fā)行政府債券（國債）；而當(dāng)財政持續(xù)赤字而沒有結(jié)余且增稅又不合時宜時，就只能發(fā)行國債為赤字融資了。同時，《中國人民銀行法》第二十八條還規(guī)定，不準(zhǔn)央行直接認(rèn)購、包銷國債和其他政府債券。這就從根本上切斷了“財政赤字與央行”的直接聯(lián)系。另一方面，近年來我國財政赤字與央行的間接聯(lián)系也非常有限。從理論上講，如果購買政府債券的主體是商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)，且允許這些金融機(jī)構(gòu)拿政府債券到央行去貼現(xiàn)，這實(shí)際上等于央行在間接認(rèn)購債券。如果不是出于央行主動調(diào)控信貸和貨幣流通需要，其性質(zhì)及其作用和影響與央行直接認(rèn)購政府債券并無本質(zhì)差異。然而。實(shí)際上我國國債的持債主體是居民和企業(yè)單位，商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)主要是承銷國債；即使商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)偶爾持有國債，也很少出現(xiàn)拿國債去央行貼現(xiàn)的現(xiàn)象。值得一提的是，這種“與央行絕緣”的赤字彌補(bǔ)方式至關(guān)重要，它較好地維系了央行貨幣政策的獨(dú)立性和人民幣匯率的穩(wěn)定性。這是因?yàn)?，如果允許財政向央行透支以及央行購買政府債券（公開市場業(yè)務(wù)需要除外），就很難避免央行為政府財政赤字“埋單”，央行的貨幣政策獨(dú)立性也就無法保證和維系，尤其是固定匯率制度將受到很大挑戰(zhàn)。試想一下，如果財政部門持續(xù)赤字運(yùn)行，央行除了負(fù)責(zé)貨幣供給、維護(hù)匯率穩(wěn)定外，還必須負(fù)擔(dān)本國財政部門的赤字，購買財政部門為維持赤字運(yùn)行而發(fā)行的政府債券（國債），這將使央行的兩個目標(biāo)不一致從而使固定匯率制度動搖乃至崩潰。因?yàn)樵跊]有切斷赤字與央行聯(lián)系、貨幣政策缺乏獨(dú)立性的情況下，央行將被迫為財政赤字融資而擴(kuò)大貨幣發(fā)行，從而導(dǎo)致通貨膨脹（貨幣對內(nèi)貶值）；而在這種情況下，要維系固定匯率制度，確保匯率穩(wěn)定，就必須動用外匯儲備去干預(yù)市場，吸收公眾在固定匯率制下不愿持有的本幣資產(chǎn)和通貨。這樣，央行在對本國政府債券（國債）持有量增加的同時，其外匯資產(chǎn)也需相應(yīng)地變動以保持貨幣供應(yīng)量和匯率的穩(wěn)定，這實(shí)際上也即通過減少外匯儲備來購買本國政府債券。當(dāng)央行外匯儲備用完（或接近一個臨界點(diǎn)時），就不可能既滿足政府財政赤字?jǐn)U張的需求，又確保貨幣供給和匯率的穩(wěn)定。

　　毫無疑問，如果只能通過發(fā)行貨幣來滿足財政需要，就必須放棄固定匯率制度。所慶幸的是，這種情況由于我國選擇了“與央行絕緣”的赤字彌補(bǔ)方式而始終沒有發(fā)生。

　?。ǘ┨厥獾耐鈪R管理體制和匯率穩(wěn)定機(jī)制

　　如果說“增債擴(kuò)支”的擴(kuò)張模式和“與央行絕緣”的赤字彌補(bǔ)方式是我國在財政赤字持續(xù)擴(kuò)大的情況下，尚能維持固定匯率制度而未出現(xiàn)崩潰的根本原因，那么，近年來外匯儲備高速增長和人民幣匯率超穩(wěn)定，則主要?dú)w因于我國特殊的外匯管理體制和匯率穩(wěn)定機(jī)制。

　　1.“結(jié)售匯”的外匯管理體制直接導(dǎo)致我國外匯儲備持續(xù)增長

　　1994年，我國對外匯管理體制進(jìn)行了改革，取消了外匯留成制，實(shí)行了“結(jié)售匯”制。新的外匯管理體制規(guī)定：有出口的企業(yè)需將外匯收入按當(dāng)日匯價賣給指定銀行，銀行兌給人民幣；企業(yè)進(jìn)口需要外匯，需持進(jìn)口合同及國外銀行開出的信用證明及有關(guān)憑證，到銀行用人民幣購買；同時，對銀行則實(shí)行結(jié)售匯頭寸限額管理。

　　而且，新的外匯管理?xiàng)l例還規(guī)定，境內(nèi)機(jī)構(gòu)無論是經(jīng)常項(xiàng)目還是資本項(xiàng)目的外匯收入（國務(wù)院另有規(guī)定的除外），一律不能擅自存放境外，必須調(diào)回國內(nèi)，按結(jié)售匯規(guī)定賣給指定銀行。而對非貿(mào)易外匯的支出，如向境外投資、貸款，捐贈等的匯出，則繼續(xù)實(shí)行審批制度。顯然，這種結(jié)售匯的外匯管理體制具有兩個顯著特點(diǎn)：（1）強(qiáng)制性，即企業(yè)是無條件結(jié)售和有條件使用外匯。

　　因?yàn)槠髽I(yè)的外匯所得，除了保留少部分的外務(wù)業(yè)務(wù)周轉(zhuǎn)金外，其余都要無條件地（強(qiáng)制性）全部按當(dāng)日匯價售給指定銀行；另外企業(yè)或個人在使用外匯金額超出政策限額時要經(jīng)主管部門批準(zhǔn)，才能兌換外匯。 （2）壟斷性，即央行在整個外匯交易過程中處于最終的壟斷地位。

　　因?yàn)榻Y(jié)售匯制除了規(guī)定企業(yè)不能持有外匯外，還規(guī)定銀行也不能持有更多的外匯（通常只能保持一個小額度的外匯周轉(zhuǎn)金），其所收售的外匯金額應(yīng)與人民銀行的外匯結(jié)算中心及時進(jìn)行集中結(jié)算。這勢必產(chǎn)生兩個直接的制度性結(jié)果：一是政府能夠全方位且有效地監(jiān)控和調(diào)節(jié)國際收支。因?yàn)樵诂F(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)條件下，一國的外匯收支基本反映和決定著國際收支的狀況。而結(jié)售匯制的實(shí)行，使政府實(shí)際上掌控了國家的外匯收支；再加上長期以來我國一直奉行對外貿(mào)易的“獎出限入”和非常優(yōu)惠的對外招商引資政策，使整個國際收支狀況不斷改善，且持續(xù)順差。二是政府的外匯儲備持續(xù)增加。由于結(jié)售匯制賦予了央行在整個外匯交易中的最終壟斷性地位，因此，只要我國國際收支保持順差，政府的外匯儲備就必然增長。實(shí)際情況也正是這樣。近年來我國進(jìn)出口貿(mào)易順差和吸引外資不斷增加，外匯市場上一直是外匯供給大于需求，從而導(dǎo)致我國外匯儲備呈高速增長態(tài)勢。而這也正是我國財政擴(kuò)張條件下，政府外匯儲備不減反增的最主要和直接的原因所在。

　　2.央行“購匯托市”的匯率穩(wěn)定制度，使人民幣長期處于“超穩(wěn)定”狀態(tài)

　　盡管各國的匯率制度選擇以及匯率形成機(jī)制各異，但維持幣值穩(wěn)定則幾乎成了所有國家的一個重要貨幣政策目標(biāo)。而在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)體制下，要維持市場匯率的穩(wěn)定或控制匯率的波動程度，則幾乎都離不開政府或貨幣當(dāng)局的干預(yù)和控制。它們或在外匯市場直接買賣外匯（即央行的公開市場業(yè)務(wù)方式）以穩(wěn)定本國貨幣價格；或調(diào)整銀行利率和貼現(xiàn)率以松緊信用，調(diào)控物價水平和主導(dǎo)資本流向，最終達(dá)到穩(wěn)定匯率的目的；或是通過稅收杠桿，間接地影響和控制資本流動來維持本幣匯率的穩(wěn)定。我國則是選擇通過中央銀行的公開市場業(yè)務(wù)，即直接在外匯市場買賣外匯的方式來穩(wěn)定人民幣匯率，并形成了獨(dú)特的央行“購匯托市”的匯率穩(wěn)定機(jī)制。因?yàn)椤蔼劤鱿奕搿?、“積極引進(jìn)”的外經(jīng)貿(mào)政策和強(qiáng)制結(jié)售匯的制度安排而形成的國際收支順差，使得我國外匯市場長期供大于求，必須依靠人民銀行不斷地“購匯托市”。才能“市場出清”，維持匯率穩(wěn)定；否則，人民幣就將面臨升值。而人民幣大幅升值，顯然不符合現(xiàn)階段的實(shí)際需要和維護(hù)國家戰(zhàn)略利益的均衡，尤其是會對積極財政政策的有效性以及我國外貿(mào)出口和對外招商引資帶來負(fù)面影響。因此，人民銀行為了保持人民幣匯率穩(wěn)定，在國際收支雙順差和強(qiáng)制結(jié)售匯的情況下，就只能選擇全面吸收市場上賣超外匯、增加外匯儲備、平抑供求、穩(wěn)定匯率的操作，人民銀行也就自然成了外匯市場上最大的買家（占全部買方金額的 60％以上）。[5]盡管在“購匯托市”這一過程中，人民銀行往往是被動甚或被迫而為，且尚具消極作用和影響，但作為一個直接的結(jié)果，則是伴隨著我國外匯儲備的持續(xù)增長，人民幣匯率呈“超穩(wěn)定”狀態(tài)。從1998年到現(xiàn)在，人民幣兌美元的中心匯率一直穩(wěn)定在8.27左右的水平，波幅始終不超過0.3％（見表 2）。

　　參考文獻(xiàn)：

　　[1]Krugman.Paul.A Model of Balance Payment crises.Journal of money，Credit and Banking，1979，（11）：311～325.

　　[2]龔關(guān)。國際金融理論[M].湖北：武漢大學(xué)出版社。2000， （7）：182—183.

　　[3]Edwards，Sebastian.Comments and Dicussion，Brookings Papers on Economic Aetivity，1995，（2）：271～278.

　　[4]賈康。我國財政政策的簡要回顧與效應(yīng)分析[J].財經(jīng)論叢，2003，（1）

　　[5]秦海金。試論人民幣匯率制度的合理性及其改革[J].經(jīng)濟(jì)師，2004，（4）