證券市場反轉(zhuǎn)及慣性投資思路論文

　　反向投資策略就是買進(jìn)過去表現(xiàn)差的股票而賣出過去表現(xiàn)好的股票來進(jìn)行套利的投資方法。由于股票市場經(jīng)常是反應(yīng)過度和反應(yīng)不足的,對反應(yīng)過度的修正會導(dǎo)致過去的輸家的將來表現(xiàn)高于市場平均水平,從而產(chǎn)生長期超?；貓蟋F(xiàn)象。今天學(xué)習(xí)啦小編要與大家分享：證券市場反轉(zhuǎn)及慣性投資思路相關(guān)論文。具體內(nèi)容如下，歡迎參考閱讀!

證券市場反轉(zhuǎn)及慣性投資思路

　　一、文獻(xiàn)綜述

　　近年來，證券市場中的反轉(zhuǎn)與慣性現(xiàn)象逐漸成為研究熱點(diǎn)。價格反轉(zhuǎn)是指早期收益率低的股票在之后的表現(xiàn)會超過早期收益率高的股票，價格慣性則指早期收益率較高的股票平均仍會在接下來的一段時期內(nèi)超過早期收益率較低的股票。

　　從理論研究的角度看，這些能給投資者帶來超常收益的規(guī)律性現(xiàn)象是對傳統(tǒng)資本市場理論，特別是“有效市場假說”(EMH)的極大挑戰(zhàn);從投資實(shí)踐的角度看，投資者可以根據(jù)股票過去的價格預(yù)測其未來的變動情況，從而獲取超額收益。如果確實(shí)存在這一價格變化規(guī)律，那么，這就形成了兩種投資策略：反轉(zhuǎn)投資策略(contrarianInvestmentstrategies，簡稱反轉(zhuǎn)策略)和慣性投資策略(MomentumInvestmentstrategies，簡稱慣性策略)。

　　(一)國外反轉(zhuǎn)和慣性策略的研究

　　1.反向投資策略

　　反向投資策略就是買進(jìn)過去表現(xiàn)差的股票而賣出過去表現(xiàn)好的股票來進(jìn)行套利的投資方法。由于股票市場經(jīng)常是反應(yīng)過度和反應(yīng)不足的,對反應(yīng)過度的修正會導(dǎo)致過去的輸家的將來表現(xiàn)高于市場平均水平,從而產(chǎn)生長期超?；貓蟋F(xiàn)象。行為金融理論認(rèn)為,由于投資者在實(shí)際投資決策中,往往過分注重上市公司近期表現(xiàn)的結(jié)果,通過一種質(zhì)樸策略(NaveStrategy)——也就是簡單外推的方法,根據(jù)公司的近期表現(xiàn)對其未來進(jìn)行預(yù)測。

　　從而導(dǎo)致對公司近期業(yè)績情況做出持續(xù)過度反應(yīng),形成對績差公司股價的過分低估和對績優(yōu)公司股價的過分高估現(xiàn)象,為投資者利用反向投資策略提供了套利的機(jī)會。DeBondtandThale(r1985、1987)首次提出長期內(nèi)過度反應(yīng)的證據(jù)，證明市場上存在價格反轉(zhuǎn)現(xiàn)象，標(biāo)志著對股市慣性和反轉(zhuǎn)現(xiàn)象研究的正式開始。此后，Jegadeesh(1990)提出了在更短時間間隔內(nèi)如月和周間隔內(nèi)短期收益反轉(zhuǎn)的證據(jù)。

　　2.慣性交易策略

　　慣性交易策略是指在分析股票過去相對短的時間內(nèi)(通常是一個月到一年)表現(xiàn)的基礎(chǔ)上,預(yù)先對股票收益和交易量設(shè)定過濾規(guī)則(filterrules),當(dāng)股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾規(guī)則就買進(jìn)或賣出股票的投資策略。Jegadeesh和Titman(1993)最早發(fā)現(xiàn)的慣性策略，Hong、LimandStein(2000)注意到分析師覆蓋度越低的股票慣性越強(qiáng)。Ahn、ConradandDittma(r2003)引入隨機(jī)折現(xiàn)因子來評估慣性策略的收益，他們認(rèn)為以CAPM作為解釋的基準(zhǔn)點(diǎn)可能是不正確的。

　　(二)國內(nèi)反轉(zhuǎn)和慣性策略的研究

　　王永宏和趙學(xué)軍(2001)以深滬兩市1993年以前上市的全部A股為研究樣本，分別考察了1993年到2000年之間的慣性收益和反轉(zhuǎn)收益，發(fā)現(xiàn)只有反轉(zhuǎn)策略顯著，而慣性策略不顯著。(]P12-15)楊忻、陳展輝(2004)基于1992-2001年的滬深A(yù)股市場的全樣本數(shù)據(jù)，采用Jegadeesh和Titman(2001年)方法,研究中國股市慣性和反轉(zhuǎn)投資策略，得出短期內(nèi)中國A股市場總體而言并不存在顯著的慣性現(xiàn)象，過去的贏家或者輸家在未來的表現(xiàn)并沒有顯著差異。王曉國，王國順(2005)通過300種慣性/反轉(zhuǎn)策略,2個樣本時段,3種樣本容量.實(shí)證發(fā)現(xiàn)中國基金市場存在中期(52-78)周慣性現(xiàn)象.不存在(1-78)周反轉(zhuǎn)現(xiàn)象，并且這種現(xiàn)象不是人為的結(jié)果。

　　謝赤、禹湘、周暉(2006)以偏股型證券投資基金為研究對象，分析得出：在交易策略上，證券投資基金整體采用慣性交易策略，但傾向于買過去表現(xiàn)好的股票，尤其是收益率高于同期上證綜合指數(shù)收益率的股票;不傾向于賣出過去表現(xiàn)差的股票，即采用高買高賣的策略。莊悉備(2008)對開放式基金重倉股的行為投資策略分析從行為金融的角度揭示短期動量現(xiàn)象存在的原因和機(jī)理，實(shí)證結(jié)果表明基金經(jīng)理資產(chǎn)配置不合理會導(dǎo)致贏家經(jīng)理增倉時采取慣性策略、減倉過程中投資策略不明顯，輸家經(jīng)理減倉時慣性策略表現(xiàn)非常明顯，而增倉時投資策略不明顯。

　　二、反轉(zhuǎn)與慣性投資策略的模型與方法

　　(一)數(shù)據(jù)處理方法

　　考慮到我國股市波動幅度較大，短期內(nèi)股票出現(xiàn)大幅度上漲和下跌的現(xiàn)象較普遍，因此，采用間隔時間較短的周收益率來檢驗(yàn)股票價格的自相關(guān)性。周收益率的計算通常使用周收盤價對數(shù)的一階差分作為收益率指標(biāo)，以便更好地符合正態(tài)分布的要求。

　　(二)反轉(zhuǎn)與慣性策略算法

　　本文對慣性策略和反轉(zhuǎn)策略的研究采用比較簡單的非重疊的抽樣方法，這樣更符合實(shí)際中的運(yùn)用，而且也可以避免重疊抽樣方法中收益率可能出現(xiàn)的自相關(guān)和異方差問題。由于我們采用的數(shù)據(jù)周期為172周，可以解決樣本數(shù)據(jù)較少的矛盾。定義S為排序期(即投資組合構(gòu)建期)，H為持有期。下列步驟即為慣性策略和反轉(zhuǎn)策略的基本算法:

　　1.從某一時點(diǎn)開始，以股票(在以前已經(jīng)上市且在和之間有收益率數(shù)據(jù)的樣本)前S段時間的收益率為基準(zhǔn)進(jìn)行從高到低排序;

　　2.將上述排序好的股票分成十個等份構(gòu)成等價值權(quán)重組合，依次為Pl，P2，，P10。第一個組合P1稱為Winners，最后一個組合P10稱為Losers;

　　3.計算各個組合在從時刻到+時刻的累積對數(shù)收益，i=1,,10;4.在時刻+重復(fù)上面的過程，為時間滑動長度。

　　(三)反轉(zhuǎn)與慣性策略的數(shù)學(xué)模型[8]

　　設(shè)初始投資時刻為t。()為[1，]時期市場上所有股票的集合，設(shè)()中的股票數(shù)目為N=N(t)，在[1，]時期股票i的收益率為t(1)，∈()。按[1，]時期收益率的大小將()中的股票從高到低排序，然后等份成10組，分別為1()，2()，10()，稱1()為Winners，10()為Losers。

　　三、實(shí)證分析與結(jié)果

　　(一)實(shí)證分析

　　1.樣本選擇以及數(shù)據(jù)處理

　　(1)樣本選擇

　　本文的股票交易數(shù)據(jù)取自“巨靈金融終端”數(shù)據(jù)庫，按照下述標(biāo)準(zhǔn)選取樣本：①樣本選取的時間包括中國股市一個比較完整的牛熊市，以2005年6月6日到2007年10月16日為牛市，以2007年10月17日到2008年11月3日為熊市，其后為另一個周期循環(huán);②由于本文以機(jī)構(gòu)投資者的投資策略為研究對象，因此本文的樣本數(shù)據(jù)采用2005年6月至2008年11月在上海證券交易所和深圳證券交易所上市交易的基金重倉股股票的周復(fù)權(quán)數(shù)據(jù)，樣本期為172周(除去春節(jié)、“五一”、“十一”等長假股市休市);③從上述所得樣本中再選擇2005年至2008年中至少兩年以上為基金重倉股，且基金持股占該股流通市值比例在15%以上的股票(并去掉新股、ST股)，從而得到31個股票樣本。

　　(2)數(shù)據(jù)處理

　　①計算樣本期內(nèi)31個股票樣本的周收益率，即周收盤價對數(shù)的一階差分，從而每支股票都得到171個周收益率數(shù)據(jù);②將每支股票的171個周收益率數(shù)據(jù)按非重疊算法分別計算出持有期(3、6、9、12、24、36、48周)和排序期(3、6、9、12、24、36、48周)的數(shù)據(jù);③為保證樣本期限的一致性，將31只樣本股中期限短于172周的5只股票的去掉，剩余股票中有11只股票在樣本期內(nèi)的累積超額收益率大于0，將其視為Winners組合;15只股票在樣本期內(nèi)的累積超額收益率小于0，將其視為Losers組合。

　　(二)實(shí)證結(jié)果

　　短期以排序期和持有期分別取3、6、9、12周為分析對象，中期以排序期和持有期分別取12、24、36、48周為分析對象。由實(shí)證結(jié)果我們可以看出：1.在排序期為3，持有期為3時，Winners有最大的超額收益率，數(shù)值為0.7989%/周;2.在排序期為6，持有期為3時，Losers有最大的超額收益率，數(shù)值為0.8886%/周，略微比Winners的最大超額收益率大;3.慣性策略最大收益率為0.9633%/周，其中Winners的超額收益率數(shù)值占38.9%，Losers的超額收益率數(shù)值占61.1%;4.反轉(zhuǎn)策略的最大收益率為0.5326%/周，其中Winners的超額收益率數(shù)值占43.4%，Losers的超額收益率數(shù)值占56.6%;5.短期策略中，慣性策略的收益率(Winners-Losers)大部分大于0，表現(xiàn)出一定的慣性行為;6.中期策略中，慣性策略的收益率則表現(xiàn)不明顯，反轉(zhuǎn)策略可以獲得正的收益。

　　四、結(jié)論

　　從上述分析我們知道，中國證券市場在短期表現(xiàn)出慣性交易，而在中期則表現(xiàn)出反轉(zhuǎn)交易特征，原因主要是以下兩點(diǎn)：

　　1.中國證券市場還不完善，表現(xiàn)出明顯的非有效市場特征，在本文樣本數(shù)據(jù)選取期間，還沒有推出股指期貨，不能做空的交易機(jī)制使股市表現(xiàn)出單邊市，或?yàn)閱芜吷蠞q市，或?yàn)閱芜呄碌?，由于基金在資產(chǎn)配置方面很少進(jìn)行大幅度的調(diào)整，最多只是微調(diào)。在這種情況下，當(dāng)市場出現(xiàn)大幅上漲或者大幅下跌時，多數(shù)個股之間的漲跌幅差異不大，給基金帶來的超額收益將非常有限。因此，在短期內(nèi)，通過追持基金重倉股可以獲得一定的收益。

　　2.在中期，由于基金利用市場中小投資者普遍的追漲殺跌心理和短期套利行為，使得運(yùn)用慣性策略不能獲得收益，這是因?yàn)椋寒?dāng)市場上存在大量追漲殺跌的投資者時，理性投資者將利用這種心理，在獲得信息時盡量抬高股價，吸引這些投資者購買股票，并在他們購買該股票時拋售自己持有的股票，最終導(dǎo)致了股票價格的過度反應(yīng)，以達(dá)到獲取超額收益的目的。在中國證券市場上普遍的情形是基金管理者在組合形成期抬高了股價，吸引中小投資者跟進(jìn)，在獲取目標(biāo)的超額收益后則將其持有的股票賣出，由于基金在該股票上的持倉比例較高，基金的拋售行為將導(dǎo)致該股票在未來一段時間的下跌，從而產(chǎn)生反轉(zhuǎn)現(xiàn)象。