淺談資本結(jié)構(gòu)分析論文
淺談資本結(jié)構(gòu)分析論文
合理的資本結(jié)構(gòu)有利于實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。下面是學(xué)習(xí)啦小編為大家整理的淺談資本結(jié)構(gòu)分析論文，供大家參考。
淺談資本結(jié)構(gòu)分析論文范文一：現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的新發(fā)展及其評(píng)價(jià)
[摘 要] 資本結(jié)構(gòu)理論是現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論研究中十分重要的部分，它與投資理論，股利政策理論并稱為“財(cái)務(wù)理論，的三大核心內(nèi)容。20世紀(jì)50年代后，經(jīng)過(guò)經(jīng)濟(jì)學(xué)家的不斷努力，其研究深度與研究范圍都有了很大拓展。特別是20世紀(jì)70年代以來(lái)，代理成本、信息不對(duì)稱等理論的引入，開(kāi)拓了資本結(jié)構(gòu)理論研究的更為廣闊的領(lǐng)域。本文對(duì)20世紀(jì)70年代以來(lái)的資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展作一綜述并進(jìn)行評(píng)價(jià)，以期為我國(guó)公司的融資決策提供一些有益的啟示和借鑒。
[關(guān)鍵詞] 資本結(jié)構(gòu);代理成本理論;信號(hào)顯示理論;優(yōu)序融資理論;控制權(quán)
一、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的新發(fā)展
資本結(jié)構(gòu)理論起源于20世紀(jì)50年代，從莫迪格利亞尼和米勒的MM理論開(kāi)始，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的理論探討，資本結(jié)構(gòu)理論已經(jīng)相對(duì)完善。特別是20世紀(jì)70年代中后期，隨著代理成本、信息不對(duì)稱等的理論的引入，開(kāi)拓了資本結(jié)構(gòu)理論研究的一個(gè)更為廣闊的領(lǐng)域。
(一)代理成本理論
在現(xiàn)代公司中就存在著兩種利益沖突：股東與經(jīng)營(yíng)者之間的利益沖突和債權(quán)人與股東之間的利益沖突。股東和經(jīng)營(yíng)者之間的沖突是由于經(jīng)營(yíng)者沒(méi)有擁有公司的全部股權(quán)或者剩余索取權(quán)，當(dāng)經(jīng)營(yíng)者增加其努力時(shí)，它承擔(dān)了努力的全部成本，卻只獲得她所追加的努力所創(chuàng)造的收入增量的一部分，而當(dāng)他增加在職消費(fèi)時(shí)，它可獲得全部好處，卻只承擔(dān)部分成本，其結(jié)果是經(jīng)營(yíng)者的工作積極性不高，卻熱衷于追求在職消費(fèi)。保持經(jīng)營(yíng)者在公司中的絕對(duì)投資不變，增加公司中的債務(wù)融資比例，會(huì)增加經(jīng)營(yíng)者的股份，此外，由于債務(wù)需要用現(xiàn)金支付，也就減少了經(jīng)營(yíng)者用于揮霍的“自由現(xiàn)金流量”。但是，債務(wù)融資又會(huì)產(chǎn)生另一種代理成本，即經(jīng)營(yíng)者作為剩余索取者有更大的積極性去從事有較大風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目。因?yàn)樗軌颢@得成功的收益，并借助有限責(zé)任制度把失敗的損失推給債權(quán)人。
詹瞥森和麥克林在對(duì)股權(quán)和債權(quán)的代理成本進(jìn)行分析的基礎(chǔ)上，得出的基本結(jié)論是，均衡的企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)是由股權(quán)代理成本和債權(quán)代理成本之間的平衡關(guān)系決定的，企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是使兩種融資方式的邊際代理成本相等而總代理成本最小。
格羅斯曼和哈特建立了一個(gè)擔(dān)保模型——GH模型.在cH模型中，債務(wù)是一種擔(dān)保機(jī)制，它能使經(jīng)營(yíng)者增加個(gè)人努力，減少個(gè)人消費(fèi)，從而降低所有權(quán)與控制權(quán)的股權(quán)代理成本，這是因?yàn)榻?jīng)營(yíng)者的效用依賴于其職位，從而依賴于企業(yè)生存，一旦企業(yè)破產(chǎn)，他們將喪失他們所享有的一切任職好處，因此必須權(quán)衡利弊。如果經(jīng)營(yíng)者完全依賴股權(quán)融資，企業(yè)就沒(méi)有破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，因此就缺乏積極性，市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的評(píng)價(jià)較低，企業(yè)的融資成本就會(huì)較高，相反，如果經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行負(fù)債融資，就會(huì)要求經(jīng)營(yíng)者桉利潤(rùn)最大化方式進(jìn)行。因此市場(chǎng)將負(fù)債看作企業(yè)利潤(rùn)增加的信號(hào)，從而企業(yè)價(jià)值提高。
哈利斯和拉維的債務(wù)緩和模型認(rèn)為，股東及債權(quán)人與經(jīng)營(yíng)者的利益沖突源于對(duì)經(jīng)營(yíng)決策的分歧，主要表現(xiàn)在：即使清算對(duì)于股東更為有利，經(jīng)營(yíng)者仍會(huì)希望企業(yè)進(jìn)行運(yùn)營(yíng)，在模型中，負(fù)債賦予債權(quán)人在現(xiàn)金流量不足時(shí)強(qiáng)迫企業(yè)停業(yè)清算的權(quán)利，但需要對(duì)企業(yè)前景進(jìn)行調(diào)查，這就會(huì)導(dǎo)致相應(yīng)的信息成本，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就是權(quán)衡調(diào)查成本與破產(chǎn)決策成本的結(jié)果。
斯塔爾茲認(rèn)為，經(jīng)營(yíng)者總是將所有可能獲得的資金全部用于投資，即使股息支付對(duì)股東而言是更好的選擇，而負(fù)債融資會(huì)減少經(jīng)營(yíng)者使用的自由現(xiàn)金數(shù)量，從而抑制經(jīng)營(yíng)者的過(guò)度投資，這樣就會(huì)產(chǎn)生投資不足問(wèn)題，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就是權(quán)衡負(fù)債利益和負(fù)債弊端的結(jié)果。
戴蒙德、藉什雷弗和撒科分別提出了兩個(gè)模型，一致認(rèn)為，經(jīng)營(yíng)者出于信譽(yù)的考慮而趨向于從事相對(duì)安全的項(xiàng)目，從而緩解資產(chǎn)替代問(wèn)題。戴蒙德認(rèn)為，企業(yè)按期償債的歷史越長(zhǎng)，聲譽(yù)越好，其負(fù)債融資成本也就越低。因此，歷史悠久的企業(yè)將發(fā)現(xiàn)安全項(xiàng)目是最優(yōu)的，即為了避免聲譽(yù)價(jià)值損失不應(yīng)以過(guò)度投資為目的的資產(chǎn)替代，而缺乏聲譽(yù)的新企業(yè)可能選擇風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目。赫什雷弗和撒科的模型中，經(jīng)營(yíng)者也有追求相對(duì)安全項(xiàng)目的動(dòng)機(jī)，在安全項(xiàng)目成功的可能性更大的情況下，即使選擇風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目更有利于股東，經(jīng)理人員也有選擇安全項(xiàng)目的積極性，這種行為方式有利于減少負(fù)債融資的代理成本。藉什雷弗和撤科認(rèn)為，越有可能成為兼并目標(biāo)的公司，其經(jīng)營(yíng)者對(duì)信譽(yù)效應(yīng)越敏感，在其他條件相同時(shí)，這樣的公司可能有更多的債務(wù)，相反，采取了反接管措施的公司將減少對(duì)債務(wù)的利用。
(二)信號(hào)顯示理論
信號(hào)顯示理論將企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的決定建立在內(nèi)部人與外部人對(duì)有關(guān)企業(yè)真實(shí)價(jià)值或投資機(jī)會(huì)的信息的非對(duì)稱基礎(chǔ)上，一般說(shuō)來(lái)，經(jīng)營(yíng)者或內(nèi)部人對(duì)公司收益流量或投資機(jī)會(huì)比外部投資者有著更多的私人信息，后者往往根據(jù)前者的融資決策來(lái)判斷公司收益流量或投資機(jī)會(huì)的選擇。經(jīng)營(yíng)者通過(guò)選擇適宜的資本結(jié)構(gòu)向市場(chǎng)傳遞著有關(guān)企業(yè)質(zhì)量的信號(hào)。
羅斯提出的模型表明，經(jīng)營(yíng)者清楚其企業(yè)收益的真實(shí)分布，而外部投資者卻不了解。在信息不對(duì)稱的情況下，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)就是把企業(yè)內(nèi)部信息傳遞給市場(chǎng)的信號(hào)工具，負(fù)債率的上升意味著經(jīng)營(yíng)者對(duì)企業(yè)未來(lái)收益有較高預(yù)期，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值也會(huì)隨之增大。因此，外部投資者把較高的負(fù)債水平視為企業(yè)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量高的一個(gè)信號(hào)，它向投資者表明對(duì)企業(yè)未來(lái)的收益期望較高，有利于企業(yè)價(jià)值提高。
利蘭德和派爾從經(jīng)營(yíng)者和投資者之間有關(guān)企業(yè)投資項(xiàng)目收益的信息不對(duì)稱和經(jīng)營(yíng)者的風(fēng)險(xiǎn)厭惡的角度，探討了資本結(jié)構(gòu)信息傳遞機(jī)能。經(jīng)營(yíng)者可以改變自己的股份，并將它用作一種傳遞有關(guān)項(xiàng)目質(zhì)量的信號(hào)，當(dāng)企業(yè)債務(wù)比率提高時(shí)，企業(yè)的股本結(jié)構(gòu)中經(jīng)營(yíng)者的持股比率將相對(duì)上升，從而使企業(yè)的預(yù)期效用減少。但是持股比率上升對(duì)擁有優(yōu)質(zhì)投資項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)者效用減少的影響較小。因此擁有優(yōu)質(zhì)投資項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)管理者可通過(guò)增加負(fù)債，提高負(fù)債比率的方式，向外部投資者傳遞其項(xiàng)目為優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的信息。
(三)優(yōu)序融資理論
在羅斯模型的基礎(chǔ)上，梅耶斯和麥基里夫建立了企業(yè)的優(yōu)序融資理論，他們的研究表明，非對(duì)稱信息的存在，使得投資者從企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的選擇來(lái)判斷企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。通常經(jīng)營(yíng)者在股東權(quán)益被低估時(shí)不愿意發(fā)行股票，而在股票價(jià)格被高估時(shí)才發(fā)行股票.因而，股票融資會(huì)被投資者視為企業(yè)經(jīng)營(yíng)不良的信號(hào)，投資者不愿購(gòu)買(mǎi)該企業(yè)的股票，從而低估企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，為了避免股票定價(jià)過(guò)高的損失，企業(yè)的融資順序?yàn)椋簝?nèi)部融資、債務(wù)融資、發(fā)行股票。
(四)基于控制權(quán)的資本結(jié)構(gòu)理論
資本結(jié)構(gòu)理論發(fā)展到了80年代后期以后，實(shí)踐中有很多難以解釋的融資行為，因?yàn)槠髽I(yè)行為具有差異性，即使在同樣的資本結(jié)構(gòu)條件下，同一類(lèi)型的企業(yè)也存在不同融資目的和行為，因此經(jīng)濟(jì)學(xué)家更關(guān)注資本結(jié)構(gòu)與公司控制權(quán)的關(guān)系。
阿洪和博爾頓是從聲譽(yù)控制權(quán)角度來(lái)研究資本結(jié)構(gòu)
的，他們認(rèn)為，在交易成本和合約不完全的基礎(chǔ)上，資本結(jié)構(gòu)的選擇就是控制權(quán)在不同的投資者之間分配的選擇，最優(yōu)的負(fù)債率就是在該水平上將導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)時(shí)將控制權(quán)從股東轉(zhuǎn)移給債權(quán)人的負(fù)債比率。
斯塔爾茲通過(guò)構(gòu)造理論模型指出，管理層面對(duì)接管威脅時(shí)，常常采用提高債券融資比率，使其超過(guò)最優(yōu)水平，從而提高自己的投票權(quán)比率，減少現(xiàn)金流量，以降低控制權(quán)變更的威脅。
伊斯瑞爾模型中，目標(biāo)企業(yè)股權(quán)收益因負(fù)債水平提高而增加的作用機(jī)制有所變化，企業(yè)的最有負(fù)債水平是權(quán)衡接管中因負(fù)債增加而導(dǎo)致的目標(biāo)企業(yè)收益增加收益效應(yīng)與接管可能性減少的結(jié)果。
二、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的評(píng)價(jià)
(一)資本結(jié)構(gòu)理論中存在著缺陷和難題
自從刪理論提出以來(lái)，經(jīng)過(guò)40多年的發(fā)展，現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的研究取得了很大的進(jìn)展，每一個(gè)后來(lái)的理論都對(duì)前一個(gè)理論進(jìn)行了修正和改進(jìn)，但不可否認(rèn)，雖然他們的理論對(duì)公司融資的認(rèn)識(shí)視角不同，但他們的理論都是建立在理想化的約束條件下，與現(xiàn)實(shí)有一定的差距，也缺少充分有效的實(shí)證檢驗(yàn)，仍然存在著許多未解決的缺陷和難題，有待于解決，需要各位學(xué)者傾注更大的精力。
(二)企業(yè)存在一個(gè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)
雖然目前資本結(jié)構(gòu)理論只被證明為一個(gè)相對(duì)假設(shè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，但資本結(jié)構(gòu)理論仍然為企業(yè)的資本融資決策提供了重要幫助，企業(yè)面臨的內(nèi)外部環(huán)境總是不斷變化和發(fā)展的，在不同的資本市場(chǎng)，不同行業(yè)，不同時(shí)期，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)都呈現(xiàn)出不同的特征?？墒?，一個(gè)企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)總是動(dòng)態(tài)的，且可以找到一個(gè)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)區(qū)間，或是融資的最優(yōu)次序。企業(yè)應(yīng)根據(jù)資本市場(chǎng)的成熟程度，市場(chǎng)變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、經(jīng)營(yíng)狀況采取合理的融資行為，不斷調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，使其達(dá)到最優(yōu)。
(三)債務(wù)融資在優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)中具有重要地位
由于權(quán)益資本與債務(wù)資本在企業(yè)中起著不同的作用，合適的融資結(jié)構(gòu)對(duì)于提高權(quán)益回報(bào)率和改善公司治理都是有益的，合理的負(fù)債可以達(dá)到資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大。除了負(fù)債會(huì)產(chǎn)生利息減稅和具有杠桿作用外，負(fù)債融資對(duì)管理者具有激勵(lì)約束作用，為了減少債務(wù)融資帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并避免破產(chǎn)成本，經(jīng)營(yíng)者一般都會(huì)比無(wú)負(fù)債時(shí)更努力工作，并減少“在職消費(fèi)”。當(dāng)然負(fù)債的正面作用并不意味著負(fù)債率越高越好，相比股權(quán)持有者債權(quán)人更厭惡風(fēng)險(xiǎn)，他們會(huì)迫使經(jīng)營(yíng)者放棄高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，帶來(lái)企業(yè)的投資不足問(wèn)題。而且，當(dāng)資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)比率增加到某程度后，債券的邊際代理成本將超過(guò)外部股權(quán)的邊際代理成本。因此在企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)選擇中，必須權(quán)衡債務(wù)的比例，不斷調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，使企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大化。
主要參考文獻(xiàn)
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淺談資本結(jié)構(gòu)分析論文范文二：現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論研究
摘要:介紹了資本結(jié)構(gòu)在現(xiàn)代的幾個(gè)重要的理論,權(quán)衡理論、激勵(lì)理論和控制權(quán)理論是以MM理論為基礎(chǔ)的,雖然有了一定的發(fā)展但仍然存在著局限性,希望所研究的資本結(jié)構(gòu)理論的局限性對(duì)理論將來(lái)的發(fā)展有幫助。?
關(guān)鍵詞:現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu);理論;局限性? ?
1引言?
所謂資本結(jié)構(gòu),狹義地說(shuō)是指企業(yè)負(fù)債和權(quán)益資本依所占的不同比例所形成的企業(yè)資本構(gòu)成;廣義地說(shuō)是指企業(yè)多種不同形式的負(fù)債和權(quán)益資本的多種多樣的組合結(jié)構(gòu)。在預(yù)期營(yíng)業(yè)收益即定的情況下,負(fù)債程度亦即狹義資本結(jié)構(gòu)的適當(dāng)水平應(yīng)該如何確定才最符合企業(yè)目標(biāo)——企業(yè)價(jià)值最大化。這一直是西方財(cái)務(wù)經(jīng)濟(jì)學(xué)力圖解決的重大理論問(wèn)題。?
2資本結(jié)構(gòu)的重要理論?
2.1MM理論?
MM理論。MM理論認(rèn)為在無(wú)摩擦的市場(chǎng)環(huán)境下,公司的資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無(wú)關(guān)。莫頓•米勒以餡餅為例解釋了MM理論:把公司想象成一個(gè)巨大的比薩餅,被分成了四份。如果現(xiàn)在你把每一份再分成兩塊,那么四份就變成了八份。MM理論想要說(shuō)明的是你只能得到更多的兩塊,而不是更多的比薩餅。?
2.2權(quán)衡理論?
權(quán)衡理論認(rèn)為負(fù)債對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響是雙向的。負(fù)債可以通過(guò)所得稅的減稅作用和減少權(quán)益代理成本來(lái)提高企業(yè)價(jià)值。與此同時(shí),負(fù)債會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)困境成本,包括破產(chǎn)的直接和間接成本以及債券代理成本等,債券代理成本包括債權(quán)人為保護(hù)自身利益,在一定程度上通過(guò)保護(hù)性約束條款限制企業(yè)的經(jīng)營(yíng),影響企業(yè)效率,導(dǎo)致效率損失以及監(jiān)督企業(yè)實(shí)施保護(hù)性約束條款發(fā)生的直接監(jiān)督成本。并且個(gè)人稅對(duì)公司稅的抵消作用會(huì)部分或完全抵消公司稅的減稅作用。因此權(quán)衡理論實(shí)質(zhì)是把企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)看成是在稅收利益與各類(lèi)與負(fù)債成本相關(guān)的成本之間的均衡。?
2.3激勵(lì)理論?
激勵(lì)理論是由局限于研究資本結(jié)構(gòu)及收入流關(guān)系的代理成本擴(kuò)展到資本結(jié)構(gòu)與公司剩余控制權(quán)分配的內(nèi)部制度設(shè)計(jì)上的結(jié)果。激勵(lì)理論認(rèn)為,資本結(jié)構(gòu)會(huì)影響經(jīng)營(yíng)者的工作、努力水平和其行為選擇,從而影響公司未來(lái)現(xiàn)金收入和公司市場(chǎng)價(jià)值。如果企業(yè)負(fù)債率較高,則企業(yè)的資金依賴債權(quán)人,可使債權(quán)人在很大程度上控制著企業(yè),從而有效地降低代理成本。由于債務(wù)和股票對(duì)經(jīng)理提供了不同的激勵(lì),股東將債務(wù)視為一種擔(dān)保機(jī)制,這種機(jī)制促使經(jīng)理努力工作。從而降低由于兩權(quán)分離而產(chǎn)生的代理成本。?
2.4優(yōu)序籌資理論?
優(yōu)序籌資理論研究的是資本結(jié)構(gòu)作為一種信號(hào)在信息非對(duì)稱的情況下是如何影響投資,從而影響籌資順序,而不同的籌資順序又會(huì)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的變化產(chǎn)生什么樣的影響的。當(dāng)公司以不會(huì)被市場(chǎng)低估的方式籌資,那么新投資項(xiàng)目會(huì)被現(xiàn)有股東所接受。而且,即使舉債提高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù),也優(yōu)于發(fā)行新股。Myers把這看成是融資的“順序”,即為新投資項(xiàng)目籌資時(shí),為避免發(fā)行新股被市場(chǎng)認(rèn)為是經(jīng)理對(duì)當(dāng)前股價(jià)信心不足的信號(hào),經(jīng)理被迫優(yōu)先考慮內(nèi)部資金,其次是舉債,最后才是發(fā)行新股。這一結(jié)論可以很好的解釋美國(guó)公司籌資結(jié)構(gòu)。?
2.5信號(hào)傳遞理論?
信號(hào)傳遞理論研究在信息不對(duì)稱下,企業(yè)怎樣通過(guò)適當(dāng)?shù)姆椒ㄏ蚴袌?chǎng)傳遞有關(guān)企業(yè)價(jià)值的信號(hào),以此來(lái)影響投資者的決策。根據(jù)信息不對(duì)稱理論,內(nèi)部人比外部投資者更了解有關(guān)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量、盈利能力和投資機(jī)會(huì)等的私下信息。信號(hào)模型雖然在直覺(jué)上很有吸引力,但并不能很好地解決現(xiàn)實(shí)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題。對(duì)其實(shí)證研究表明,這一模型對(duì)實(shí)際行為的預(yù)測(cè)能力很差,與其理論預(yù)測(cè)相反,杠桿作用率在差不多每個(gè)行業(yè)都與其盈利負(fù)相關(guān)。信號(hào)模型預(yù)測(cè)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)較多的和無(wú)形資產(chǎn)較多的行業(yè)比那些成熟的、固定資產(chǎn)比較多的行業(yè)更多地運(yùn)用負(fù)債,這與我們觀察到的事實(shí)正好相反。信號(hào)模型的主要缺陷還在于它雖然說(shuō)明某種特定的財(cái)務(wù)工具可以被作為一項(xiàng)信號(hào),但卻沒(méi)有辦法解釋為什么要選擇這種而不是那種財(cái)務(wù)工具。另外信號(hào)傳遞的實(shí)際程度以及信號(hào)模型對(duì)于解釋所觀察到的企業(yè)財(cái)務(wù)決策的貢獻(xiàn)很大程度上還是一個(gè)實(shí)證研究問(wèn)題。?
2.6控制權(quán)理論?
控制理論是從剩余控制權(quán)的角度研究資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系,該理論把企業(yè)看成是一個(gè)不完備的契約組織。由于無(wú)法預(yù)知未來(lái),使得契約無(wú)法化解經(jīng)營(yíng)者、股東和債權(quán)人的利益差別和沖突。實(shí)現(xiàn)利益的關(guān)鍵在于剩余控制權(quán),債務(wù)是企業(yè)的固定支出,債務(wù)過(guò)重,留給投資者和經(jīng)營(yíng)者的剩余收益就少。? 3評(píng)價(jià)
盡管不同的理論對(duì)企業(yè)融資的認(rèn)識(shí)視角不同,但都對(duì)負(fù)債融資形成共識(shí):適度負(fù)債有利于增加企業(yè)價(jià)值;激勵(lì)理論認(rèn)為負(fù)債可以激勵(lì)和約束經(jīng)營(yíng)者;控制權(quán)理論認(rèn)為負(fù)債可以阻止經(jīng)營(yíng)者濫用相機(jī)決策權(quán),加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)者的努力。縱觀MM以來(lái)40多年的資本結(jié)構(gòu)研究,大部分是圍繞MM定理并放松其假設(shè)進(jìn)行的。雖然非對(duì)稱信息論的引入,考慮了個(gè)人行為動(dòng)機(jī),使資本結(jié)構(gòu)理論有了一次大飛躍,但也因其缺乏來(lái)自經(jīng)驗(yàn)的實(shí)證支持及各種解釋變量之間不具有理論上的一致性等,研究難有突破而陷入停滯,至今仍不能提供一個(gè)明確的答案來(lái)解決資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題。資本結(jié)構(gòu)理論的演進(jìn)脈絡(luò)與經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的演進(jìn)密切相關(guān),經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的發(fā)展為資本結(jié)構(gòu)理論的研究打開(kāi)了新的通道。?
4現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的局限性?
(1)資本結(jié)構(gòu)概念的界定。資本結(jié)構(gòu)理論主要研究的是長(zhǎng)期融資方式的組合,忽略了短期負(fù)債。短期負(fù)債數(shù)量不穩(wěn)定并且流動(dòng)性大,可能成為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要原因,有時(shí)可能導(dǎo)致企業(yè)的短期行為,為償還短期債務(wù)而籌集長(zhǎng)期資金,改變資本結(jié)構(gòu),導(dǎo)致企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值變化或企業(yè)剩余控制權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移。?
(2)公司經(jīng)營(yíng)目標(biāo)設(shè)定的局限。企業(yè)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)是整個(gè)體系賴以構(gòu)建的基礎(chǔ),也是企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策的依據(jù)?，F(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的前提是,公司價(jià)值最大化為公司的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。在實(shí)際經(jīng)濟(jì)生活中,由于資本市場(chǎng)并不都是有效的,證券價(jià)格受各種因素的影響也很難準(zhǔn)確的反映公司價(jià)值,公司價(jià)值最大化逐漸演變?yōu)楣蓶|利益最大化,僅從關(guān)注保護(hù)股東利益的角度出發(fā),忽略了員工、消費(fèi)者、供應(yīng)商等利益相關(guān)者的利益,而在新型企業(yè)中決定企業(yè)存在和發(fā)展的關(guān)鍵要素還有不可讓渡的人力資本,并且股東價(jià)值的增加可能源于侵占債權(quán)人或其他利益相關(guān)者的利益。除此之外,現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論也忽略了新老股東的差異,如在新股發(fā)行中,股票定價(jià)直接影響新老股東的利益分配,過(guò)高的發(fā)行價(jià)格將導(dǎo)致新股東受損,老股東受益,反之亦然。同理,公司股東也有控股股東和零散股東的區(qū)別。?
(3)實(shí)際意義的局限。上述理論均肯定了負(fù)債的積極作用,并認(rèn)為公司應(yīng)偏好于債券融資,但我國(guó)企業(yè)對(duì)股權(quán)融資卻呈現(xiàn)強(qiáng)烈偏好。資本市場(chǎng)的不完善導(dǎo)致在我國(guó)發(fā)行股票帶來(lái)的利益大于發(fā)行債券,并且發(fā)行股票的約束又弱于發(fā)行債券,發(fā)行債券條件苛刻在一定程度上抵減了債券的稅盾作用,因此債券融資較少。由此研究中國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題,重要的并不是套用已有的理論結(jié)論或是運(yùn)用中國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)對(duì)上述理論的實(shí)證研究,而是應(yīng)該將研究的重點(diǎn)放在中國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)形成的內(nèi)因和外部環(huán)境之間的聯(lián)系上,發(fā)展中國(guó)的資本結(jié)構(gòu)理論。
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