資本成本決策研究論文
一個(gè)公司的資本成本應(yīng)該是一種包含各種動(dòng)態(tài)變化因素在內(nèi)的綜合成本。在很大程度上,資本成本決定著公司的一項(xiàng)重大資本投資決策是否正確。下面是學(xué)習(xí)啦小編為大家整理的資本成本決策研究論文，供大家參考。
資本成本決策研究論文范文一：淺談資本成本決策研究
[摘 要]一個(gè)公司的資本成本應(yīng)該是一種包含各種動(dòng)態(tài)變化因素在內(nèi)的綜合成本。在很大程度上,資本成本決定著公司的一項(xiàng)重大資本投資決策是否正確。如果一項(xiàng)投資能夠收回資本成本,那么對財(cái)產(chǎn)、設(shè)備,或另一家公司的投資決策就是明智的。
[關(guān)鍵詞]公司成本;籌資資本;投資決策;資本成本決策
1 資本成本的概念及意義
1.1 什么是資本成本
從投資者角度看,資本成本是資本市場投資特定的項(xiàng)目所要求的收益率,或者也可以稱之為機(jī)會(huì)成本。也就是說如果有更具吸引力的投資選擇(更高的期望收益率),投資者將轉(zhuǎn)移其投資。從企業(yè)角度看,資本成本是企業(yè)為實(shí)現(xiàn)特定的投資機(jī)會(huì)、吸引資本市場資金必須滿足的投資收益率。如果企業(yè)資本收益率低于投資者要求的收益率,則難以在資本市場上吸引投資者;反之大大高于投資者要求的收益率,資本成本將導(dǎo)向大批的投資者進(jìn)行投資。
1.2 資本成本的實(shí)際意義
資本成本簡單地說應(yīng)該是一種預(yù)期的收益率。資本成本取決于投資項(xiàng)目的預(yù)期收益風(fēng)險(xiǎn),由資本使用決定。不同企業(yè)、同一企業(yè)不同投資機(jī)會(huì)和不同企業(yè)的資本成本不同,即資本成本的形成及存在是多樣的。資本成本不是企業(yè)自己設(shè)定的,而是由資本市場評價(jià),必須到資本市場上去發(fā)現(xiàn)。資本成本的核算必須是在一定的市場環(huán)境前提下進(jìn)行的,而且其必然存在于資本市場中。資本成本隱含的價(jià)值理念體現(xiàn)在企業(yè)投資、融資、經(jīng)營等活動(dòng)的評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)上。
(1)資本成本可以作為企業(yè)取舍投資機(jī)會(huì)的財(cái)務(wù)基準(zhǔn),或貼現(xiàn)率。只有當(dāng)投資機(jī)會(huì)的預(yù)期收益率超過資本成本,才應(yīng)進(jìn)行該項(xiàng)投資。資本成本起到了基礎(chǔ)性對比數(shù)據(jù)的作用。
(2)資本成本用于企業(yè)評估內(nèi)部正在經(jīng)營的業(yè)務(wù)單元資本經(jīng)營績效,為業(yè)務(wù)、資產(chǎn)重組或繼續(xù)追加資金提供決策依據(jù)。只有投資收益率高于資本成本,業(yè)務(wù)單元繼續(xù)經(jīng)營才有經(jīng)濟(jì)價(jià)值。資本成本是一種用來衡量生產(chǎn)經(jīng)營過程中的臨界基準(zhǔn)。
(3)資本成本可以作為企業(yè)根據(jù)預(yù)期收益風(fēng)險(xiǎn)變化,動(dòng)態(tài)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的依據(jù)。預(yù)期收益穩(wěn)定的企業(yè)可以通過增加長期債務(wù),減少高成本的股權(quán)資本來降低加權(quán)資本成本。
(4)資本成本可以作為資本市場評價(jià)企業(yè)是否為股東創(chuàng)造價(jià)值、資本是否保值增值的指標(biāo)。資本成本作為評估企業(yè)資本經(jīng)營業(yè)績和價(jià)值創(chuàng)造狀況的指標(biāo)已受到關(guān)注。
2 資本成本決策的重要意義
2.1 資本成本決策與經(jīng)營理念
在經(jīng)營理念上,企業(yè)需要了解資本成本的實(shí)際意義,但主要應(yīng)致力于正確地進(jìn)行投資、經(jīng)營和融資決策,不必過分關(guān)注資本成本數(shù)值。由于企業(yè)的性質(zhì)不同,資本成本對一個(gè)企業(yè)經(jīng)營理念的影響可以分為兩種形式,一種是規(guī)避資本成本;一種是重視資本成本。
建立和推廣資本成本理念的目的,并不在于精確計(jì)算實(shí)際上不能準(zhǔn)確估算的資本成本數(shù)值,而在于促進(jìn)企業(yè)樹立為股東創(chuàng)造市場價(jià)值而不是賬面價(jià)值的經(jīng)營理念和股東價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)目標(biāo)。資本成本是資本市場對企業(yè)的外部評價(jià)指標(biāo)之一,其估算應(yīng)該由資本市場來完成。在目前我國資本市場未形成資本成本估算方法和數(shù)值共識時(shí),企業(yè)不必過分關(guān)注本企業(yè)資本成本具體數(shù)值,特別是以技術(shù)創(chuàng)新為經(jīng)營哲學(xué)的成長型公司。
由上述分析可見,資本成本對成熟型企業(yè)的影響更為明顯,該屬性企業(yè)在經(jīng)營過程中會(huì)通過各種方法來相對的降低資本成本,用平穩(wěn)、長遠(yuǎn)的發(fā)展來對待資本成本;而對于增長型的企業(yè),由于企業(yè)的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于投入,所以對資本成本甚至不予考慮,但隨著企業(yè)的發(fā)展都會(huì)達(dá)到一個(gè)平穩(wěn)的增長過程,資本成本就會(huì)表現(xiàn)得越來越重要。
2.2 資本成本與融資決策財(cái)務(wù)分析
按照保持與公司資產(chǎn)收益風(fēng)險(xiǎn)匹配、維持合理的資信和財(cái)務(wù)彈性的融資決策和資本結(jié)構(gòu)管理的基本準(zhǔn)則,借助財(cái)務(wù)顧問的專業(yè)知識,利用稅法等政策環(huán)境和金融市場有效性狀況,確定融資類型、設(shè)定彈性條款、選擇融資時(shí)機(jī)和地點(diǎn)等都是融資需要考慮的因素。
從中長期角度看,資本成本評估數(shù)據(jù)來源于資本市場。因此,需要完善資本市場,包括短期、長期國債市場和公司債券市場,建立公認(rèn)的資本市場收益基準(zhǔn)。投資銀行、財(cái)務(wù)咨詢公司等金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)以及大學(xué)商學(xué)院在推廣資本成本理念和資本成本估算方法研究方面應(yīng)發(fā)揮積極作用,逐漸推出中國股票市場資本成本估算規(guī)范和方法。資本成本的規(guī)范和方法的總結(jié)說明其在融資領(lǐng)域正在不斷的被應(yīng)用。
綜上所述,我們可以得出以下結(jié)論：①資本成本是企業(yè)籌資決策的重要依據(jù)。企業(yè)的資本可以從各種渠道,如銀行信貸資金、企業(yè)資金等來源取得,其籌資的方式也多種多樣,如吸收直接投資、銀行借款等。通過不同渠道和方式所籌措的資本,將會(huì)形成不同的資本結(jié)構(gòu),由此產(chǎn)生不同的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本。所以,資本成本也就成了確定最佳資本結(jié)構(gòu)的主要因素之一。隨著籌資數(shù)量的增加,資本成本將隨之變化。當(dāng)籌資數(shù)量增加到增資的成本大于增資的收入時(shí),企業(yè)便不能再追加資本。因此,資本成本是限制企業(yè)籌資數(shù)額的一個(gè)重要因素。②資本成本是評價(jià)和選擇投資項(xiàng)目的重要標(biāo)準(zhǔn)。資本成本實(shí)際上是投資者應(yīng)當(dāng)取得的最低報(bào)酬水平。只有當(dāng)投資項(xiàng)目的收益高于資本成本的情況下,才值得為之籌措資本;如果投資項(xiàng)目的收益低于資本成本,企業(yè)會(huì)根據(jù)實(shí)際情況來進(jìn)行有效調(diào)整,或更換投資項(xiàng)目(重新考慮資本成本),或通過調(diào)整生產(chǎn)經(jīng)營過程中的一些具體環(huán)節(jié),來相對的降低資本成本。?③資?本成本是衡量企業(yè)資金效益的臨界基準(zhǔn)。如果一定時(shí)期的綜合資本成本率高于總資產(chǎn)報(bào)酬率,就說明企業(yè)資本的運(yùn)用效益差,經(jīng)營業(yè)績不佳。
3 目前資本成本決策在國內(nèi)企業(yè)中的情況及其未來的展望
由于債務(wù)資本利率水平和還本付息明確,我國企業(yè)普遍能感受到債務(wù)成本的存在,但感受不到股權(quán)資本成本的壓力。普遍把公開發(fā)行股票視為一種無須還本付息的廉價(jià)籌資方式。同時(shí),資本成本,特別是股權(quán)資本成本估算模型的應(yīng)用還存在大量的技術(shù)困難。例如,缺乏作為無風(fēng)險(xiǎn)基準(zhǔn)收益率的短期國債市場,投資者投資分散,組合程度低。近年來,有些證券公司計(jì)算了β值,但未達(dá)成共識和受到廣泛接受。經(jīng)驗(yàn)判斷仍然非常重要,投資者也很少采用需要估算資本成本的貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型估算股票價(jià)值。由于資本成本決策在現(xiàn)實(shí)存在著難以估算的弊端,所以在目前我國對資本成本決策的重視程度還遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國際上一些經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家。
造成這一現(xiàn)狀的原因可以歸結(jié)為：
(1)時(shí)間短。我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展是20世紀(jì)80年代后期到現(xiàn)在,短短20多年的時(shí)間里我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展取得了可喜的成果,與此同時(shí)也發(fā)展起了一批企業(yè),但這些企業(yè)在經(jīng)營上更多的是一種效仿,少有獨(dú)辟蹊徑的企業(yè),所以在經(jīng)營理念上也是大致相同,形成了一種中國式的企業(yè)模式,在此期間對國外的先進(jìn)企業(yè)經(jīng)驗(yàn)的學(xué)習(xí)及應(yīng)用更多的是一些短時(shí)有效的經(jīng)驗(yàn)和方法,而沒能把一些國外大企業(yè)的經(jīng)營理念的精髓拿回來,對于資本成本的研究則更是淺嘗輒止。
(2)特定的市場環(huán)境決定了對資本成本的關(guān)注度。我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展使我國的企業(yè)發(fā)展跨越了一些企業(yè)發(fā)展的必經(jīng)之路。因?yàn)槌俚陌l(fā)展使一些問題還沒來得及發(fā)生就被回避或者弱化了,資本成本也在其中。某一行業(yè)的發(fā)展速度十分快速,而當(dāng)時(shí)中國的現(xiàn)狀是基本上每個(gè)行業(yè)都是買方市場,供求關(guān)系比例缺口大,并且在相當(dāng)短的時(shí)間(?2~?3年)內(nèi)達(dá)到相對飽和,也就是說基本上都是增長型的企業(yè),收益都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于資本成本,資本成本基本上是不用考慮的。
隨著中國企業(yè)的不斷發(fā)展,資本成本正在扮演著越來越重要的角色。因?yàn)槿绫疚那安糠痔岬降?當(dāng)一個(gè)企業(yè)成為穩(wěn)定型企業(yè)時(shí),制約其發(fā)展的因素中資本成本的影響會(huì)不斷加深,所以必然迫使企業(yè)加大對資本成本研究的投入,也必然會(huì)使資本成本決策理論進(jìn)一步發(fā)展,并使其運(yùn)用更加規(guī)范。相信在不久的將來資本成本決策將會(huì)更好地為中國企業(yè)發(fā)展服務(wù),中國企業(yè)也會(huì)不斷的使資本成本決策更廣泛的運(yùn)用。
資本成本決策研究論文范文二：實(shí)物期權(quán)下的企業(yè)投資決策研究
摘要：受金融期權(quán)的啟發(fā),人們提出了與金融期權(quán)這種虛擬資產(chǎn)相對應(yīng)的概念——實(shí)物期權(quán),開始將期權(quán)思想和方法應(yīng)用于金融期權(quán)市場以外的實(shí)物資產(chǎn)投資與管理領(lǐng)域,使企業(yè)可以在不確定經(jīng)濟(jì)環(huán)境中做出投資決策，贏得那些傳統(tǒng)方法無法得到的戰(zhàn)略價(jià)值。本文認(rèn)為,實(shí)物期權(quán)成為今后企業(yè)投資決策的關(guān)鍵管理工具。
關(guān)鍵詞：不確定性 實(shí)物期權(quán) 企業(yè)投資決策
實(shí)物期權(quán)(Real Option)是金融期權(quán)理論對實(shí)物資產(chǎn)期權(quán)的延伸。可以將標(biāo)的資產(chǎn)為非金融資產(chǎn)的期權(quán)稱為實(shí)物期權(quán)。實(shí)物期權(quán)在資本密集產(chǎn)業(yè)特別盛行，對實(shí)物期權(quán)的積極支持者包括著名的大型企業(yè)惠普—康柏(Hp-compaq)，波音(BoEing)，美國電話電報(bào)公司(AT&T)等全球500強(qiáng)企業(yè)，并在不同行業(yè)的企業(yè)中得到運(yùn)用，這不僅是因?yàn)閷?shí)物期權(quán)允許決策者在獲得新信息后，再選擇最有吸引力的備選投資項(xiàng)目，而且實(shí)物期權(quán)的存在增加了投資機(jī)會(huì)的價(jià)值，特別是在不確定的環(huán)境中，這一價(jià)值可能是非常大的。因此，企業(yè)要想做出正確的投資決策，在決策制定中，必須要考慮和包含這些實(shí)物期權(quán)的價(jià)值。
一、實(shí)物期權(quán)的概念、核心思想和意義
(一)實(shí)務(wù)期權(quán)的概念“實(shí)物期權(quán)”一詞最初由MIT斯隆管理學(xué)院斯圖爾特·邁爾斯(Stewart Myers，1984)教授提出。他最先指出，期權(quán)分析對公司成長機(jī)會(huì)的合理估價(jià)是重要的，許多公司的實(shí)物資產(chǎn)可以看成是一種看漲期權(quán)。這種期權(quán)價(jià)值依附在利潤增長的商業(yè)業(yè)務(wù)上。如邁爾斯所討論的，由于公司在未來一些項(xiàng)目上可能有機(jī)會(huì)超過競爭性費(fèi)率的收益，公司的價(jià)值可能超過當(dāng)前所屬項(xiàng)目的市場價(jià)值。傳統(tǒng)資本決策為這樣的項(xiàng)目估價(jià)所采用的標(biāo)準(zhǔn)方法，是把預(yù)期完成日期的價(jià)值貼現(xiàn)為當(dāng)前的凈現(xiàn)值。因此，這種方法隱含了一個(gè)假定：一旦投資者決定投資就要始終堅(jiān)持投資直到項(xiàng)目終結(jié)。這一標(biāo)準(zhǔn)方法忽略了在完工日之前條件變化的情況下，管理層不再推進(jìn)該項(xiàng)目的選擇權(quán)的價(jià)值。而且由于財(cái)務(wù)人員對投資項(xiàng)目的未來利潤只能作出不精確的估計(jì)，因此考慮到這種約束性條件，考慮相關(guān)經(jīng)營選擇權(quán)就顯得更重要了。邁爾斯還指出，公司資本結(jié)構(gòu)的選擇也會(huì)極為重要地影響到這些項(xiàng)目的價(jià)值。傳統(tǒng)資本預(yù)算方法不考慮項(xiàng)目經(jīng)營選擇權(quán)，也不考慮公司資本結(jié)構(gòu)的靈活性。然而和經(jīng)營選擇一樣，財(cái)務(wù)靈活性也可以用財(cái)務(wù)選擇權(quán)的價(jià)值來衡量，公司通過資本結(jié)構(gòu)的選擇而獲得財(cái)務(wù)選擇權(quán)。對于包含相當(dāng)不確定性的長期投資項(xiàng)目來說，財(cái)務(wù)靈活性和經(jīng)營靈活性之間的相互影響是相當(dāng)明顯的。邁爾斯強(qiáng)調(diào)，實(shí)物期權(quán)是分析未來決策能如何增加價(jià)值的一種方法或研究在將來可以相機(jī)而動(dòng)這種靈活性有多大價(jià)值的一種方法。在相關(guān)的文獻(xiàn)中，與實(shí)物期權(quán)類似的概念是，“管理期權(quán)”，“在不確定條件下的投資”等概念。詹姆斯(James C. Van Horne，1998)，給出的管理期權(quán)定義是：所謂管理期權(quán)是指管理人員進(jìn)一步作出決策來影響一個(gè)項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量，項(xiàng)目壽命或未來是否接受的靈活性。迪克西特(Avinash K. Dixit)和平狄克(Robert Pindyck)1994年提出了“在不確定條件下的投資”這個(gè)概念，詳細(xì)論述了在不確定條件下不可逆投資的基本理論，強(qiáng)調(diào)了投資機(jī)會(huì)中類似于期權(quán)的特征，分析了如何能根據(jù)從金融市場中發(fā)展出來的期權(quán)定價(jià)方法獲得最優(yōu)投資規(guī)則，說明了企業(yè)在提供滿足未來?xiàng)l件的靈活性程度不同的投資類型間的選擇等問題。迪克西特和平狄克還指出，”獲得實(shí)際資產(chǎn)的機(jī)會(huì)經(jīng)常被稱做”實(shí)物期權(quán)”。因此，“管理期權(quán)”，“在不確定條件下的投資”這些概念也就是”投資中的實(shí)物期權(quán)方法”。
(二)實(shí)物期權(quán)的核心思想 實(shí)物期權(quán)的核心思想不僅與期權(quán)的基本特征相承，而且與實(shí)物投資決策的特征有關(guān)。(1)實(shí)物投資決策的特征。迪克西特和平狄克強(qiáng)調(diào)：大多數(shù)投資決策有三個(gè)重要特征，這三個(gè)特征之間的相互作用決定了投資者的最優(yōu)決策且這種相互作用正是實(shí)物期權(quán)的核心。一是不能撤銷性或不可逆性。 投資的初始成本至少部分是沉沒的：如果當(dāng)你改變主意時(shí)，或業(yè)務(wù)不能成功運(yùn)營時(shí)，不能完全收回投資的初始成本。如開采石油，當(dāng)鉆一座油井后，如果油井的產(chǎn)量小于預(yù)期產(chǎn)量，或者油價(jià)下降，那么就不能收回已投入的資金。再比如，一個(gè)企業(yè)營銷和廣告上的大多數(shù)投資都是不能收回的。二是投資未來回報(bào)的不確定性。不確定性主要產(chǎn)生于信息的不完全性。在做出投資決策之前，無法進(jìn)行為獲得亟需的信息所需的實(shí)驗(yàn)或測試。大多數(shù)項(xiàng)目只有在證實(shí)可行才能進(jìn)行投資。投資的這種不確定性與實(shí)物期權(quán)有著密切的相關(guān)性。一般來講，投資的不確定性越大，實(shí)物期權(quán)的價(jià)值就越大。三是管理者對投資時(shí)機(jī)是可以選擇的。多數(shù)投資選擇或投資機(jī)會(huì)并不是要現(xiàn)在投資或是永遠(yuǎn)不投資兩個(gè)選項(xiàng)，投資者在投資時(shí)機(jī)上有一定的選擇空間。投資者可以推遲行動(dòng)以獲得有關(guān)未來的更多信息。如對一個(gè)產(chǎn)油量不確定的油田，只有逐步的投資策略，打一些油井，試探產(chǎn)量等行為慢慢能減少這種不確定性。因此，逐步地投資會(huì)提供一些有價(jià)值的信息，減少不確定性的差異并修正預(yù)期價(jià)值。如果實(shí)際價(jià)值是關(guān)于不確定性有利的一面，那就繼續(xù)投資，如果是關(guān)于不確定性的不利的一面，那就停止投資。通常來說，投資者選擇的自由度越高，投資選擇的價(jià)值就越大。(2)與金融看漲期權(quán)類似。直觀上，一個(gè)不可逆的投資機(jī)會(huì)非常類似于金融看漲期權(quán)。在金融的范疇中，一個(gè)典型的看漲期權(quán)賦予其持有者這樣的權(quán)利：在特定的時(shí)間范圍內(nèi)支付執(zhí)行價(jià)格以獲得具有一定價(jià)值的資產(chǎn)。如買入100股普通股期權(quán)，若股票的市場價(jià)格高于執(zhí)行價(jià)格， 即可在約定期限內(nèi)按照合約規(guī)定的”執(zhí)行價(jià)格”買入該股票，通過執(zhí)行期權(quán)賺取股票市場價(jià)格與執(zhí)行價(jià)格的差價(jià);相反，若股票的市場價(jià)格最終低于于價(jià)格，期權(quán)的持有者不會(huì)執(zhí)行期權(quán)，此時(shí)期權(quán)是無價(jià)值的，其損失最多不超過最初購買期權(quán)的價(jià)格?？梢杂萌缦履Ｐ捅硎荆?C=MAX(S-K，0)。其中：C表示看漲期權(quán)的價(jià)值;S表示到期日的股票價(jià)格;K表示執(zhí)行價(jià)格。對一項(xiàng)投資而言，假定其是完全不可逆的，那么適當(dāng)項(xiàng)目的價(jià)值僅僅是它所產(chǎn)生的利潤或損失流的預(yù)期現(xiàn)值。根據(jù)潛在不確定性的觀點(diǎn)，這個(gè)投資決策僅僅是支付沉沒成本的決策，其回報(bào)是獲得價(jià)值會(huì)波動(dòng)的一種資產(chǎn)。這實(shí)際上與金融看漲期限權(quán)類似，以預(yù)選設(shè)定的執(zhí)行價(jià)格購買一種價(jià)值波動(dòng)的資產(chǎn)的權(quán)利而不是義務(wù)。擁有類似投資機(jī)會(huì)的企業(yè)持有現(xiàn)在支出貨幣或未來支出貨幣以獲得具有一定價(jià)值的資產(chǎn)的選擇權(quán)。執(zhí)行這種期權(quán)是不可逆的，盡管這種資產(chǎn)可以出售給其他投資者，但人們也不能收回其期權(quán)或執(zhí)行該期權(quán)所支付的資金。這種投資的價(jià)值，部分是由于通過投資獲得的資產(chǎn)的未來價(jià)值是不確定的。若該資產(chǎn)價(jià)值上漲，來自投資的凈回報(bào)也上漲，若該資產(chǎn)價(jià)值下降，企業(yè)不必投資，而僅僅損失的是起動(dòng)該項(xiàng)目時(shí)的初始投資。因此，實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)一樣，具備一個(gè)同樣的特征，或是贏得的回報(bào)數(shù)額大于風(fēng)險(xiǎn)可能帶來的損失數(shù)額;或是可以選擇停止執(zhí)行期權(quán)從而控制損失。
(三)實(shí)物期權(quán)在企業(yè)投資決策中的意義將實(shí)物期權(quán)的理論與方法用于企業(yè)投資決策中，具有重要的意義。(1)能較好地處理不確定性。傳統(tǒng)的NPV法在進(jìn)行企業(yè)投資決策評估時(shí)隱含的一個(gè)假設(shè)是：未來以現(xiàn)金流度量的收益是可以預(yù)測的，是確定的。如果出現(xiàn)不確定性則會(huì)降低這項(xiàng)投資的價(jià)值。因此，不確定性越大，投資的價(jià)值就越小。但我們處在一個(gè)不確定的外界環(huán)境中：我們無法判斷次貸危機(jī)爆發(fā)的時(shí)間，持續(xù)有多久，也不能確定10年以后石油黃金的價(jià)格是多少。一些原來預(yù)期能夠成功的投資項(xiàng)目卻失敗了，而一些本來看起來希望渺茫的新產(chǎn)品卻獲得了出乎意料的成功。沃頓商學(xué)院的道林(Don Doering)和派瑞爾(Roch Parayre)提供的一組調(diào)查數(shù)據(jù)表明：將現(xiàn)有技術(shù)滲透進(jìn)現(xiàn)有市場的成功概率是0.75;如果市場或技術(shù)中的一項(xiàng)對公司而言是新的，成功的概率就下降到0.25—0.45;如果公司要靠新技術(shù)進(jìn)入新市場，則成功率僅為0.05—0.15。人們發(fā)現(xiàn)，最有價(jià)值的機(jī)會(huì)常常伴隨著大量的不確定性。實(shí)物期權(quán)方法突破了傳統(tǒng)的處理不確定性的方法，即在投資的不可逆性，不確定性及時(shí)機(jī)選擇兩兩之間的相互作用中處理不確定性，而不是把交易不確定性作為一個(gè)理論假設(shè)。實(shí)物期權(quán)概念的引入將徹底改變投資者對待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度。不確定性越大，使用期權(quán)的機(jī)會(huì)就越大，從而期權(quán)的價(jià)值就越大。因此，實(shí)物期權(quán)能夠更好地處理不確定性，更好地解釋經(jīng)濟(jì)主體的投資行為。即投資者在做項(xiàng)目決策時(shí)，不僅僅只計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，而且還要計(jì)算隱含在項(xiàng)目中實(shí)物期權(quán)的價(jià)值。(2)建立了公司投資項(xiàng)目分析與公司投資戰(zhàn)略之間的聯(lián)系.在利用實(shí)物期權(quán)進(jìn)行企業(yè)投資決策時(shí)首先是識別和估計(jì)戰(zhàn)略性投資中的期權(quán)，然后是重新設(shè)計(jì)投資方案，以便更好地利用所具有的期權(quán)，最后是通過創(chuàng)立期權(quán)，事先積極管理好投資。在實(shí)物期權(quán)方法的應(yīng)用中可以研究下面的一些問題，對公司來說什么樣的創(chuàng)造價(jià)值的投資機(jī)會(huì)是唯一的。為創(chuàng)造這個(gè)價(jià)值，公司必須承受多大和什么類型的風(fēng)險(xiǎn)?什么樣的風(fēng)險(xiǎn)能分散?預(yù)期給企業(yè)帶來的損失和對企業(yè)戰(zhàn)略實(shí)施的影響如何?實(shí)物期權(quán)方法提供了一個(gè)解決這些問題的分析框架，在該構(gòu)架內(nèi)，我們可以將投資項(xiàng)目分析和企業(yè)戰(zhàn)略投資分析聯(lián)系起來，集中起來管理公司的凈風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，實(shí)物期權(quán)方法的應(yīng)用使得管理者能夠更為深刻的理解項(xiàng)目的不確定性如何影響項(xiàng)目的投資價(jià)值，并且如何幫助企業(yè)獲得額外的戰(zhàn)略價(jià)值。(3)對傳統(tǒng)投資決策方法結(jié)果進(jìn)行了再一次謹(jǐn)慎的測試。傳統(tǒng)投資決策方法如：凈現(xiàn)值法(NPV)的一個(gè)重要觀點(diǎn)是假設(shè)一條結(jié)果固定的單一決策路線，以及最初制定的所有決策在以后是不能改變和發(fā)展的，而實(shí)物期權(quán)法則把多重決策路線看作是在選擇最優(yōu)戰(zhàn)略高度不確定性與管理層靈活性聯(lián)系起來的結(jié)果，或者是在發(fā)展過程中可以利用新信息時(shí)出現(xiàn)的選擇權(quán)。也就是說，當(dāng)未來存在不確定性時(shí)，管理層可以靈活地在中途修正戰(zhàn)略，與傳統(tǒng)的投資決策方法相比，實(shí)物期權(quán)提供了超過傳統(tǒng)分析的額外洞察力，傳統(tǒng)投資決策方法計(jì)算的凈現(xiàn)值為負(fù)時(shí)應(yīng)該放棄該投資方案，但可能將來存在較大的戰(zhàn)略投資價(jià)值，實(shí)物期權(quán)方法的運(yùn)用對凈現(xiàn)值法等傳統(tǒng)投資決策方法的結(jié)果進(jìn)行了再一次謹(jǐn)慎的測試。 二﹑實(shí)物期權(quán)在企業(yè)投資決策中的應(yīng)用
(一)實(shí)物期權(quán)的分類 企業(yè)在進(jìn)行投資決策時(shí)，當(dāng)外部條件變化時(shí)公司經(jīng)常需要做出修改投資計(jì)劃，放棄已經(jīng)投資的項(xiàng)目，放棄購買項(xiàng)目的投資權(quán)等投資決策。傳統(tǒng)的投資決策理論，如凈現(xiàn)值分析方法，決策樹分析法和模擬分析法認(rèn)為：要么現(xiàn)在馬上進(jìn)行投資，要么永遠(yuǎn)放棄投資，而利用實(shí)物期權(quán)理論，管理者可以依賴于未來事件發(fā)展的不確定性做出一些或有決策，而不一定是傳統(tǒng)上必須馬上投資和永遠(yuǎn)放棄投資的兩項(xiàng)選擇，否則投資者有可能失去一些較好的投資機(jī)會(huì)。而且傳統(tǒng)投資決策方法沒有考慮到管理者的積極主動(dòng)進(jìn)行決策，有關(guān)投資項(xiàng)目內(nèi)外交困信息的不斷變化和項(xiàng)目技術(shù)的一些不確定性。根據(jù)實(shí)物期權(quán)的特點(diǎn)，大致可以將實(shí)物期權(quán)分為以下六種：延遲期權(quán)(Defer Option)﹑擴(kuò)張期權(quán)(Change Scale Option)﹑收縮期權(quán)(Contract Option)，放棄期權(quán)(Abandon Option)，轉(zhuǎn)換期權(quán)(Switch Option)，增長期權(quán)(Growth Option)。
(二)延遲期權(quán)的應(yīng)用在現(xiàn)實(shí)生活中，延遲投資決策往往是有成本的。如由于選擇等待更多的信息放棄了項(xiàng)目在等待期間可能產(chǎn)生的利潤，競爭對手可能利用這段延遲的時(shí)間開發(fā)競爭性的產(chǎn)品，新的競爭者進(jìn)入市場等。等待的決策涉及保持靈活性的收益和成本之間的權(quán)衡。假如我們已經(jīng)與某特許經(jīng)營商簽訂了開設(shè)連鎖店的合同，合同規(guī)定，或者現(xiàn)在立即開設(shè)，或者等待一年后才開設(shè)。如果這兩種選擇都不接受，將失去開設(shè)連鎖店的機(jī)會(huì)。那么，不管我們現(xiàn)在還是1年后開設(shè)，都將耗資525萬。如果現(xiàn)在立即開設(shè)，預(yù)期在第一年將會(huì)產(chǎn)生50萬元的自由現(xiàn)金流量。假設(shè)預(yù)期現(xiàn)金流量將以每年2%的速度增長。與這項(xiàng)投資相適應(yīng)的資本成本為10%，項(xiàng)目可以永續(xù)經(jīng)營。如果現(xiàn)在投資，估計(jì)項(xiàng)目的價(jià)值為=625萬元。這樣，立即投資所實(shí)現(xiàn)的凈現(xiàn)值為100萬元，這意味著這分合同最低值100萬元。但是如果考慮延遲1年后再投資帶來的靈活性，應(yīng)該何時(shí)投資呢?如果選擇等待，那么從現(xiàn)在起1年后，要么選擇投資525萬元，要么失去投資機(jī)會(huì)而一無所獲。到那時(shí)，決策相對容易：如果基于經(jīng)濟(jì)狀況，顧客品味以及潮流趨勢方面的新信息，開設(shè)連鎖店的價(jià)值超過525萬元，那么毫無疑問將會(huì)選擇投資。但如果該行業(yè)的發(fā)展趨勢變化非?？欤P(guān)于期望現(xiàn)金流量和連鎖店的價(jià)值是多少存在很大的不確定性?？蓪⒀舆t投資視為，以連鎖店為標(biāo)的資產(chǎn)，執(zhí)行價(jià)格為525萬元的1年期歐式看漲期權(quán)。假設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)利率為7%。通過公開交易的可比公司的報(bào)酬率的波動(dòng)率來估計(jì)連鎖店價(jià)值的波動(dòng)率，假設(shè)波動(dòng)率為35%。另外，如果選擇等待，你將失去若立即投資第1年本該獲得的50萬元自由現(xiàn)金流量。這一現(xiàn)金流量相當(dāng)于股票支付的股利，歐式看漲期權(quán)的持有者在執(zhí)行期權(quán)前不會(huì)收到股利，假設(shè)這一成本是延遲投資的唯一成本。應(yīng)用布萊克—期科爾斯模型對上述延遲投資的歐式看漲期權(quán)估值，首先計(jì)算不含股利資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)值：S*=S-PV(DIV)=525-50/1.1=579.55(萬元);其次計(jì)算1年后才投資成本的現(xiàn)值。這一現(xiàn)金流量是確定的，以無風(fēng)險(xiǎn)利率折現(xiàn)：PV(K)= 525/1.07=490.65(萬元);然后計(jì)算d1和超過了今天立即投資將獲得100萬元的凈現(xiàn)值。因此，最好延遲投資。如果今天就投資的話，意味著放棄了“離開”的期權(quán)。只有在今天投資的凈現(xiàn)值超過等待期權(quán)的價(jià)值時(shí)，才會(huì)選擇在今天投資。若未來的投資價(jià)值具有很大的不確定性，等待的期權(quán)就越有價(jià)值。等待的成本越高，延遲投資期權(quán)的吸引力也就越小。
(三)其他實(shí)物期權(quán)的應(yīng)用除了延遲期權(quán)以外，還有如下實(shí)務(wù)期權(quán)：(1)擴(kuò)張期權(quán)。項(xiàng)目的持有者有權(quán)在未來的時(shí)間內(nèi)增加項(xiàng)目的投資規(guī)模，即未來時(shí)間內(nèi)，如果項(xiàng)目投資效果好則投資者有權(quán)擴(kuò)張投資項(xiàng)目的投資規(guī)模。例如：投資者在投資連鎖店后，市場條件變得比較好(產(chǎn)品價(jià)格上漲或成本的降低等)則投資者通過擴(kuò)張投資項(xiàng)目的規(guī)模，可以取得比開始預(yù)期較好投資收益。對公司來講，擴(kuò)張期權(quán)能夠使公司利用未來的一些增長機(jī)會(huì)，因此擴(kuò)張期權(quán)具有戰(zhàn)略性的重要意義。(2)收縮投資期權(quán)。收縮投資權(quán)是與上述擴(kuò)張投資權(quán)相對應(yīng)的實(shí)物期權(quán)，即項(xiàng)目的持有者有權(quán)在未來的時(shí)間內(nèi)減少項(xiàng)目的投資規(guī)模，即未來時(shí)間內(nèi)，如果項(xiàng)目投資效果不好，則投資者有權(quán)收縮投資規(guī)模。例如： 投資者在投資連鎖店后，市場條件變壞(產(chǎn)品成本上漲或產(chǎn)品價(jià)格下降)，則投資者可能通過收縮投資項(xiàng)目的規(guī)模，降低投資的風(fēng)險(xiǎn)。(3)放棄期權(quán)。放棄期權(quán)就是離開項(xiàng)目的選擇權(quán)。放棄期權(quán)可以增加投資項(xiàng)目的價(jià)值，如果項(xiàng)目的收益不足以彌補(bǔ)投入的成本或市場條件變壞，則投資者有權(quán)放棄對項(xiàng)目的繼續(xù)投資。例如：我們可以將投資者從研發(fā)某一產(chǎn)品致電產(chǎn)品推向市場分成若干個(gè)投資階段，如果市場條件變壞，則投資者有權(quán)放棄對項(xiàng)目的繼續(xù)投資，以控制繼續(xù)投資的可能損失。這種類型的期權(quán)大多存在于研發(fā)密集型產(chǎn)業(yè)，這些項(xiàng)具有高度的不確定性，開發(fā)期長等特點(diǎn)。(4)轉(zhuǎn)換期權(quán)。在未來的時(shí)間內(nèi)，項(xiàng)目的持有者有權(quán)在多種決策之間進(jìn)行轉(zhuǎn)換，相應(yīng)的轉(zhuǎn)換期權(quán)蘊(yùn)涵于項(xiàng)目的初始設(shè)計(jì)之中，靈活的生產(chǎn)設(shè)備允許生產(chǎn)線在產(chǎn)品之間容易地進(jìn)行轉(zhuǎn)換，轉(zhuǎn)換期權(quán)將成為設(shè)備成本的一部份。例如：投資者在從事石油治煉的項(xiàng)目設(shè)計(jì)時(shí)，可能設(shè)計(jì)能夠使用多種能源，如：電力，油氣等，進(jìn)行石油冶煉的設(shè)備，投資者可以根據(jù)這幾種能源價(jià)格的變化情況，選擇合適的能源，以降低成本。(5)增長期權(quán)。增長期權(quán)能夠?yàn)楣咎峁淼囊恍┩顿Y機(jī)會(huì)。未來的投資機(jī)會(huì)可被看作潛在的投資項(xiàng)目的實(shí)物看漲期權(quán)的集合。虛值看漲期權(quán)比實(shí)值看漲期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)更大，并且因?yàn)榇蠖鄶?shù)的增長期權(quán)很可能處于虛值狀態(tài)，所以企業(yè)價(jià)值中的增長部分的風(fēng)險(xiǎn)，很可能比企業(yè)正在經(jīng)營的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)更大。例如：投資于第一代高技術(shù)產(chǎn)品盡管凈現(xiàn)值為負(fù)值，但是在第一代產(chǎn)品開發(fā)過程中的基礎(chǔ)設(shè)施，經(jīng)驗(yàn)以及潛在的資源是開發(fā)高質(zhì)量的下一代產(chǎn)品的基礎(chǔ)，如果公司不做最初的投資，也就不可能獲得接下來的產(chǎn)品或其他的投資機(jī)會(huì)。因?yàn)榇嬖谠鲩L期權(quán)，才使得今天的投資變得可行。企業(yè)在進(jìn)行投資時(shí)可以先小規(guī)模地實(shí)施項(xiàng)目，同時(shí)保持以后增長的期權(quán)，而不要在最初就投入整個(gè)項(xiàng)目，如果證明可行的話，就再執(zhí)行增長期權(quán)。
在實(shí)際市場上，公司投資所面臨的環(huán)境存在著各種各樣的不確定性和競爭性，項(xiàng)目的產(chǎn)生的現(xiàn)金流也不是像投資者所預(yù)測的那樣，是一成不變的。隨著時(shí)間的變化，當(dāng)投資者獲得新的信息時(shí)，項(xiàng)目有關(guān)的一些不確定性將逐漸得到解決。投資者對投資項(xiàng)目的決策，會(huì)面臨多種選擇，而不是傳統(tǒng)分析法下簡單地接受或者拒絕項(xiàng)目的投資，而應(yīng)當(dāng)將實(shí)物期權(quán)模型運(yùn)用到企業(yè)投資決策中，甚至在單個(gè)項(xiàng)目對于需要多階段投資的項(xiàng)目，在企業(yè)投資決策實(shí)施過程中，決策者需要采取多種不同的實(shí)物期權(quán)組合。
參考文獻(xiàn)：
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