中國國債投資績效的實證評估論文
中國國債投資績效的實證評估論文
理論表明，赤字支出對社會需求的貢獻程度要大于財政盈余下的政府支出。因為赤字支出是沒有財政收入支撐的政府支出，它對社會總需求的貢獻率是100%。而有財政收人支撐的政府支出對社會總需求的貢獻，只是把居民收入轉(zhuǎn)化為財政收入時，居民原本用于儲蓄的收入部分才轉(zhuǎn)化為政府投資，所以后者對社會總需求的貢獻率取決于社會平均儲蓄傾向。今天學習啦小編要與大家分享：中國國債投資績效的實證評估相關論文。具體內(nèi)容如下，歡迎閱讀!
內(nèi)容提要: 1998年以來，隨著積極財政政策的啟動，國債規(guī)模與日俱增。在民間資本增速下降、消費增長持續(xù)低位運行、外部環(huán)境惡化導致出口增長放緩的背景下，國債投資在國民經(jīng)濟中的地位愈發(fā)顯得舉足輕重。從中國國債的特殊性出發(fā)，著重通過對國債在固定資產(chǎn)投資、技術改造和經(jīng)濟波動等幾個方面的作用進行實證分析，力圖對近年來國債投資績效作一簡單評估。
關鍵詞：國債投資;經(jīng)濟效應;績效評價
論文正文：
中國國債投資績效的實證評估
一、引言
1998年以來通貨緊縮成為中國經(jīng)濟發(fā)展中的一個突出問題。通貨緊縮直接導致投資不振，消費不旺，經(jīng)濟增長減慢，失業(yè)上升等一系列問題的產(chǎn)生。激活內(nèi)需與結(jié)構(gòu)調(diào)整已經(jīng)成為中國經(jīng)濟當前面臨最大的難題。
1998年中國財政政策的啟動打破了長期以來在“倒逼機制”下形成的過度依賴銀行信用擴張來支撐經(jīng)濟增長的模式，使得以國債政策為核心的財政政策首次在嚴峻的挑戰(zhàn)面前擔當起了拉動經(jīng)濟的主力軍。一般認為財政主體進入市場存在著支出效率不高、供給結(jié)構(gòu)不合理以及對民間投資產(chǎn)生擠出效應等弊端。因此，如何評價國債績效就顯得十分必要了。多馬投資雙重效應理論認為，投資不僅可以增加有效需求(投資產(chǎn)生的收入效應或需求效應)，同時也能增加資本存量(投資產(chǎn)生的能力效應和供給效應)，提高生產(chǎn)能力，加速經(jīng)濟增長。
哈羅德—多馬經(jīng)濟增長模型指出，在高儲蓄率的基礎上，為保證增長率接近自然增長率，必須提高邊際資本系數(shù)。假定各部門資本系數(shù)保持不變，那么提高資本系數(shù)的唯一辦法就是提高資本系數(shù)高的部門在資本分配結(jié)構(gòu)中的比重。從中國近幾年的實際情況來分析，各部門資本系數(shù)高低依次為：出口部門>政府部門>民間部門。但在出口不景氣的條件下，提高出口部門在資本分配結(jié)構(gòu)中的比重顯然無助于整個宏觀經(jīng)濟資本系數(shù)的提升。因此，增加政府部門在資本結(jié)構(gòu)中的分配比例就成為必然的選擇。
二、中國國債減稅性和生產(chǎn)性特征分析
國債能否產(chǎn)生拉動效應主要由3個因素決定：財政支出是否具有生產(chǎn)性;投資函數(shù)的形式;資產(chǎn)替代性如何。中國發(fā)行的國債基本上屬于減稅國債。據(jù)統(tǒng)計，1978-1991年國企留利額年均遞增33.5%，同期國債余額年均遞增33%。減稅有利于降低資本成本，刺激企業(yè)的投資。
假如因發(fā)債而引起市場利率上升時，也未必會真正引發(fā)投資下降。格魯斯曼(Grossman，1972)和巴羅(Barro，197Q等認為，雖然發(fā)債短期內(nèi)會導致市場利率上揚，通過投資函數(shù)I(r，Y)使投資I下降，但發(fā)債引起的國民收入Y的上升卻可以拉動投資I增長。因此，即使在市場利率上升的情況下，投資的最終增減取決于兩種力量的相對強弱。中國民間利率的低彈性和經(jīng)濟的高成長都決定了債務融資所產(chǎn)生的是正的拉動效應。目前，中國資本市場發(fā)展不完善，有價證券市場風險極大，居民金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一，證券類型的資產(chǎn)所占的比重較低，其資產(chǎn)組合調(diào)整的余地不大。根據(jù)2000年第一季度央行對全國城鄉(xiāng)儲戶所作的問卷調(diào)查表明，儲蓄仍是居民金融資產(chǎn)的主要形式，居民選擇意愿中儲蓄占70.2%，國債8.3%，股票僅為7.6%。
此外，隨著貨幣增長率的上升，廣義貨幣和GNP的比率在下降的現(xiàn)象也說明中國家庭的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)非常單一。降息和開征利息稅雖然降低了儲蓄收益，但中國居民儲蓄資產(chǎn)仍然保持著較低的利率彈性。另一方面也說明，居民金融資產(chǎn)多元化進程較慢，市場缺少被居民廣泛接受的安全投資工具。
因此低風險的公債發(fā)行產(chǎn)生拉動效應的可能性相當大。新凱恩斯模型(Benavie，1976)和新古典模型(Park，1973)研究也證明具有資本性的財政赤字并不會產(chǎn)生擠出效應。格魯斯曼和盧卡斯(Grossman and Lucas，1974)亦證明生產(chǎn)性財政支出影響生產(chǎn)潛能。因此，判斷國債是否產(chǎn)生拉動效應的關鍵之一就在于研判中國國債資金是否具有生產(chǎn)性。中國國債從性質(zhì)上可分為赤字國債和建設國債兩大類。赤字國債主要用于平衡財政收支。
理論表明，赤字支出對社會需求的貢獻程度要大于財政盈余下的政府支出。因為赤字支出是沒有財政收入支撐的政府支出，它對社會總需求的貢獻率是100%。而有財政收人支撐的政府支出對社會總需求的貢獻，只是把居民收入轉(zhuǎn)化為財政收入時，居民原本用于儲蓄的收入部分才轉(zhuǎn)化為政府投資，所以后者對社會總需求的貢獻率取決于社會平均儲蓄傾向。
建設性國債絕大多數(shù)用于基礎設施和公共物品的支出，對經(jīng)濟的拉動作用更為直接。從1995年國債支出結(jié)構(gòu)來看，在3300億元國債余額中，約2650億元即占國債總余額的80.30%的國債投向財政性建設領域，占國家預算內(nèi)直接安排的固定資產(chǎn)投資5380億元的49.25%。由此可見，中國國債支出結(jié)構(gòu)具有典型的生產(chǎn)性特點。
國債用于擴大總需求的途徑包括：
(1)政府購買支出(投資支出或消費支出)直接形成現(xiàn)實總需求;
(2)通過轉(zhuǎn)移支付影響不同消費傾向的群體的可支配收入，來提高總體(高低收入群體)邊際消費傾向。即可述為c=c1y1+c2Y2，其中：c1
三、對若干領域國債投資績效的實證研究
(一)國債與固定資產(chǎn)投資增長的相關性和趨勢性分析
在影響經(jīng)濟增長波動的因素中除了經(jīng)濟體制、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整、宏觀經(jīng)濟政策等外，投資始終是影響經(jīng)濟增長波動的重要因素之一。90年代“投資主導型”經(jīng)濟增長模式取代了80年代“超前消費”主導型經(jīng)濟增長模式。投資對經(jīng)濟增長影響力和貢獻率的增速開始大于消費對經(jīng)濟增長的影響力和貢獻率。研究證明，在影響中國國民經(jīng)濟增長的諸多因素中，資本因素始終是第一位的。1952-1978年間，其貢獻份額為58.36%;1979-1995年間為40.40%。
資本投入的增速與GDP的增長存在著明顯的正相關性。參照國際上的經(jīng)驗，情形也大致如此。1979-1997年間中國總投資與實際GDP增長率相關系數(shù)為0.68，與名義GDP增長率相關系數(shù)為0.85.固定資產(chǎn)投資在總投資中又占據(jù)著重要的地位。固定資產(chǎn)投資實際增長率與GDP實際增長率間的相關性已經(jīng)由1978-1990年的0.628上升到1991-1997年的0.891.1989年投資僅下降343.4億元，總需求減少達1000億元，GDP比1988年下降7.2個百分點。由此可見，固定資產(chǎn)投資對中國經(jīng)濟增長起著舉足輕重的作用，固定資產(chǎn)投資的先期快速增長往往是經(jīng)濟實現(xiàn)快速增長的重要先決條件之一。通過對1982-1996年間固定資產(chǎn)投資與GDP增長關系的實證分析也可見一斑。
1982-1988年和1991-1996年兩次經(jīng)濟的高速增長均是在固定資產(chǎn)投資率先增長之后出現(xiàn)的。1982-1988年，GDP的平均增長速度為11.4%。而固定資產(chǎn)投資在1982年就率先啟動，當年現(xiàn)價固定資產(chǎn)投資增長21.8%，可比價固定資產(chǎn)投資增長13.6%，分別比上一年現(xiàn)價及不變價的固定資產(chǎn)投資增幅高19和8個百分點。1991-1996年可比價固定資產(chǎn)投資增幅高達19.2%，高出同期GDP增幅7.2個百分點。長期以來形成的信貸依賴型經(jīng)濟增長模式導致中國固定資產(chǎn)投資與貨幣供應量(M2)的變化存在著明顯的相關性。1984-1996年間統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，中國貸款增長率的變動基本與M2增長率變動同向。
而固定資產(chǎn)投資增長率往往隨著M2起落而變化。1989年M2增長率減至18%，固定資產(chǎn)投資增長率一下跌為7.2%;隨后各年的M2增長率從27.29%一直攀升到37.3%，固定資產(chǎn)投資增長率也直線上升到1993年的最高水平61.8%。1995年開始，M2下降到30%的水平，固定資產(chǎn)投資增長率也隨之遞減。從1997年到現(xiàn)在，投資增長率持續(xù)低于15%，1997年至1999年全社會固定資產(chǎn)增長率分別為8.8%、13.9%、5.8%。其中非國有經(jīng)濟部門固定資產(chǎn)投資則呈負增長態(tài)勢。這種狀況是與中國當前的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)大調(diào)整和保持國民經(jīng)濟持續(xù)增長后勁的要求都是不相適應的。
國債在全社會固定資產(chǎn)投資中占據(jù)著重要位置，是固定資產(chǎn)投資的主要支撐力量。固定資產(chǎn)投資與貨幣量之間的相關性進一步強化了國債在固定資產(chǎn)投資中的重要地位。從1982-1997年數(shù)據(jù)的相關性檢驗結(jié)果來看，國債發(fā)行增長與固定資產(chǎn)增長存在著較高的相關性。
在此期間，1984、1989年的實際固定資產(chǎn)增長大幅回落均與該年度國債發(fā)行額減少有著直接或間接的關系。從兩者比率總體變化趨勢來看(扣除1984，1983年外)，國債對實際固定資產(chǎn)投資增長的貢獻率(國債發(fā)行增長額÷實際固定資產(chǎn)投資增長額×100%)基本上經(jīng)歷了一個由大到小，而后趨于穩(wěn)定的過程。
(二)國債投資平抑經(jīng)濟波動的福利績效分析
世界各國的經(jīng)濟發(fā)展史證明，劇烈的經(jīng)濟波動將極大地降低經(jīng)濟增長的總體績效和社會總福利。短期超速的經(jīng)濟增長的快感往往被隨之而來的低速和負增長所帶來的痛苦所抵消。經(jīng)濟增長的巨幅波動破壞了經(jīng)濟長期穩(wěn)定增長的內(nèi)在機制，加劇了宏觀經(jīng)濟的潛在運行風險。據(jù)統(tǒng)計，1953年以來，中國經(jīng)濟周期中曾發(fā)生8次大波動。波動頻率高達3-6年;波動幅度前7次最高曾達66.1%，最低8.4%，平均22.6%。部分時候波動幅度甚至高于美國30年代經(jīng)濟危機時的波幅。1960-1989年中國經(jīng)濟波動系數(shù)是美日等國的2-3倍，是世界平均水平的4.2倍。經(jīng)濟增長的平衡性對于經(jīng)濟績效的提高十分有利。
彼得·林德特和直爾斯·金德爾伯格(1985)曾指出：“價格穩(wěn)定是一種明顯的凈利益”。布坎南也認為，積極的財政介入可以減低過度非均衡，也同樣有利于福利的提高。運用國債減緩經(jīng)濟周期性波動的幅度還有利于全民福利的增加。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)中可以明顯看出，國債的發(fā)行促進了經(jīng)濟的平衡增長，對消除經(jīng)濟劇烈波動起到一定的作用。隨著經(jīng)濟的發(fā)展和國債規(guī)模的擴大，中國經(jīng)濟周期性波動的性質(zhì)已經(jīng)發(fā)生本質(zhì)改變，由原先總量型波動轉(zhuǎn)變?yōu)樵鲩L型波動。
改革開放以來，國內(nèi)生產(chǎn)總值增長速度與固定資本形成增長速度基本一致，表明中國經(jīng)濟周期波動在需求方面帶有較明顯的投資主導型特征，而在供給方面又表現(xiàn)為以工業(yè)為主導的特征。從國債實踐來看，國債規(guī)模上升并不構(gòu)成引起固定資產(chǎn)投資效率下降的直接或間接原因，相反，國債資金的介入有助于固定資產(chǎn)投資的增長。1993-1999年全社會固定資產(chǎn)投資增長率與GDP增長率之比分別為4.72、2.51、1.94、1.51、1.00、1.83和0.72，呈現(xiàn)依次下降的趨勢。
固定資產(chǎn)投資增長率與GDP增長率之比的大幅度降低，一方面說明單位投資所支持的經(jīng)濟增長能力大幅度提高，另一方面也說明經(jīng)濟增長波動與固定資產(chǎn)投資之間的相關性進一步提高。隨著財政(國債)資金對固定資產(chǎn)投資介入的加深，經(jīng)濟增長波動幅度也日漸減小。1977-1999年經(jīng)濟周期波動振幅平均為7個百分點(波動振幅=波峰水平-谷低水平)，1977-1999年波動系數(shù)(波動系數(shù)=實際經(jīng)濟增長偏離長期趨勢的幅度/長期趨勢)為0.3148，大大低于1952-1976年1.6751的水平。
特別到了1994年以后，經(jīng)濟增長的波動收斂性日趨明顯。經(jīng)濟周期波幅和波動系數(shù)縮小，經(jīng)濟運行的穩(wěn)定性大為增強。經(jīng)濟平均擴張速度(擴張期經(jīng)濟波動的振幅/擴張期時間長度)為4.6%，與1981年以前相比明顯減緩;平均擴張長度為2年，與改革前基本持平;同期平均收縮速度呶縮期經(jīng)濟波動的振幅/收縮期時間長度)為2%，平均收縮時間長度為3.5年，比改革前延長了0.9年。
(三)國債對技改投資增長的貢獻性分析
經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整和升級都離不開技術進步與技術改造。利用國債投資對關系到實體經(jīng)濟長遠發(fā)展的技術裝備工業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)的投資需求進行扶持，將十分有利于把財政政策的短期和中長期效應有機結(jié)合起來，促進國民經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展。
90年代以來，技改投資由1993年的50.31%回落到1997年8.25%，1999年甚至回落到1.1%的水平，并且增幅持續(xù)下降的趨勢一直未得到扭轉(zhuǎn)。1998年開始為扭轉(zhuǎn)技改投資下滑的局面，財政部陸續(xù)在國債中安排了國債技改項目資金，從實踐結(jié)果來看成效十分顯著。1998年90億元的國債貼息技改貸款，據(jù)測算，拉動約1000億元的企業(yè)技改投資;1999年90億元的技改貼息國債使2000年第一季度技術更新改造投資增長了15.8%，全年帶動1800億元技改投入;2000年4月財政部再次宣布在新發(fā)行的1000億元國債中安排90億元的技改貼息國債。2000年約880個技改項目得到銀行貼息，累計投資達2400多億元。
從技改資金來源構(gòu)成分析，與國債技改投資的增長相反，自籌資金以及利用外資占技改資金來源的比重出現(xiàn)下降。據(jù)統(tǒng)計，2000年1至6月，占企業(yè)技改資金來源2/3的自籌資金雖然增長22.8%，但其占全部資金來源的比重卻由1999年同期的70.8%下降為66.1%。利用外資技改資金增幅下降15.6%，其占全部資金來源的比重也從去年同期的5%下降為3.2%。自籌資金以及利用外資所占比重的下降將會構(gòu)成技改投資穩(wěn)定增長的制約因素。
由此可見，國債在技改投資增長中起著舉足輕重的作用。2000年1至6月全國技術改造完成投資1399.74億元，比1999年同期增長22.9%，遠遠高于1999年全年1.1%的水平，也超過“九五”前4年1-6月技改投資增長最大的1997年15%的水平。技改投資的增幅遠遠超過了同期其它投資項目的增長(如基建投資完成4188.81億元，增長6.6%;房地產(chǎn)開發(fā)完成投資1622.60億元，增長22.4%)。
國債技改投資還帶動了銀行、企業(yè)相關配套技改資金的投入。2000年1-6月，工行在基礎設施和國債技改項目等固定資產(chǎn)投資方面發(fā)放的項目貸款已累計達540億，比1999年同期增長47%，其中投向公路、電力、城建等基礎設施262億元，占49%，投向企業(yè)技術改造和高新技術產(chǎn)業(yè)化項目278億元，占51%。受理國債貼息技改、高新技術產(chǎn)業(yè)化和城建項目635個，貸款需求730多億元;承貸項目440個，貸款額430億元，其中，承貸的國債技改項目占全部國債技改項目的70%以上。
截至2000年底，財政已累計投入195億元國債資金用于企業(yè)技術改造貼息，安排重點技術改造國債資金項目880項，拉動技改投資2400億元(其中貸款1459億元)，國債貼息資金的拉動效應達到1：12.這對中國產(chǎn)業(yè)升級和重點行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整將起到重要作用。
(四)國債投資的經(jīng)濟增長績效分析
改革以來經(jīng)濟增長的歷程充分證明了，國債特別是投資性支出的增支國債對經(jīng)濟增長起著十分顯著的作用。通過國債投資與GDP增長之間關系的計量分析也可證明一點。從1981-1999年間國債與GDP增量的回歸模型可以看出，通貨膨脹率和居民儲蓄余額對GDP增長的貢獻均表現(xiàn)為負相關性，這也從一個側(cè)面說明，居民儲蓄余額的增長將間接導致民間投資增長下降。
因此，適當降低居民儲蓄余額，引導其進入投資領域，將有利于經(jīng)濟增長。貨幣供應量M0和國債發(fā)行額對GDP的增長起到正促進作用，其中每增加6.789個單位的國債發(fā)行額可帶動GDP增長1個單位，即國債投資對GDP凈增量的貢獻率高達14.47%。
郭慶旺、史永東等分別對增發(fā)國債刺激經(jīng)濟增長的財政效應進行的實證研究認為，財政對經(jīng)濟活動的作用力隨著市場經(jīng)濟的深入而逐步得到強化。對經(jīng)濟增長的總效果和總貢獻率已經(jīng)由1981年的1.32、13.08分別提高到1996年的2.01、19.57，年均增幅分別為4.3%和40.56%;相機抉擇政策效果和相機抉擇貢獻率也分別從1981年的2.36、23.39上升到1996年的3.80、37.00，年均增幅也分別達到9%和85.06%。有關研究也證明，財政赤字在1981-1996年對經(jīng)濟增長貢獻率達13%，相機抉擇政策對GDP增長的貢獻率達25%(郭慶旺等，1999)。
1981-1996年間中國國債發(fā)行額與GDP之間存在較高的相關性(0.995)，而且國債發(fā)行額與GDP呈現(xiàn)出同向波動的特點。國外同類實證分析也基本得出相同的結(jié)論，即國債與經(jīng)濟增長之間存在明顯的相關性。R·S·平狄克、D·L·魯賓費爾德，1997年分析了美國1970-1981年間國債發(fā)行量與GDP的關系證明，美國12年間國債發(fā)行量的波動與GDP的走勢保持高度的同向運行態(tài)勢;崛內(nèi)昭交1998年通過對日本1975-1985年間數(shù)據(jù)分析也得出近乎一致的結(jié)論。
1998-2000年以來，國債投資、社會保障(含提高工資等)和出口退稅等一直充當著積極財政政策的核心內(nèi)容。三年間三項政策累計對經(jīng)濟增長的拉動效應分別為2.36%，3.05%和2.94%，對經(jīng)濟增長的貢獻率分別為30.3%，43.07%和36.55%。其中僅國債投資所占的貢獻比重就平均高達61.44%。從分析可以看出，國債投資增加了社會投資總量，促使?jié)撛谛枨笞優(yōu)楝F(xiàn)實需求，為企業(yè)經(jīng)營創(chuàng)造了良好的外部環(huán)境，直接或間接拉動了銀行的信貸和企業(yè)的配套投入。
1998年累積下達國債項目7007個，項目計劃總投資12878億元。1998年累計下達財政專項資金投資計劃1105億元，銀行配套貸款計劃投資額1152億元，占全部國債項目計劃投資的12.5%。國債項目共計完成投資3701億元，占全部國債項目規(guī)模的28.7%。國債資金的注入有力地促進了固定資產(chǎn)投資增長。根據(jù)1997年實施的項目法人制度和資本金制度，國債的每1元資本金投入都能引起2元以上的信貸資金投入。僅1999年新增發(fā)的600億元國債就帶動了2500億元銀行貸款。據(jù)此測算，1998年共完成固定資產(chǎn)投資28457億元，同比增長14.1%，比1997年增幅提高3.9個百分點。
1998年資本形成總額拉動GDP增長4.7個百分點，其中，國債資金直接拉動GDP增長1.51個百分點。在全社會總投資率僅有5.2%、消費市場特別是農(nóng)村市場遲遲不能啟動的情況下，國債拉動經(jīng)濟增長就達1.96個百分點，據(jù)國家信息中心測算，剔除1998-1999年國債投資因素，1998、1999年的GDP增長率僅為6.3%和4.5%。2000年全社會完成固定資產(chǎn)投資32619億元，比1999年增長9.3%，國債一項就拉動經(jīng)濟增長1.65%。
從經(jīng)濟增長的動力結(jié)構(gòu)分析，2000年經(jīng)濟回升除出口增長外，國債投資對工業(yè)的拉動特別是重工業(yè)起到了關鍵作用。據(jù)統(tǒng)計，2000年上半年重工業(yè)增長速度高達9.8%，在新增工業(yè)增加值中近63.7%是由重工業(yè)貢獻的。工業(yè)增加值的增長直接或間接地促進了GDP的增長。改革以來，在GDP增長雙位數(shù)以上的宏觀背景下，國企增長率在9%以上的年份只有1983、1985、1987、1988、1992年。在目前GDP增長僅7%-8%的情形下，可見國債投資對保持國企增長率的重要性。