淺談股票市場相關(guān)論文
淺談股票市場相關(guān)論文
股票市場的風(fēng)險與收益問題乃是當(dāng)今金融經(jīng)濟學(xué)的前沿問題之一，也是個難點問題。下面是學(xué)習(xí)啦小編為大家整理的股票市場相關(guān)論文，供大家參考。
股票市場相關(guān)論文范文一：股票市場流動性的理性選擇詮釋
摘要：在國內(nèi)，股票市場流動性的研究方興未艾。從國內(nèi)文獻來看，對于中國證券市場(尤其是股票市場)的流動性水平究竟如何評價，研究結(jié)論分歧相當(dāng)嚴重，其主要在于沒有一個合理的中國流動性衡量方法。本文以流動性的本質(zhì)為起點，深入分析各種衡量方法，結(jié)合我國證券市場特點，提出衡量方法的選擇標準，對此后的流動性研究有借鑒作用。
關(guān)鍵詞：流動性衡量方法
流動性是證券市場健康有序運行并充分發(fā)揮作用的重要條件之一。在證券市場上，交易商、限價訂單的提供者以及其他一些投機者為市場提供了流動性，經(jīng)紀商和交易所組織流動性，而無耐心的投資者獲得或需要流動性。一個具有良好流動性的證券市場不僅能在交易成本盡可能低的情況下為投資者提供大量轉(zhuǎn)讓和買賣證券的機會，滿足投資者獲利、避險等需求，同時也為籌資者提供了籌資的必要前提。如果市場缺乏流動性，則會導(dǎo)致交易難以完成，證券發(fā)行受阻，市場也就失去了存在的必要。
一、流動性的內(nèi)涵
可以說，流動性是證券市場的生命力所在，即“流動性是市場的一切”。(Amihud&Mcndelson,1988)。從更廣泛的意義上看，市場流動性的增加不僅保證了金融市場的正常運轉(zhuǎn)，也促進了資源有效配置和經(jīng)濟增長。(Leevine,1991)證券市場的一個主要功能就是在交易成本盡可能低的情況下，使投資者能夠迅速、有效地執(zhí)行交易。也就是說，市場必須提供足夠的流動性。但是對于流動性的定義卻眾說紛紜。有的從價格角度，認為流動性就是“立即完成交易的價格”(O’hara,1995);有的從及時性角度來定義流動性，即“在一定時間內(nèi)完成交易所需的成本，多尋找一個理想的價格所需用的時間”。(Amihud&Mendelson,1989);也有人把流動性概括為“為進入市場的訂單提供立即執(zhí)行交易的一種市場能力”和“執(zhí)行小額市價訂單時不會導(dǎo)致市場價格較大幅度變化的能力”。Black(1974)指出，市場有流動性是指任何數(shù)量的證券都可立即買進或賣出，或者說小額買賣可以按接近市場價格、大額買賣在一定時間內(nèi)可按平均接近日前市場價格成交。當(dāng)一種資產(chǎn)和現(xiàn)金能夠以較小的交易成本迅速相互轉(zhuǎn)換時，我們說該資產(chǎn)具有流動性。因此可以認為，流動性實際上是市場上基本供給和需求相互博弈的過程，而投資者則以合理的價格迅速交易一定數(shù)量資產(chǎn)。如果投資者在他需要的時候，能夠以較低的交易成本，按照合理的價格水平很快地買進或賣出大量的某種金融資產(chǎn)，并且對該資產(chǎn)的市場價格產(chǎn)生較小的影響，那么這一市場就是“流動的”。簡單的說，流動性可以用迅速執(zhí)行一定數(shù)量交易的成本來代表。市場的流動性較高，進行即時交易的成本就越低。而較低的交易成本就意味著較高的流動性，或相應(yīng)的較好的價格。
二、流動性的基本要素
雖然流動性沒有一個統(tǒng)一的定義，但從上述眾家的觀點來看，流動性實際上包含以下四個方面的基本要素[1]。(一)交易的即時性(Immediacy)即交易在時間上是否能夠立即執(zhí)行。證券市場既然是市場，其流動性的高低必然首先表現(xiàn)為證券交易能否迅速地、無阻礙地進行。眾所周知，能迅速進行交易的市場是流動性高的市場，否則其流動性低較低，交易的即時性越強，市場的流動性越高。從這一層面衡量，流動性意味著一旦投資者有買賣的愿望，通?？偪梢粤⒓吹玫綕M足。(二)市場寬度(Width)指交易價格偏離市場有效價格的程度。在任何一個市場，如果投資者不考慮資產(chǎn)成本的話，交易一般都能夠迅速地執(zhí)行。因此，流動性在交易即時的同時，還必須在成本盡可能小的情況下獲得，或者說，在特定的時間內(nèi)，如果某資產(chǎn)交易的買方的溢價很小或賣方的折價很小，則該市場具有流動性。這是從市場的價格層面來考慮流動性中的交易成本因素。
(三)市場深度(Depth)即在不影響當(dāng)前價格條件下所吸收的成交量。一個市場有速度(即時性)和低成本(深度)的同時，還要有數(shù)量上的限制，即能迅速地在合理的價格下進行較大數(shù)量的交易。市場深度可以通過在特定價格上存在的訂單總數(shù)量來衡量。訂單數(shù)量越多，則市場越有深度，反之，則市場缺乏深度。市場深度不但反映了在某一個特定價格水平(如最佳賣價或買價)上的可交易的數(shù)量，也可以用來衡量市場的價格穩(wěn)定程度，即一定數(shù)量的交易對價格的沖擊程度。(四)市場彈性(Resiliency)即由于一定數(shù)量的交易導(dǎo)致價格偏離均衡水平后恢復(fù)均衡價格的速度。在一個以彈性衡量的高流動性的市場，價格將立刻返回到有效水平?；蛘哒f，當(dāng)由于臨時性的訂單不平衡導(dǎo)致價格發(fā)生變化后，新的訂單立即大量進入，則市場具有彈性;當(dāng)訂單流量對價格變化的調(diào)整緩慢，則市場缺乏彈性。市場流動性可以通過以上四個基本要素來衡量。在這四個要素當(dāng)中，市場即時性刻畫了價格變化、委托數(shù)量和時間因素，市場寬度(交易成本)刻畫了價格的變化特征，市場深度(交易數(shù)量)刻畫了交易或者委托數(shù)量特征，市場彈性刻畫了價格波動與時間的關(guān)系特征。但必須指出的是，這四個指標在衡量流動性時可能彼此之間存在沖突。例如，深度和寬度通常就是一對矛盾，深度越大則寬度(買賣價差)越小，寬度越大則深度越小;即時性和價格也是一對矛盾，為耐心等待更優(yōu)的價格無疑將犧牲即時性。
三、流動性衡量方法的評析
由于流動性的幾個基本要素之間存在相互沖突，從現(xiàn)有的文獻來看，對流動性的衡量有大量的理論研究，但尚沒有統(tǒng)一的標準。甚至有學(xué)者認為不存在一個“無異議的、可操作的流動性定義”(Schwartz，1991)。為了便于理論思維的梳理，本文依據(jù)上述四個基本要素將各種流動性的衡量方法分為四種類型。
(一)價格法基于價格的流動性衡量是從流動性的市場寬度演變而來的。最主要的價格指標是價差衡量指標、價格改善指標和價格自相關(guān)模型。其中最常用的價差指標是買賣價差(Bid-AskSpread)。在實行報價驅(qū)動機制的證券市場上，作為流動性提供者的做市商(MarketMaker)需要分別向買賣雙方報出賣出價(AskPrice)和買入價(BidPrice)。Flood(1991)、O’Hara和Oldfield(1986)把買賣價差定義為對做市商提供即時交易服務(wù)的補償[2]。衡量買賣價差有兩種方法：一是絕對買賣價差，即計算買賣價差的絕對值(等于賣出報價減去買進報價);二是相對買賣價差，即用絕對買賣價差除以最佳買賣價格的平均值，即得到百分比買賣價差。以買賣價差衡量流動性大小最大的優(yōu)點在于：買賣價差可以直接衡量立即交易成本。價差越大說明立即交易成本越大，市場流動性越低，反之亦然。但是，它實際上是衡量交易成本的直接指標，而不是流動性。以買賣價差衡量流動性存在一些局限性：1、買賣價差是根據(jù)報價驅(qū)動市場中做市商的報價而得，當(dāng)市場不是報價驅(qū)動市場時，無法得到買賣價差的數(shù)據(jù);2、只有在做市商同時完成一買一賣，且買價為買進報價，賣價為賣出報價時，才能以報價價差衡量交易成本，但實際上買賣往往不是同時發(fā)生;3、買賣價差不能說明在買賣價差以外和價差以內(nèi)成交的交易，例如，大額交易以及可協(xié)商定價的交易，其交易價格往往與做市商的買賣報價不一致;4、買賣價差對交易規(guī)模不敏感，忽略了交易量對價格的影響，不能反映在價格不受干擾的情況下，市場機制吸收每一單位成交量的能力。此外還有有效價差(EffectiveSpread)、實現(xiàn)的價差(RealizedSpread)、定位價差(PositioningSpread)等價差衡量指標，以及價格改善指標和價格自相關(guān)模型。這些指標大都基于價格變動這個交易成本來衡量，考慮角度忽略的交易量、交易速度等因素的影響。
(二)交易量法基于交易量的流動性衡量方法也是一種重要方法。其中最常用的是換手率
(TurnoverRate)。一個從成交量角度直接衡量流動性的指標。換手率的計算公式有兩種：一是以交易量(股數(shù))除以總流通股數(shù)，這種方法使用比較普遍;二是交易金額除以流通的市值。換手率不但測量了一定時間內(nèi)證券市場上實際交易的股票數(shù)量或價值相對于市場上可交易的股票數(shù)量或價值的大小，而且其倒數(shù)也被用作衡量證券持有時間的指標。因此，高的換手率表明股票在市場交易的次數(shù)相對較多，交易頻率較高，完成一次交易的時間相對較短。換手率指標考慮了流通股本大小的影響，但沒有考慮價格變化的影響，因為在同等換手率的情況下，價格變化越小，則流動性越小。另一方面，換手率僅代表市場交易的頻率次數(shù)。如果買賣雙方不斷地進行股票“做市”，造成需求旺盛的假象，其交易代表的信息含量卻很少，這就不能表示市場的流動性強。國內(nèi)很多的實證研究以換手率作為流動性的替代變量，從而得出中國證券市場的流動性很高。但從交易統(tǒng)計來看，中國A股市場的換手率自1992年以來幾乎都維持在400%以上，而B股在70%以上，遠遠高于包括美國在內(nèi)的許多國家。這與市場現(xiàn)實之間是矛盾的。所以，換手率作為市場投機性的一個代理變量還算可以。此外衡量流動性的還有市場深度、成交率等衡量指標，但基于交易量的流動性指標的主要缺點有兩個方面：一是忽略了價格變化的影響，而價格變化往往是衡量流動性的主要因素;二是交易量大小與波動性有關(guān)，而后者又將妨礙市場的流動性。
(三)價量結(jié)合法為了克服買賣價差和單純交易量方法衡量流動性的不足，一些學(xué)者發(fā)展了幾個結(jié)合價格和交易量的衡量流動性的指標，如價格沖擊模型和流動性比率法。其中流動性比率(LiquidityRatios)衡量交易量和價格變化的關(guān)系。其基本原理是：若少量的交易引起的價格變化較大，則市場流動較差;若大量的交易引起的價格變化較小，則是市場流動性較高。常用的指標有：Amivest流動性比率，是指使價格變化1個百分點時需要多少交易量(金額)。但該指標沒有考慮公司流動股本數(shù)量，可能會出現(xiàn)流通股本越多的股票流動性越高的情形;Martin流動性比率，Martin指數(shù)假定在交易時間內(nèi)價格變化是平穩(wěn)分布的，因此可用每日價格變化幅度與每日交易量之比衡量流動性。Martin指數(shù)以價格波動的平方代表價格變化，克服了價格變化正負抵消的缺陷。但是，Martin指數(shù)在使用中不但會碰到與Amivest流動性比率相類似的問題，而且，Martin指數(shù)會隨著每日交易情況而變化，比較容易受個別極端的價格變化的影響。還有Hui-Heubel流動性比率、Marsh-Rock流動性比率等等。盡管基于交易量的流動性比率指標克服了買賣價差的缺陷，但仍然不是最理想的指標。1、與買賣價差一樣，基于交易量的流動性比率也沒有區(qū)分臨時性的價格變化和由于市場狀況等發(fā)生變化導(dǎo)致的長期價格變化，沒有區(qū)分新信息到達后對市場價格變化的影響。2、基于交易量的流動性比率提供了過去的(平均)價格變化與(平均)交易量的關(guān)系的信息，但不能說明當(dāng)大于平均規(guī)模的訂單突然出現(xiàn)時對價格的影響。3.流動作比率指標無法衡量交易對價格的即時沖擊(即時價格成本)，更無法區(qū)分交易對價格沖擊是單期的，還是多期的。4、流動性比率沒有過濾非交易因素對價格變化造成的影響，如最小價格升降檔位、買賣報價差、套利或賣空價格限制、新信息到達等的影響。
(四)時間法流動性的一個重要概念就是交易的即時性，交易執(zhí)行時間也是衡量流動性的一個重要方法。時間法的最主要的指標有兩個：一是執(zhí)行時間，即從訂單到達到訂單得到執(zhí)行時的間隔;二是交易頻率，即在一個特定時間內(nèi)的交易次數(shù)。時間法的有點是衡量方法簡便，其主要缺點是：一是限價訂單的執(zhí)行時間與其價格密切相關(guān);二是交易頻率與市場波動性有關(guān);三是沒有考慮價格變化的影響?；跁r間的另一個指標是彈性指標，即從價格發(fā)生變化到恢復(fù)均衡價格所需的時間。彈性是由交易引起的價格波動消失的速度。關(guān)于市場彈性還沒有一個統(tǒng)一的指標，一種測量方法是用當(dāng)前最佳賣(買)價與下一個最佳賣(買)價之間的差額。另一種方法是以相鄰兩次訂單的價差來估計彈性。在假定股票的基本價值不變(即不考慮新佰息的影響)的情況下，價格將會隨機地圍繞基本價值波動，市場彈性越好，則價格偏離價值以后返回的速度越快。相應(yīng)地，兩次相鄰訂單的價差越小，則價格返回真實價值所需要的時間就越短，市場彈性就越好。彈性指標考慮了價格變化的影響。但也有三個主要的不足：一是選擇均衡價格帶有很大的隨意性;二是沒有考慮新到達的信息對價格變化的影響。因此，不能區(qū)分價格變化是由于新信息的影響，還是由于交易的影響;三是與市場波動有關(guān)。
四、流動性衡量方法的理性選擇
必須指出的是，知道目前還沒有一個學(xué)術(shù)界達成一致的、沒有爭議的流動性衡量方法。這也是各個市場在比較本市場與其他市場的流動性時往往采取有利于本市場的流動性指標的主要原因[3]。由于流動性自身四個基本要素之間存在著相互沖突，因此各種流動性衡量方法實際上都只是從不同角度、不同側(cè)面反映了流動性的某些特征。我們在選擇不同的流動性衡量方法時主要依據(jù)以下四類基本標準：1、對流動性四個基本要素的反映，即該流動性指標反映了流動性的哪個或哪些方面，是低的價格變化、高的交易量、成交速度還是價格恢復(fù)速度?是否能對四個要素全面反映?2、應(yīng)用上的限制：即某流動性指標是否可應(yīng)用于不同類型的市場(如集合競價市場、連續(xù)交易市場、做市商市場)，是否需要市場有效假設(shè)，是否可應(yīng)用于信息效率較差的市場等。3、功能上的限制，如能否衡量潛在交易成本。能否衡量即時交易成本，能否衡量動態(tài)交易成本(交易對以后各筆交易的市場影響成本)，能否衡量價格改善，能否衡量深度改善，能否衡量知情交易者的私人信息含量，能否過濾新到達的信息對價格的影響(若價格變化是由非信息因素/流動性因素引起的，則價格很快會復(fù)原)等。4、精確性程度，即該流動性指標的精確性是否會受到影響流動性的其他因素的影響，如價格波動、交易量、股價高低、流通股本大小、交易的買賣方向、價格穩(wěn)定措施、最小價格升降檔位等。在考察以上基本標準的同時，我們還應(yīng)該考慮到我國證券市場微觀結(jié)構(gòu)的“中國特色”。作為市場微觀結(jié)構(gòu)的核心，市場交易機制的關(guān)鍵功能在于將投資者的潛在供求轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實的過程，而在這一過程中，價格發(fā)現(xiàn)過程是問題的關(guān)鍵。中國深滬兩個市場從一開始就實行“指令驅(qū)動”的交易機制。一般由市場交易者自身的交易指令的推動下進行的，進而由市場自身來決定交易的活躍程度。為了保證市場的穩(wěn)定、健康發(fā)展，我國對信用交易、賣空交易持保留態(tài)度，不允許采取這些交易方式。在中國市場上，交易方式單一化，無法為大宗交易提供獨特的交易系統(tǒng)，所以當(dāng)大宗交易發(fā)生時，很可能馬上就可以把價格封在“漲停”或“跌停”的狀態(tài)，使得價格波動非常之大，而且很有可能無法實現(xiàn)交易的目的。此外，我國市場的指令類型也是單一的，并沒有如西方國家那樣提供一整套指令，某種意義上影響了投資者的交易的即時性。自中國股票市場重新恢復(fù)以后，中國各類經(jīng)濟主體對于股市所表現(xiàn)出的熱情盛況空前。就直觀而言，在中國股市十多年的發(fā)展歷程中，中小投資者中客觀上的“羊群行為”、機構(gòu)投資者的“操盤”、“做市”行為對于中國股價“異動”的形成，一直是我們?nèi)粘２粫r提及的，進而成為影響中國股市流動性的重要因素之一。這種獨特的狀況，加上中國股票市場的“高利”驅(qū)動以及“政府干預(yù)”，不僅造成中國股票市場的“過度需求”，而且在投資者預(yù)期上形成了“同構(gòu)預(yù)期基礎(chǔ)之上的粘性預(yù)期”，借助于股市廣泛的社會性，客觀上就導(dǎo)致了中國股市運行中經(jīng)常出現(xiàn)個人投資者行為同步化傾向——這是引致中國股市波動的重要原因之一，在很大程度上對中國股票市場的流動性產(chǎn)生了重大的影響。因此，我們考察我國證券市場流動性高低時，在依據(jù)流動性四個基本要素，借鑒國外流動性指標的同時，也要切實考慮到我國證券市場的“基本國情”，做到流動性衡量指標的“本土化”。
股票市場相關(guān)論文范文二：芻議股票市場與貨幣政策調(diào)控
[摘要]股票市場與貨幣政策調(diào)控之間存在互動關(guān)系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導(dǎo)機制和貨幣政策調(diào)控目標，而貨幣政策通過貨幣供應(yīng)量變化、利率變化等調(diào)控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調(diào)控的關(guān)系進行研究具有重要意義。
[關(guān)鍵詞]股票市場;貨幣政策調(diào)控;互動;政策建議
股票市場與貨幣政策調(diào)控之間存在互動關(guān)系，而且越來越密切。股票市場的發(fā)展深刻影響著貨幣的供給需求、貨幣政策傳導(dǎo)機制和貨幣政策調(diào)控目標，而貨幣政策通過貨幣供應(yīng)變化、利率變化等調(diào)控手段也在影響著股票市場。在我國股市深刻變化的今天，對股票市場與貨幣政策調(diào)控的關(guān)系進行研究具有重要意義。
一、文獻回顧
關(guān)于股票市場與貨幣政策調(diào)控的研究，近年來越來越受到各國政府和學(xué)者的關(guān)注。
(一)在關(guān)于股票市場與貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)的關(guān)系方面
陸蓉(2003)通過構(gòu)建向量誤差修正模型進行脈沖反應(yīng)分析和方差分解，度量了股票市場的貨幣政策效應(yīng)，她認為貨幣政策目標能否實現(xiàn)，很大程度上取決于貨幣市場與資本市場的一體化程度。楚爾鳴(2005)進一步的實證分析表明，中國貨幣政策通過貨幣供應(yīng)量作用于股票市場的效應(yīng)明顯，但傳導(dǎo)過程中的“q”渠道和“財富效應(yīng)”渠道等并沒有充分發(fā)揮作用。宋宸剛、譚曉蓉(2001)還對股市泡沫的產(chǎn)生及其對貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)的影響作了分析，這個研究對當(dāng)前股市或許具有現(xiàn)實意義。
具體深入到貨幣政策傳導(dǎo)有效性方面，茍文均(2000)分析了資本市場有效傳導(dǎo)貨幣政策的條件，探討了貨幣政策變革的基本方向。欒怡(2001)開始注重資本市場的發(fā)展對貨幣政策有效性的影響。江其務(wù)(2001)、許祥秦(2001)在研究中國貨幣政策失效問題時提到股票市場的因素，進而陳柳欽(2002)系統(tǒng)分析了資本市場發(fā)展對貨幣政策的影響，并重點闡明了我國資本市場有效傳導(dǎo)貨幣政策的阻礙因素。
劉志陽(2002)則從實證分析的角度提出貨幣政策的股市傳導(dǎo)機制模型并進行檢驗，得出結(jié)論：貨幣政策與資本市場的相關(guān)度在逐步增強，這使得資本市場對貨幣政策的有效性產(chǎn)生了較大沖擊;當(dāng)局應(yīng)對現(xiàn)有貨幣政策框架進行調(diào)整，重點是貨幣政策中介目標的利率取向和最終目標的股價參考。劉嶺(2003)進一步通過分析不同貨幣政策傳導(dǎo)機制，討論了QFII對中國貨幣政策有效性的影響。許崇正(2003)則詳細分析了中國股票市場傳導(dǎo)貨幣政策低效的原因，并且與陳建新(2003)提出了扭轉(zhuǎn)中國股市傳導(dǎo)貨幣政策低效的對策。
(二)在股票市場與貨幣政策調(diào)控目標的關(guān)系方面
1.與最終目標的關(guān)系研究。Borio.C(1994)認為在一個有效的資本市場中，央行沒有理由去關(guān)注資產(chǎn)價格的波動。只有當(dāng)資產(chǎn)價格波動影響到貨幣政策最終目標時，貨幣政策才應(yīng)干預(yù)資本市場。而國內(nèi)學(xué)者錢小安(1998)在研究了資產(chǎn)價格變動對貨幣政策的影響后指出，資產(chǎn)價格變化對貨幣需求的穩(wěn)定性、貨幣政策的執(zhí)行會產(chǎn)生較大的沖擊，應(yīng)在確定貨幣政策目標、運用貨幣政策等方面作出相應(yīng)的調(diào)整。Friedman(2000)通過對美國股票價格在一個較長時期中對通貨膨脹和產(chǎn)出的影響進行實證分析，認為股票價格對產(chǎn)出和通貨膨脹的影響并不顯著。但就我國情況，謝平、焦瑾璞(2002)認為1999年下半年開始的貨幣政策機制緊縮效應(yīng)與股票市場的關(guān)聯(lián)在增強。央行為提高穩(wěn)健貨幣政策的有效性應(yīng)當(dāng)關(guān)注股票市場的發(fā)展。同期，易綱等人(2002)借助模型分析發(fā)現(xiàn)，貨幣數(shù)量與通貨膨脹的關(guān)系不僅取決于商品和服務(wù)的價格，而且在一定意義上取決于股市。當(dāng)股市價格偏離穩(wěn)態(tài)越來越遠時，經(jīng)濟運行將是不安全的。因此，央行制定貨幣政策應(yīng)同時考慮股市價格和商品與服務(wù)的價格，但是央行的根本目標仍是維護幣值的穩(wěn)定。較權(quán)威的中國人民銀行研究局課題組(2002)的研究報告也認為對股市波動央行應(yīng)關(guān)注但沒必要盯住。
2.與中介目標的關(guān)系研究。貨幣需求方面：Friedman(1988)認為股票市場通過財富效應(yīng)、資產(chǎn)組合效應(yīng)、交易效應(yīng)和替代效應(yīng)對貨幣需求產(chǎn)生影響。Friedman&McComac(1991)分析了美國和日本的股票價格與貨幣需求的關(guān)系，結(jié)果顯示股票價格對貨幣需求具有負向影響。國內(nèi)學(xué)者易行健等人(2004)實證檢驗了我國股票市場發(fā)展對貨幣需求的影響，估計了包含股票市場成交額的季度貨幣需求函數(shù)，得出我國股票市場成交額減少了各個層次貨幣需求的結(jié)論。進而趙明勛(2005)實證檢驗了我國股票市場對貨幣需求的綜合效應(yīng)，結(jié)果表明股票市場的發(fā)展傾向于減少狹義和廣義的貨幣需求，且對廣義貨幣需求的影響小于對狹義貨幣需求的影響。
具體到股票二級市場，據(jù)石建民(2001)、高莉、樊衛(wèi)東(2001)的實證研究表明，股票二級市場對貨幣需求具有統(tǒng)計顯著性，為正相關(guān)關(guān)系。股票二級市場對M1需求的影響要大于對M2的影響。
貨幣供給方面：周英章、孫崎嶇(2002)對中國1993—2001年股市價格波動與貨幣供應(yīng)量之間的關(guān)系進行實證研究，發(fā)現(xiàn)二者之間存在著長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，但股市價格波動明顯領(lǐng)先于貨幣供應(yīng)量且對貨幣供應(yīng)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性構(gòu)成較強的正向沖擊，從而加大了央行貨幣調(diào)控的難度，削弱了宏觀需求管理的有效性，故建議貨幣政策應(yīng)密切關(guān)注股價波動。在股票價格對各層次的貨幣供應(yīng)量影響方面，王維安、楊靖(2003)通過對中國1999～2002年的實證分析認為，股價變化引起的替代效應(yīng)和轉(zhuǎn)換效應(yīng)是存在的，替代效應(yīng)作用于短期，而轉(zhuǎn)換效應(yīng)會在一段時滯后顯現(xiàn)。金德環(huán)、李勝利(2004)則進一步研究了中國股市價格和貨幣供應(yīng)量的關(guān)系，實證結(jié)果顯示股市價格和M0、M2之間存在著長期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系，它可以用貨幣供應(yīng)量M0和M2來解釋，但股價變化不是引起貨幣供應(yīng)量變化的原因。http://www.gwyOO.com
(三)在股票市場與利率手段的關(guān)系方面
Rigobon&Sack(2001)實證檢驗的結(jié)果表明，標準普爾500指數(shù)每升降5%就可能導(dǎo)致利率升降25個基本點，利率對股市波動的反應(yīng)強烈。國內(nèi)學(xué)者王軍波、鄧述慧(1999)通過分析央行利率政策對股票市場的短期和長期影響，發(fā)現(xiàn)利率政策在短期和長期上對股價波動幅度、股票成交量等都有顯著的影響，只是對股票市場的短期影響有反?，F(xiàn)象，而長期影響則是穩(wěn)定的。但是高俊峰(2004)在分析利率政策對我國股市的短期和長期效應(yīng)后，則認為我國利率政策對股市的短期效應(yīng)非常明顯，但長期效應(yīng)與理論分析有出入。他認為長期效應(yīng)還要受資本市場和貨幣市場的完善程度、相互間溝通程度以及長短期證券工具的豐富程度的制約，而這恰是我國的不足。具體到利率調(diào)整對股票交易量的影響方面，李敏、金光(2004)通過實證分析認為該影響存在時滯，這一時滯約在15到30天之間;而且利率調(diào)整不對股票交易量產(chǎn)生決定性影響。
三、二者的互動分析
股票市場和貨幣政策調(diào)控二者之間存在互動關(guān)系：
(一)股票市場對貨幣政策調(diào)控的影響
1.股票市場對貨幣政策傳導(dǎo)機制的影響。貨幣政策股票市場傳導(dǎo)的財富效應(yīng)和資產(chǎn)負債表效應(yīng)，它們所成立的前提是：金融市場是完全競爭市場，貨幣市場和資本市場是一體的，沒有阻滯。也就是說，要具有充分發(fā)展的金融市場，這樣的市場資金配置效率高，現(xiàn)實中歐美等發(fā)達國家的金融市場接近于此。
近兩年我國股票市場成功地進行了股權(quán)分置改革，實現(xiàn)了國有股和法人股的全流通，流通市值占GDP的比重迅速上升，股市規(guī)模進一步擴大，股市發(fā)展態(tài)勢良好，這是有利因素。但種種制約因素使我國的證券市場并沒有呈現(xiàn)出明顯的財富效應(yīng)來響應(yīng)央行貨幣政策的傳導(dǎo)：①貨幣市場和資本市場相互分割，一體化程度不高，貨幣和證券兩種資產(chǎn)自身的聯(lián)接效應(yīng)以及兩種資產(chǎn)價格的聯(lián)接效應(yīng)還有市場之間市場交易的非對稱信息對稱化效應(yīng)不明顯。②我國股票市場投機性太強，股票價格易被操縱，上市公司信息披露造假，市場信用體系并不健全，相關(guān)的法律法規(guī)急需完善。③市場規(guī)模尚需進一步擴大。
2.股票市場的發(fā)展對貨幣政策調(diào)控最終目標的影響。傳統(tǒng)意義上貨幣政策最終目標是維持物價穩(wěn)定，促進經(jīng)濟增長。這種只關(guān)注實體經(jīng)濟價格水平，不顧及虛擬經(jīng)濟資產(chǎn)價格的目標取向，在貨幣政策的實施過程中遭受到越來越多的尷尬和無奈。事實證明：股票價格已不能再排除在貨幣政策視野范圍之外。隨著資本市場在社會經(jīng)濟生活中日益重要、流通市值占GDP比重日益提高以及股指和GDP的相關(guān)度日益加強，貨幣政策通過股票市場的財富效應(yīng)和資產(chǎn)負債表效應(yīng)對實體經(jīng)濟的影響必然會日益加深，這其中作為主要表現(xiàn)形式的股價波動對央行貨幣政策調(diào)控最終目標的完善已提出迫切要求。
3.股票市場的發(fā)展對貨幣政策調(diào)控中介目標的影響。我國將貨幣政策中介目標定為貨幣供應(yīng)量，與其相應(yīng)的操作手段是基礎(chǔ)貨幣。貨幣供應(yīng)量取決于基礎(chǔ)貨幣投放的多少和貨幣乘數(shù)的大小。股票市場的發(fā)展將深刻影響貨幣供應(yīng)量。因為伴隨其發(fā)展，大量社會閑置資金將進人股市，銀行、企業(yè)和居民的原有貨幣需求將發(fā)生變化，從而基礎(chǔ)貨幣在他們之間的分配比例也將改變，這將影響基礎(chǔ)貨幣的創(chuàng)造能力。而且由于股票價格的上漲，居民會減少現(xiàn)金持有，更多地進行證券投資，從而造成流通中現(xiàn)金漏損減少，貨幣乘數(shù)增大。股票市場的發(fā)展還將使居民、企業(yè)、機構(gòu)投資者和商業(yè)銀行通過貨幣市場和資本市場進行資金配置的互動加強，這將影響商業(yè)銀行超額準備金的穩(wěn)定性，從而影響貨幣政策的執(zhí)行效力?？尚械慕鉀Q方法是在貨幣政策的調(diào)控方式上更多的采用利率手段，因為貨幣市場的利率變化將通過股票市場的財富效應(yīng)和資產(chǎn)負債表效應(yīng)對實體經(jīng)濟產(chǎn)生影響，從而幫助央行實現(xiàn)貨幣政策意圖。
(二)貨幣政策調(diào)控對股票市場的影響
貨幣政策調(diào)控對股票市場的影響，集中體現(xiàn)在股票價格的變動上。上文提及的貨幣政策的利率調(diào)控手段，實質(zhì)上就是央行通過利率變化來改變貨幣和證券這兩種資產(chǎn)的相對價格，從而吸引資金由貨幣市場流向資本市場，最終影響股票價格。貨幣供應(yīng)量的變化同樣會對股票價格產(chǎn)生影響。當(dāng)央行增加貨幣供應(yīng)量時，居民手中持有的現(xiàn)金將增加，貨幣的邊際收益下降，而就短期看居民出于交易動機和預(yù)防動機的貨幣需求變化不大，投機需求則會出現(xiàn)較大變化，于是股票價格將被推高。
四、政策建議
為了實現(xiàn)我國股票市場和貨幣政策調(diào)控的良好互動，政府應(yīng)在如下三個方面調(diào)整完善政策：
1.央行在制定貨幣政策時應(yīng)關(guān)注股價波動
2006年來我國股市發(fā)展迅猛，資本市場在國家經(jīng)濟生活中的位置愈發(fā)重要，股指與GDP的相關(guān)度也在加強，這意味著股票市場的財富效應(yīng)和資產(chǎn)負債表效應(yīng)會日益明顯。而央行將股票價格納入貨幣政策視線將適逢時機。
2.推進利率市場化改革
股票市場的深入發(fā)展將使作為我國貨幣政策中介目標的貨幣供應(yīng)量越來越不具有可控性、可測性和相關(guān)性。利率手段將成為可行的目標取向。而這要求政府有力推進利率市場化改革，形成合理的利率風(fēng)險結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)，以有效聯(lián)接貨幣市場和資本市場。
3.加強貨幣市場和資本市場的互動
政府應(yīng)加強監(jiān)管，嚴查違規(guī)資金人市，一方面要擴大商業(yè)銀行資金通過機構(gòu)投資者進入股市的渠道，逐漸放寬商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)范圍，允許其從事證券投資業(yè)務(wù);另一方面要努力擴大券商進入同業(yè)拆借市場的數(shù)量，鼓勵其進入銀行的國債回購市場。通過兩個市場的互動，提高我國金融資源的配置效率。
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