有關(guān)股利政策理論論文
有關(guān)股利政策理論論文
股利政策是我國(guó)上市公司主要的分配政策,也是投資者獲得回報(bào)的重要途徑。股利政策對(duì)于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展,乃至對(duì)資本市場(chǎng)的健康成長(zhǎng),都有著非常重要的意義。下面是學(xué)習(xí)啦小編為大家整理的有關(guān)股利政策理論論文，供大家參考。
有關(guān)股利政策理論論文范文一：行為科學(xué)角度研討股利政策
【論文摘要】本文首先回顧了行為股利理論的相關(guān)文獻(xiàn)，然后在此基礎(chǔ)上，選取的A股市~20022007年上市公司作為研究樣本，結(jié)合股權(quán)分置改革，運(yùn)用行為股利理論探討我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素，為拓展行為公司財(cái)務(wù)在中國(guó)股票市場(chǎng)的應(yīng)用提供了新思路。
【論文關(guān)鍵詞】行為股利理論;現(xiàn)金股利;股權(quán)分置改革
一、行為股利理論的理論綜述
行為股利學(xué)派從行為科學(xué)角度研究股利政策，改變了傳統(tǒng)理論的思維方法和分析方法，極大地拓展了財(cái)務(wù)學(xué)家的研究視野，使得對(duì)‘骰利之謎”的闡釋進(jìn)入一個(gè)全新的領(lǐng)域。由于行為股利學(xué)派是行為財(cái)務(wù)學(xué)在公司股利決策領(lǐng)域的延伸，所以行為股利理論的很多分析方法都來(lái)源于行為財(cái)務(wù)學(xué)。
(一)國(guó)外行為股利理論文獻(xiàn)回顧
Lintner(1956)提出股利行為模型，根據(jù)公司公平的觀點(diǎn)，即把盈利中的多少返還給投資者是公平的，設(shè)定了一個(gè)股利支付的目標(biāo)比率。由于公司管理者認(rèn)為穩(wěn)定支付現(xiàn)金紅利的公司將受投資者歡迎，存在現(xiàn)金紅利溢價(jià)，投資者對(duì)公司增加和減少現(xiàn)金紅利的態(tài)度具有不對(duì)稱性。因此，公司盡可能穩(wěn)定現(xiàn)金紅利支付水平不輕易提高或降低。Shefrin和Statman(1984)在投資者自我控制問(wèn)題、期望理論和后悔厭惡(regretaversion)的基礎(chǔ)上提出了一個(gè)解釋投資者為何偏好現(xiàn)金股利的模型。現(xiàn)金紅利可以使投資者克服自我控制問(wèn)題。同時(shí)，公司支付現(xiàn)金紅利有利于投資者從心理上容易區(qū)分公司盈利狀況，避免遺憾心理，增加投資者的主觀效用。這一理論可以說(shuō)明公司支付現(xiàn)金紅利實(shí)際上是迎合投資者偏好。Baker和Wurgler(2002)通過(guò)放松MM股利無(wú)關(guān)論的有效市場(chǎng)假定，構(gòu)建了股利‘‘迎合理論”(cateirngtheoryofdividendso)該理論認(rèn)為由于投資者通常對(duì)公司進(jìn)行分類，支付現(xiàn)金紅利的公司和不支付現(xiàn)金紅利的公司被視為兩類。投資者對(duì)這兩類公司的興趣及紅利政策偏好時(shí)常變化，進(jìn)而對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生影響。公司管理者通常迎合投資者偏好制定紅利政策，迎合的最終目的在于獲得股票溢價(jià)(dividendpremium)。即當(dāng)投資者對(duì)支付現(xiàn)金紅利的股票給予溢價(jià)時(shí)，管理者就支付現(xiàn)金紅利;當(dāng)投資者偏好股票股利，對(duì)發(fā)放股票股利的股票給予溢價(jià)時(shí)，管理者就改為發(fā)放股票紅利。
(二)國(guó)內(nèi)行為股利理論回顧
近年來(lái)，國(guó)內(nèi)學(xué)者也開(kāi)始運(yùn)用行為股利理論，討論了我國(guó)上市公司股利政策的形成機(jī)理。陳煒(2003)采用超額收益率的事件研究法，利用深市1995～2002年數(shù)據(jù)，提出中國(guó)上市公司股利支付政策的制定與公司管理層迎合市場(chǎng)和投資者需求有關(guān)，某時(shí)期市場(chǎng)對(duì)某種股利政策感興趣，則投資者傾向于該種股利政策。黃果和陳收(20o4)運(yùn)用Baker和Wurgler的投合理論研究認(rèn)為，中國(guó)上市公司管理層根據(jù)股票價(jià)格所反映出來(lái)的投資者的需求，投其所好制定出相應(yīng)的股利政策以實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。饒育蕾和馬吉慶(2004)研究認(rèn)為，我國(guó)證券市場(chǎng)的投資者對(duì)現(xiàn)金股利存在心理值域，一旦派現(xiàn)超越這一值域，不僅使企業(yè)流出大量現(xiàn)金，而且可能物極必反，引起投資者對(duì)惡意派現(xiàn)的猜忌。由于流通股和非流通股并存，也有學(xué)者提出上市公司發(fā)放股利并沒(méi)有真正考慮流通股股東的利益。沈藝峰、黃娟娟(2007)認(rèn)為，在一個(gè)中小股東法律保護(hù)較弱的市場(chǎng)中，對(duì)于股權(quán)相對(duì)集中的上市公司，大股東存在利用股利剝削中小股東的動(dòng)機(jī)，作為股利供給方的上市公司所制訂的股利政策往往只迎合了大股東的股利需要，而忽視了中小投資者的股利需要。
(三)本文思路
由于我國(guó)特殊的經(jīng)濟(jì)體制、客觀環(huán)境以及股權(quán)分置導(dǎo)致的流通股東與非流通股股東的目標(biāo)函數(shù)不一致，形成了上市公司股利政策的支付水平偏低、分配動(dòng)機(jī)復(fù)雜和政策穩(wěn)定性較差三大特征。股權(quán)分置改革之前，國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)中大量國(guó)有股和法人股非流通，這使得中國(guó)股票市場(chǎng)長(zhǎng)期處于供不應(yīng)求的買方市場(chǎng)狀態(tài)，造成股市過(guò)度投機(jī)，短線投資者遠(yuǎn)多于長(zhǎng)線投資者。他們絕大多數(shù)對(duì)上市公司派現(xiàn)不感興趣，而是更為關(guān)注二級(jí)市場(chǎng)上股票價(jià)格的漲跌。同時(shí)，上市公司的流通股股東持股數(shù)量約占總股數(shù)的l/3，流通股股東很難對(duì)上市公司的股利決策產(chǎn)生影響。而B(niǎo)aker和wurgler的股利迎合理論以及所進(jìn)行的兩個(gè)檢驗(yàn)的樣本都是基于股權(quán)相對(duì)分散、中小投資者法律保護(hù)較好的美國(guó)證券市場(chǎng)，他們并沒(méi)有考慮到類似于在中國(guó)等股權(quán)相對(duì)集中、而中小投資者法律保護(hù)又較差的國(guó)家里股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)上市公司股利政策所產(chǎn)生的影響。目前，股權(quán)分置改革已基本完成，在股權(quán)分置改革的特殊背景下，運(yùn)用行為股利理論探討上市公司現(xiàn)金股利政策據(jù)有一定的現(xiàn)實(shí)意義。
二、現(xiàn)金股利實(shí)證分析
(一)模型建立和樣本選取
本文選取中國(guó)所有上市公司2002～2007年的年度股利分配政策作為研究樣本，剔除了下列上市公司：①含有B股或H股上市公司的樣本;②上市公司處于特殊處理(ST或PT)的樣本;③在2007年l2月31日之前未完成股權(quán)分置改革的上市公司④金融或公共事業(yè)行業(yè)上市公司的樣本;⑤上市公司總資產(chǎn)或凈利潤(rùn)小于0的樣本;⑥所需變量數(shù)據(jù)缺失的樣本。本文選取每股現(xiàn)金股利作為被解釋變量，股權(quán)分置改革從根本上對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了影響，國(guó)內(nèi)外很多學(xué)者在股利政策的研究都表明股權(quán)結(jié)構(gòu)是影響上市公司股利政策的重要因素，所以本文將股權(quán)結(jié)構(gòu)作為解釋變量。為了量化股權(quán)結(jié)構(gòu)，本文取了股權(quán)結(jié)構(gòu)的兩個(gè)重要表現(xiàn)形式作為解釋變量：流通股比例和第一大股東持股比例。因此，建立以下模型：CDPS=a+bLTBL+cH1+dEPS+eRI+Ⅱ￡P(guān)C+gDA+hSIZE+8其中：a為常數(shù)項(xiàng);b—h為回歸系數(shù);￡為殘差項(xiàng)。
考慮到各公司經(jīng)營(yíng)狀況差異較大以及不同年份各影響因素對(duì)現(xiàn)金股利政策的不同影響，因此，該模型適合本文分析的需要，即通過(guò)分別計(jì)量股權(quán)分置改革前后股利政策與第一大股東持股、流通股比例、盈利能力、現(xiàn)金充裕度等因素之間的關(guān)聯(lián)性并對(duì)關(guān)聯(lián)性作縱向比較，來(lái)考察股改前后對(duì)上市公司股利政策是否有影響。為股權(quán)分置改革對(duì)上市公司股利政策的影響的理論解釋提供進(jìn)一步的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，控制變量包括每股收益(EPS)、業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率(RI)、每股現(xiàn)金凈流量(EPC)、資產(chǎn)負(fù)債率(D/A)企業(yè)規(guī)模(Size)。
(二)現(xiàn)金股利實(shí)證結(jié)果分析
1.股改前2002～2005年數(shù)據(jù)回歸分析結(jié)果(表1)。
表1顯示：(~)AdjustedR—squared達(dá)到了0.304，說(shuō)明模型的擬合度較好;F值較大，說(shuō)明模型的整體顯著性水平也很好。Durbin—Watson值接近2，反映自變量并沒(méi)有自相關(guān)現(xiàn)象。②常數(shù)項(xiàng)、第一大股東持股比例(HI)、每股收益(EPS)、企業(yè)規(guī)模(Size)的t統(tǒng)計(jì)值都大于2，且在5%的置信水平上顯著。③流通股比例(LTBL)、業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率(RI)、每股現(xiàn)金凈流量(EPC)的t統(tǒng)計(jì)值小于2，說(shuō)明參數(shù)非顯著可取。
通過(guò)上述分析，可以推出股權(quán)分置改革前第一大股東持股比例、每股收益和企業(yè)規(guī)模對(duì)每股現(xiàn)金股利都有影響，呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，其中每股收益和第一大股東持股比例對(duì)每股現(xiàn)金股利的影響較大。值得注意的是，流通股比例與每股現(xiàn)金股利呈正相關(guān)關(guān)系，但不顯著。由此推斷：股改前，流通股比例對(duì)每股現(xiàn)金股利的影響甚微，上市公司在發(fā)放現(xiàn)金股利時(shí)幾乎并沒(méi)有考慮流通股股東這一因素。
2.股改后2006～2007年數(shù)據(jù)回歸分析結(jié)果(表2)
2)。表2顯示的是股改后流通股比例、第一大股東持股比例、每股收益、業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、每股現(xiàn)金凈流量、資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模對(duì)每股現(xiàn)金股利的影響的回歸分析結(jié)果。表2顯示：①AdjustedR—squared達(dá)到了0.343，說(shuō)明模型的擬合度較好;F值較大，說(shuō)明模型的整體顯著性水平也很好，Durbin—Watson值接近2，反映自變量并沒(méi)有自相關(guān)現(xiàn)象。②除業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、每股現(xiàn)金凈流量的t檢驗(yàn)值小于2外，其余五個(gè)自變量連同常數(shù)項(xiàng)的t統(tǒng)計(jì)值都大于2，說(shuō)明參數(shù)通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，參數(shù)顯著可取。③回歸結(jié)果顯示，股權(quán)分置改革后，流通股比例、第一大股東持股比例、每股收益、資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模對(duì)每股現(xiàn)金股利都有影響，其中第一大股東持股比例、每股收益、企業(yè)規(guī)模與每股現(xiàn)金股利呈現(xiàn)正相關(guān)的關(guān)系;流通股比例、資產(chǎn)負(fù)債率和每股現(xiàn)金股利呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的關(guān)系。
三、結(jié)論及建議
(一)研究結(jié)論
從以上分析可以看出，股權(quán)分置改革前后，流通股比例與每股現(xiàn)金股利之間的關(guān)系發(fā)生了顯著的變化，由股改前的正相關(guān)轉(zhuǎn)為了股改后的負(fù)相關(guān)，同時(shí)參數(shù)估計(jì)值由股改前的非顯著可取變?yōu)轱@著可取。換言之，股改前流通股比例對(duì)每股現(xiàn)金股利幾乎無(wú)影響;而股改后，流通股比例越高，每股現(xiàn)金股利越低，且參數(shù)估計(jì)值的絕對(duì)值增大了2倍，說(shuō)明股改后流通股比例對(duì)每股現(xiàn)金股利的影響更大。股改前后第一大股東持股比例與每股現(xiàn)金股利以及現(xiàn)金股利發(fā)放率均呈現(xiàn)正相關(guān)的關(guān)系，這與先前一些學(xué)者提出的我國(guó)上市公司存在的大股東侵占中小股東利益和現(xiàn)金股利的‘隧道”效應(yīng)是相吻合的。但從股改前后參數(shù)估計(jì)值的比較來(lái)看，股改后，參數(shù)估計(jì)值在減小，即第一大股東持股比例對(duì)每股現(xiàn)金股利的影響程度在降低。根據(jù)股利迎合理論，以往的股利政策僅僅為了迎合大股東的需要，而不考慮廣大中小股東利益的局面有所改觀，這說(shuō)明股改的效應(yīng)開(kāi)始體現(xiàn)。
此外，股改前后現(xiàn)金股利和每股收益都表現(xiàn)出正相關(guān)的關(guān)系，這與先前一些學(xué)者得出的現(xiàn)金股利與當(dāng)期盈余呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，隨盈利波動(dòng)現(xiàn)象突出的結(jié)論是一致的。值得一提的是，股改前后每股現(xiàn)金凈流量、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率與每股現(xiàn)金股利關(guān)系不顯著。說(shuō)明一方面企業(yè)管理者在制定股利政策時(shí)并未考慮企業(yè)的現(xiàn)金流，另一方面，由于我國(guó)證券市場(chǎng)的投機(jī)氣氛很濃，大部分流通股股東只想賺取買賣差價(jià)，獲取資本利得，并不關(guān)心現(xiàn)金股利的發(fā)放，所以企業(yè)制定現(xiàn)金股利政策時(shí)并未考慮外部投資者是否會(huì)看好企業(yè)的成長(zhǎng)潛力。
(二)相關(guān)建議
股權(quán)分置改革在中國(guó)的證券市場(chǎng)上已經(jīng)發(fā)揮了重要的積極作用。但同時(shí)也要認(rèn)識(shí)到股權(quán)分置改革并不能徹底解決中國(guó)證券市場(chǎng)上的所有問(wèn)題。因此，仍然有必要采取一些有力措施來(lái)規(guī)范目前我國(guó)上市公司的股利政策。一方面，要鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者，提高投資隊(duì)伍素質(zhì)，抑制市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)現(xiàn)象。我國(guó)股市目前的投資者整體素質(zhì)不高，流通股股東的利益關(guān)注點(diǎn)在于二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)波動(dòng)，偏好資本利得，使證券市場(chǎng)存在投機(jī)過(guò)度的現(xiàn)象，造成整個(gè)市場(chǎng)的非理性氛圍。相比之下，機(jī)構(gòu)投資者擁有較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，而且有經(jīng)驗(yàn)豐富的投資團(tuán)隊(duì)，他們的投資更加趨向理性。換言之，機(jī)構(gòu)投資者是相對(duì)理性的投資群體，他們的比例增加，市場(chǎng)中的理性因素增加，證券市場(chǎng)會(huì)向健康的方向發(fā)展。另一方面，要進(jìn)一步提高上市公司的盈利能力。我國(guó)上市公司股利政策波動(dòng)大、缺乏連續(xù)性，在很大程度上是因?yàn)樯鲜泄居芰Σ粡?qiáng)、水平不穩(wěn)定造成的。因此，要增強(qiáng)我國(guó)上市公司股利支付意愿，提高股利政策的穩(wěn)定性，提高上市公司的整體盈利能力是重要前提。
有關(guān)股利政策理論論文范文二：上司管理層實(shí)施獨(dú)立現(xiàn)金股利政策探討論文
[論文摘要]用信號(hào)傳遞理論結(jié)合上市公司現(xiàn)金股利政策，采用實(shí)證分析的方法，以深市A股上市公司數(shù)據(jù)為樣本，對(duì)上市公司現(xiàn)金股利政策信號(hào)內(nèi)涵的影響因素進(jìn)行探討，實(shí)證分析結(jié)果表明：上市公司的盈利能力和負(fù)債水平是顯著影響現(xiàn)金股利支付水平的因素。由此可見(jiàn)，我國(guó)上市公司的現(xiàn)金股利分配政策是獨(dú)立的，與長(zhǎng)期可持續(xù)的財(cái)務(wù)收益水平相關(guān)，并不從屬于其他的經(jīng)營(yíng)決策。從而為上市公司管理層實(shí)施有效的現(xiàn)金股利政策提供理性思考，也為投資者根據(jù)現(xiàn)金股利政策進(jìn)行投資給予一定的啟示。
[論文關(guān)鍵詞]上市公司現(xiàn)金股利信號(hào)內(nèi)涵
一、問(wèn)題的提出
信號(hào)傳遞理論是現(xiàn)代西方股利政策理論中的主流理論之一，該理論認(rèn)為在信息不對(duì)稱的狀態(tài)下，對(duì)于擁有信息優(yōu)勢(shì)的公司經(jīng)理來(lái)說(shuō)，他們通常把股利政策當(dāng)作一種信號(hào)，向投資者傳遞企業(yè)當(dāng)前和未來(lái)盈利的信息，一般來(lái)說(shuō)，股利變動(dòng)與公司未來(lái)盈利變動(dòng)正相關(guān)。顯然，公司股利分配政策不僅是一種利潤(rùn)分配方案，同時(shí)還是一種有效的信號(hào)傳遞工具。資本市場(chǎng)的效率性越強(qiáng)，這種傳遞方式越有效、成本越低。管理者會(huì)利用股利分配來(lái)傳遞有關(guān)公司未來(lái)前景的信息，當(dāng)管理當(dāng)局對(duì)企業(yè)未來(lái)前景看好并認(rèn)為未來(lái)業(yè)績(jī)有大幅度增長(zhǎng)時(shí)，他們可能不僅僅是對(duì)外宣布好消息，還會(huì)通過(guò)提高股利來(lái)證實(shí)此消息;如果公司以往的股利支付穩(wěn)定，那么一旦增加股利，投資者就會(huì)認(rèn)為公司管理當(dāng)局對(duì)企業(yè)未來(lái)看好。相反如果預(yù)計(jì)到公司的發(fā)展前景不太好，未來(lái)盈利將呈持續(xù)性不理想時(shí)，他們往往維持甚至降低現(xiàn)有股利水平，這等于向投資者發(fā)出了利淡的信號(hào)。
由于西方證券市場(chǎng)比較成熟，投資者對(duì)股利削減的反應(yīng)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于對(duì)同等股利增加的反應(yīng)，所以公司管理當(dāng)局大都采取比較穩(wěn)定的股利政策，股利支付一般不受公司盈余波動(dòng)的影響。Limner的研究結(jié)果表明：管理當(dāng)局對(duì)分派股利的調(diào)整是謹(jǐn)慎的，只有在確信公司未來(lái)收益可達(dá)到某…水平，并具有持續(xù)性，基本上可以保證以后股利不會(huì)被削減時(shí)，才會(huì)提高股利。同樣，只有在管理當(dāng)局認(rèn)為當(dāng)前的股利政策難以為繼時(shí)，才會(huì)削減股利。我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展正處在起步階段，上市公司的股利政策還不穩(wěn)定，為使投資者能夠正確理解股利變化所傳遞的信號(hào)，發(fā)揮股利信號(hào)傳遞的作用，減少資本市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱，本文擬對(duì)上市公司現(xiàn)金股利政策信號(hào)內(nèi)涵的影響因素進(jìn)行探討，旨在使上市公司管理層逐步意識(shí)到～現(xiàn)金股利的信號(hào)作用，為上市公司管理層實(shí)施有效的現(xiàn)金股利政策提供理性思考，也為投資者根據(jù)現(xiàn)金股利政策進(jìn)行投資給予一定的啟示。
二、上市公司現(xiàn)金股利政策信號(hào)內(nèi)涵影響因素的定性分析
影響上市公司現(xiàn)金股利分配政策的因素很多，在對(duì)股利政策影響因素的研究中，各個(gè)專家、學(xué)者從不同的視角給出了不同的詮釋。本文主要從法律法規(guī)限制、契約性約束、公司內(nèi)部的有關(guān)限制和股東的意愿四個(gè)方面來(lái)研究股利政策的影響因素。
1.法律法規(guī)限制
《公司法》和《證券法》等有關(guān)法規(guī)對(duì)公司現(xiàn)金股利的分配進(jìn)行了一定的控制，主要包括：防止資本侵蝕的規(guī)定，要求公司現(xiàn)金股利的發(fā)放不能侵蝕資本，公司不能因?yàn)橹Ц豆衫鹳Y本減少;公司積累的限制規(guī)定公司現(xiàn)金股利只能從當(dāng)期的利潤(rùn)和過(guò)去累積的留存盈利中支付;規(guī)定公司賬面累積稅后利潤(rùn)必須是正數(shù)時(shí)才可以發(fā)放現(xiàn)金股利，以前年度的虧損必須足額彌補(bǔ);規(guī)定公司如果發(fā)放股利，就必須保證充分的償債能力。規(guī)定如果公司的留存收益超過(guò)法律所認(rèn)可的合理水平，將被征收額外的稅款。
2.契約性約束
提高現(xiàn)金股利發(fā)放水平將使公司的資金減少，這會(huì)使公司的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)加大，從而會(huì)影響到債權(quán)人的利益。因此，當(dāng)公司以長(zhǎng)期借款協(xié)議、債券契約、優(yōu)先股協(xié)議以及租賃合約等形式向公司外部籌資時(shí)，常要接受一些關(guān)于現(xiàn)金股利支付的限制性條款，以保護(hù)債權(quán)人的權(quán)益。
3.公司內(nèi)部的有關(guān)限制
公司資金的靈活周轉(zhuǎn)，是公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)得以正常進(jìn)行的必要條件，也是公司各方相關(guān)權(quán)益人的權(quán)益得到保障的基礎(chǔ)。因此，公司正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)對(duì)現(xiàn)金的需求便成為對(duì)現(xiàn)金股利分配最重要的限制因素。這一因素對(duì)現(xiàn)金股利政策的影響程度取決于公司資產(chǎn)的流動(dòng)性、投資的需求、公司的籌資能力、盈利的穩(wěn)定性，以及股權(quán)控制要求等因素。
4.股東意愿
股東為了獲得穩(wěn)定收入和出于避稅考慮，會(huì)對(duì)現(xiàn)金股利有不同的需求。國(guó)外成熟的資本市場(chǎng)，上市公司的股利政策一般較為穩(wěn)定，一些靠股利維持生活的股東，反對(duì)公司留存過(guò)多的利潤(rùn)。而一些有著高股利收入的股東會(huì)出于避稅考慮(股利收入所得稅高于股票交易資本利得稅)，反對(duì)公司發(fā)放過(guò)多的現(xiàn)金股利。
三、上市公司現(xiàn)金股利政策信號(hào)內(nèi)涵影響因素的實(shí)證分析
1.提出研究假設(shè)
在本實(shí)證分析中，從盈利能力、資金流動(dòng)性、償債能力、成長(zhǎng)性、經(jīng)營(yíng)能力以及公司規(guī)模角度提出如下研究假設(shè)：
假設(shè)1：每股收益越大，分配的現(xiàn)金股利越多。企業(yè)的盈利能力是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要指標(biāo)之一。盈利能力也就是獲取利潤(rùn)的能力，而利潤(rùn)是債權(quán)人收入本息的資金來(lái)源，是股東取得投資收益的基礎(chǔ)，是公司得以生存發(fā)展的根本所在。公司盈利能力越強(qiáng)，可供分配的利潤(rùn)越多。而鑒于目前我國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)配股的限制，上市公司有可能以通過(guò)發(fā)放現(xiàn)金股利來(lái)提高凈資產(chǎn)收益率的方法獲得配股，因此也會(huì)相應(yīng)提高現(xiàn)金股利。
假設(shè)2：每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量越多，分配的現(xiàn)金股利越多。資金的流動(dòng)性越好，也就意味著企業(yè)的變現(xiàn)能力越強(qiáng)，同時(shí)意味著一旦遇到財(cái)務(wù)危機(jī)，能夠及時(shí)滿足對(duì)資金的需求。企業(yè)的資金流動(dòng)性越強(qiáng)，企業(yè)更愿意分配現(xiàn)金股利而不必?fù)?dān)心財(cái)務(wù)危機(jī)。
假設(shè)3：資產(chǎn)負(fù)債率越高，分配的現(xiàn)金股利越少。對(duì)于償債能力來(lái)說(shuō)，負(fù)債較大、到期償還能力差，更有可能影響到公司的未來(lái)發(fā)展甚至維持經(jīng)營(yíng)的能力。償債能力低的企業(yè)為了應(yīng)付沉重的負(fù)債，大多不愿意將留存收益分配出去，而更愿意將其留在企業(yè)以償還債務(wù)。因此，償債能力越強(qiáng)的企業(yè)分配股利的可能性越大。
假設(shè)4：總資產(chǎn)增長(zhǎng)率越高，分配的現(xiàn)金股利越少。在國(guó)外成熟的資本市場(chǎng)上，上市公司現(xiàn)金股利發(fā)放與企業(yè)成長(zhǎng)性關(guān)聯(lián)較大。高速發(fā)展的公司，需要大量的資金維持其快速發(fā)展，若公司大量分配現(xiàn)金可能會(huì)造成資金短缺，不利于企業(yè)今后的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。
假設(shè)5：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)越多，分配的現(xiàn)金股利越多企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力也就是指企業(yè)管理資產(chǎn)的能力。經(jīng)營(yíng)能力強(qiáng)的企業(yè)能夠更好地利用其現(xiàn)有的資產(chǎn)獲得更大的收益，因而其分配股利的可能性也就越大。
假設(shè)6：公司規(guī)模越大，分配的現(xiàn)金股利越多。公司規(guī)模越小，往往擴(kuò)張的要求越強(qiáng)烈，因而會(huì)較少支付現(xiàn)金股利而更多留存收益或發(fā)放股票股利;相反，大公司擴(kuò)張欲望不強(qiáng)烈，并且憑借大公司的實(shí)力和聲譽(yù)更容易從其他渠道獲得資金，因此可能較多地發(fā)放現(xiàn)金股利
2.樣本選取
根據(jù)研究需要所收集的數(shù)據(jù)包括：2005-2007年樣本公司每股分配的現(xiàn)金股利;2005-2007年樣本公司的相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)。以深圳證券交易所A股上市公司為樣本，所選取的樣本包括2005--2007年共三年的股利分配方案。數(shù)據(jù)分析通過(guò)SPSS統(tǒng)計(jì)軟件進(jìn)行。
3.研究方法
本文在對(duì)上市公司股利政策的影響因素進(jìn)行實(shí)證研究中，采用多元線性回歸分析。多元線性回歸分析主要探討單一因變量與多個(gè)自變量之間的關(guān)系，目的在于以自變量來(lái)解釋因變量。其步驟如下：(1)選擇變量。因變量因不同的研究問(wèn)題而不同，自變量在各項(xiàng)研究假設(shè)中提出。(2)設(shè)計(jì)模型。本文采用線性回歸模型，這些模型只是估計(jì)樣本的平均值，而不是計(jì)算精確值，更不是對(duì)單個(gè)公司的估計(jì)。(3)估計(jì)回歸系數(shù)并檢驗(yàn)?zāi)Ｐ惋@著性。利用樣本數(shù)據(jù)估計(jì)回歸系數(shù)，以t值檢驗(yàn)系數(shù)的顯著性，以R2檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷臄M合程度。(4)消除多重共線性。多重共線性會(huì)使估計(jì)的系數(shù)不穩(wěn)定。本文采用方差膨脹系數(shù)(VTF)來(lái)檢驗(yàn)自變量之問(wèn)的多重共線性，如果vIF大于1O，說(shuō)明存在嚴(yán)重的共線性，需要剔除其中的一個(gè)自變量;如果vⅢ小于l0，說(shuō)明不存在嚴(yán)重的共線性，模型是有效的。(5)解釋模型，分析解釋變量對(duì)被解釋變量的影響程度。(6)得出實(shí)證分析結(jié)論。
4.變量與模型設(shè)計(jì)
根據(jù)上述假設(shè)以及變量定義，建立多元線性回歸模型如下：
其中：a為常數(shù)項(xiàng);為回歸系數(shù)，表示當(dāng)其他自變量取值保持不變時(shí)，該解釋變量取值每增加一個(gè)單位引起被解釋變量數(shù)值的變化量;∈為回歸方程的隨機(jī)誤差項(xiàng)。
5.多元線性回歸分析
為了檢驗(yàn)不同年度影響我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利支付水平的因素，本文分別對(duì)三年樣本進(jìn)行了多元線性回歸分析。同時(shí)為了檢驗(yàn)三年的共同影響因素，本文還將三年樣本混合進(jìn)行了檢驗(yàn)，見(jiàn)表2。
四、結(jié)論
1.從公司的盈利狀況來(lái)看，每股收益(EPS)的系數(shù)在混合模型中為3.706，t檢驗(yàn)指標(biāo)為19.964，該指標(biāo)在各年度系數(shù)均在3.2以上，其中系數(shù)的絕對(duì)值較大，且均在1%的顯著性水平下顯著。說(shuō)明當(dāng)期收益在決定現(xiàn)金股利支付水平時(shí)的作用最強(qiáng)。
2.從公司資金的流動(dòng)性來(lái)看，在混合樣本模型中，每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量(rc)的系數(shù)為0.11，t檢驗(yàn)值為1.747，不顯著。從分年度的結(jié)果看，每股現(xiàn)金凈流量系數(shù)在2006年和2007年符號(hào)為正，在5%的水平下顯著，而在21305年系數(shù)符號(hào)為負(fù)，各年間每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量對(duì)現(xiàn)金股利的影響程度不同，其與現(xiàn)金股利的關(guān)系無(wú)法確定，因此，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量不是影響上市公司現(xiàn)金股利支付水平的主要因素。
3.從負(fù)債水平來(lái)看，在混合樣本模型中，資產(chǎn)負(fù)債率(DEBT)的系數(shù)一0.014，符號(hào)和預(yù)期相符，其在1%顯著性水平下通過(guò)檢驗(yàn)。從分年度的結(jié)果看，3年中每年該指標(biāo)均與現(xiàn)金股利呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，2005年與2007年在1%的顯著性水平下顯著，2006年在5%的顯著性水平下顯著。說(shuō)明負(fù)債作為一種硬約束，對(duì)派發(fā)現(xiàn)金股利起到了制約作用，負(fù)債率高的公司由于較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，降低了派發(fā)現(xiàn)金股利的支付水平。
4.從公司的成長(zhǎng)性看，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率。在混合樣本模型以及2006年、2OO7年樣本模型中的系數(shù)為負(fù)，符號(hào)與預(yù)期的相符，但是不顯著。2005年的樣本中有一個(gè)樣本為0，所以系數(shù)為0。無(wú)論從理論上還是實(shí)證結(jié)果上都表明，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率高的公司會(huì)較多需求資金而少發(fā)放現(xiàn)金股利。根據(jù)有序融資理論，最優(yōu)的融資渠道是內(nèi)部融資，與舉債、發(fā)行新股相比，不需要花費(fèi)籌資費(fèi)用，降低籌資成本。
5.從公司的經(jīng)營(yíng)能力來(lái)看，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(TAT)除了在2005年的樣本模型中為正，其他模型中都為負(fù)，符號(hào)與預(yù)期不符。從理論上講，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高的公司資產(chǎn)的管理能力和使用效率較高，具有一定的獲利能力，但是實(shí)證結(jié)果表明，即使公司資產(chǎn)的管理能力和使用效率較高，也無(wú)法預(yù)測(cè)公司獲利水平較高，因此，有的公司在資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較高的情況下也可能選擇低水平的現(xiàn)金股利。
通過(guò)對(duì)上市公司現(xiàn)金股利政策影響因素的實(shí)證分析結(jié)果表明，上市公司的盈利能力和負(fù)債水平是顯著影響現(xiàn)金股利支付水平的因素。流動(dòng)能力、成長(zhǎng)性、公司規(guī)模與現(xiàn)金股利支付水平正相關(guān)，但不顯著，說(shuō)明它們不是影響現(xiàn)金股利支付水平的主要因素。由此可見(jiàn)，我國(guó)上市公司的現(xiàn)金股利分配政策是獨(dú)立的，它與長(zhǎng)期的、可持續(xù)的財(cái)務(wù)收益水平相關(guān)，并不從屬于其他的經(jīng)營(yíng)決策。它包含了公司對(duì)未來(lái)發(fā)展前景的預(yù)期，向投資者傳遞了關(guān)于公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)能力等方面的信息。
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