佛山照明股利政策分析案例論文
佛山照明股利政策分析案例論文
佛山照明20年來(lái)的持續(xù)高派現(xiàn)引起了廣泛關(guān)注。本文主要對(duì)股改后佛山照明公司的高派現(xiàn)政策進(jìn)行分析，認(rèn)為其不存在超額分配的情況，但并未給中小流通股東帶來(lái)高收益，反而因?yàn)榻陙?lái)公司的虛假陳述等問(wèn)題而承擔(dān)股價(jià)一落千丈的損失，甚至千余股民走上集體訴訟之路。以下是學(xué)習(xí)啦小編整理分享的關(guān)于佛山照明股利政策分析案例論文的相關(guān)文章，歡迎閱讀!
佛山照明股利政策分析案例論文篇一
基于股權(quán)結(jié)構(gòu)的佛山照明現(xiàn)金股利政策解析
【摘 要】佛山照明20年來(lái)的持續(xù)高派現(xiàn)引起了廣泛關(guān)注。本文主要對(duì)股改后佛山照明公司的高派現(xiàn)政策進(jìn)行分析，認(rèn)為其不存在超額分配的情況，但并未給中小流通股東帶來(lái)高收益，反而因?yàn)榻陙?lái)公司的虛假陳述等問(wèn)題而承擔(dān)股價(jià)一落千丈的損失，甚至千余股民走上集體訴訟之路。公司的前兩大股東及其實(shí)際控制人西門(mén)子公司和莊堅(jiān)毅成為持續(xù)高派現(xiàn)中最大的贏家。目前證監(jiān)會(huì)對(duì)公司問(wèn)題的處罰明顯太輕。
【關(guān)鍵詞】佛山照明;股權(quán)結(jié)構(gòu);現(xiàn)金股利
對(duì)于股利，可謂眾說(shuō)紛紜。BLACK在1976年提出“股利之謎”的現(xiàn)象，使得股利一直以來(lái)成為學(xué)術(shù)界研究的熱點(diǎn)。發(fā)達(dá)的西方世界存在股利之謎，中國(guó)由于特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，股利更是迷霧重重。股權(quán)分置改革是中國(guó)資本市場(chǎng)的一個(gè)里程碑，股改在一定程度上改變了國(guó)有股一股獨(dú)大的局面，但目前中國(guó)資本市場(chǎng)上發(fā)放現(xiàn)金股利的公司仍不多，根據(jù)中國(guó)證券報(bào)披露的信息，2000年以前，上市公司派現(xiàn)的比例只在30%左右。2000年末證監(jiān)會(huì)將派現(xiàn)作為再融資的必要條件后，這一比例提升到50%左右。即便如此，中國(guó)資本市場(chǎng)上現(xiàn)金股利的支付率依然很低。在1998至2008年期間，我國(guó)上市公司平均DPS均低于0.2，如再扣去所要繳納的稅費(fèi)，最終股東拿到的股利更低。
然而，在這一大背景下，佛山照明可謂一枝獨(dú)秀，上市20年來(lái)，一直慷慨大方，每年均發(fā)放為數(shù)不小的現(xiàn)金股利，被稱為“現(xiàn)金奶牛”。有文章分析佛山照明的第一大股東國(guó)資委有轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、利益侵占之嫌[1]，那么股改之后，佛山照明第一大股東是歐司朗公司，且其持股比例遠(yuǎn)低于國(guó)資委的23.97%，僅為13.47%，如今佛山照明高派現(xiàn)的目的如何?為何佛山照明愿意并且能夠發(fā)放如此多的現(xiàn)金股利?市場(chǎng)是否給予了積極反應(yīng)?大股東與小股東在獲得現(xiàn)金股利的過(guò)程中是否保持了公平公正?有無(wú)利益侵占之嫌?最近三年佛山照明卻屢爆出造假、隱瞞、甚至遭股民投訴的新聞，一時(shí)間，輿論一片嘩然。即便如此，其高派現(xiàn)政策似乎并未受影響。為什么?論文將重點(diǎn)對(duì)其股改后的派現(xiàn)政策進(jìn)行研究。
1 關(guān)于現(xiàn)金股利的文獻(xiàn)綜述
早在2004年劉峰[2]等一針見(jiàn)血地指出，“大股東要現(xiàn)金、上市公司要業(yè)績(jī)”的利益輸送模式具有一定的普遍意義。周縣華等(2008)[3]、程敏(2009)[4]等研究認(rèn)為在我國(guó)上市公司中，高股利支付水平和支付率并沒(méi)有降低控股股東和中小股東之間代理成本，現(xiàn)金股利支付水平與自由現(xiàn)金流量不相關(guān)，反而成了上市公司向控股股東輸送利益的一種合法工具。肖作平(2012)[5]認(rèn)為終極控制股東并不是把現(xiàn)金股利作為“掏空”的工具，而是把現(xiàn)金股利作為掩飾 “掏空”的面具。反映了終極控制股東試圖用現(xiàn)金股利來(lái)掩蓋他們對(duì)小股東的掠奪行為。
呂長(zhǎng)江、周縣華(2005)[6]運(yùn)用因子分析方法和事件研究方法分析了公司治理結(jié)構(gòu)與股利分配動(dòng)機(jī)的關(guān)系，并認(rèn)為公司高級(jí)管理人員和董事的薪金越高、董事會(huì)主席和監(jiān)事會(huì)主席持股比例越高，則公司越傾向于支付更多的現(xiàn)金股利。當(dāng)公司總經(jīng)理兼任董事長(zhǎng)或者副董事長(zhǎng)時(shí)，其將支付更多的股利;而當(dāng)公司的獨(dú)立董事較多時(shí)，公司傾向于支付高額股利;如果公司同時(shí)在海外上市，其支付的股利也相對(duì)較高。
劉孟暉(2011)[7]的實(shí)證表明股東控制類公司具有較高的現(xiàn)金股利支付意愿和水平，治理的重點(diǎn)在于建立有效的股權(quán)制衡機(jī)制，限制其現(xiàn)金股利的非理性行為;經(jīng)營(yíng)者控制公司具有較低的現(xiàn)金股利支付意愿和水平，治理的重點(diǎn)在于強(qiáng)化與提高其現(xiàn)金股利支付水平。
我國(guó)學(xué)者對(duì)上市公司現(xiàn)金股利做了較多分析，雖然方法各不相同，但結(jié)論基本一致，即上市公司將現(xiàn)金股利作為向大股東輸送利益的工具。 2 佛山照明的股利政策
表1 1994-2013年佛山照明的現(xiàn)金股利政策①
在我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)放現(xiàn)金股利不多且不穩(wěn)定的大背景下，佛山照明堅(jiān)持自1993年上市以來(lái)持續(xù)穩(wěn)定的高派現(xiàn)政策，獨(dú)樹(shù)一幟?？梢钥吹?，近二十年來(lái)，佛山照明每年均派發(fā)較高的現(xiàn)金股利，最高時(shí)達(dá)到每10股7.29元(1995年)，最低時(shí)每10股2.2元(2009年)，20年來(lái)，平均每年每10股派發(fā)4.05元現(xiàn)金股利，在中國(guó)的資本市場(chǎng)上一枝獨(dú)秀，被譽(yù)為“現(xiàn)金奶牛”。除1994年外，其他年份均不送股。20年來(lái)其總計(jì)向A股股東派現(xiàn)20次共32.48億元;募資3次共10.38億元，其派現(xiàn)與募資對(duì)比，派現(xiàn)金額是募資金額的3.13倍，在我國(guó)上市公司中絕無(wú)僅有。
表2 佛山照明2005-2012年財(cái)務(wù)情況表
從營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)總量來(lái)看，公司營(yíng)業(yè)收入基本穩(wěn)定增長(zhǎng)，每年均保持在12億元以上，2011及2012年達(dá)到22億元以上，公司的凈利潤(rùn)保持在2億元以上，只是增長(zhǎng)幅度并不穩(wěn)定。佛山照明2005、2009及2012年均出現(xiàn)不同程度的負(fù)增長(zhǎng)，2006年和2008年利潤(rùn)下降的幅度最大，達(dá)到-47.11%，凈利潤(rùn)減少了近一半。公司的銷售毛利率穩(wěn)定在20%以上。每股收益在2007年達(dá)到最高值0.91元以后，開(kāi)始下降，近年來(lái)穩(wěn)定在0.2元以上。公司的每股凈資產(chǎn)和凈資產(chǎn)收益率的變化基本一致，2005-2007年均較高，2008年開(kāi)始下降，最近穩(wěn)定在3元左右。
圖1 佛山照明2005-2012年每股收益、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流及
派發(fā)現(xiàn)金股利情況
總的來(lái)看，相對(duì)于公司的每股收益及每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的波動(dòng)，每股派現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定。八年來(lái)，公司派發(fā)的現(xiàn)金股利均在低于每股收益，2009年公司的每股收益與派現(xiàn)金額相等，即2009年公司的凈利潤(rùn)全部用于派現(xiàn)，當(dāng)年的派現(xiàn)達(dá)到了佛山照明二十年派現(xiàn)史上的最低值，而當(dāng)年公司的每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流達(dá)到0.5元。2009年以前，公司的每股收益、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流及利潤(rùn)差距較大，2005-2007年，每股派發(fā)的現(xiàn)金股利均遠(yuǎn)低于每股收益。值得注意的是，2007-2008年公司的每股派發(fā)股利高于其每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，表明公司為了保持其持續(xù)高派現(xiàn)，動(dòng)用了投資或籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量或是動(dòng)用了以前年度的未分配利潤(rùn)。由于其低于每股收益，不存在超額派現(xiàn)的情形。2009年-2012年間，公司的每股派發(fā)金額僅低于每股收益、每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流很小的份額，表明公司將實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)及現(xiàn)金流絕大部分用于派現(xiàn)。根據(jù)年報(bào)的相關(guān)資料，2006年后公司將每年利潤(rùn)的65%以上用于分紅。
盡管公司上市二十年來(lái)保持了持續(xù)高派現(xiàn)的股利政策，根據(jù)股利相關(guān)理論，這種股利政策向市場(chǎng)傳遞了公司持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的良好信號(hào)，但公司的股價(jià)在二級(jí)市場(chǎng)上表現(xiàn)平平，甚至股利發(fā)放時(shí)出現(xiàn)連續(xù)股價(jià)下跌的態(tài)勢(shì)。
表3 2005-2013年佛山照明分紅日前后二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)
可以看到，九年來(lái)佛山照明在分紅前一日對(duì)大部分是上漲的，股票上漲有七次，下跌僅兩次。而在分紅日卻與分紅前一日的走勢(shì)正好相反，對(duì)大部分年份股票下跌，八次下跌，僅一次上漲。分紅后一日，上漲四次下跌五次?？梢?jiàn)，即使在股改后，流通股東對(duì)分紅政策依然是不歡迎的，市場(chǎng)將這一事件視為壞消息。
近二十年來(lái)，除2007年大牛市中股價(jià)沖擊29元外，大多數(shù)年份股價(jià)穩(wěn)定在10-15元，并且換手率較低，其股價(jià)一直穩(wěn)定甚至是呆滯。被二級(jí)市場(chǎng)成為“績(jī)優(yōu)垃圾股”。而且從2010年8月公司高管被立案調(diào)查開(kāi)始，公司先后出現(xiàn)了內(nèi)幕交易案、隱瞞關(guān)聯(lián)交易案、股民集體索賠案等不良事件，公司股價(jià)更是一落千丈，由2010年11月的最高21.55元跌落至如今的6.5元左右。
可見(jiàn)，佛山照明不存在超額分配的現(xiàn)象，但其高派現(xiàn)并未給流通股東帶來(lái)高收益。而且隨著其問(wèn)題的不斷曝光，廣大流通股民還承擔(dān)了證券虛假陳述的巨大損失。
那么持續(xù)高派現(xiàn)過(guò)程中，大股東獲得了哪些收益、承擔(dān)了哪些損失呢?
3 佛山照明的股權(quán)結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金股利政策
對(duì)比代理成本理論和利益侵占假說(shuō)，佛山照明的股權(quán)相對(duì)分散，符合利益侵占理論的前提，但法律完備及市場(chǎng)監(jiān)管有效這一條件卻并不符合。對(duì)于利益侵占假說(shuō)，股權(quán)高度集中的假設(shè)條件并不符合，但股東不同質(zhì)及法律保護(hù)不完善、市場(chǎng)監(jiān)督不完全有效的條件符合。從理論上來(lái)看，佛山照明的股利政策既有減少代理成本的作用又有利益侵占的嫌疑。
表4 佛山照明公司前五大股東情況表
佛山照明公司的第一大股東是歐司朗控股有限公司，2004年在香港注冊(cè)成立，資本金50萬(wàn)元，沒(méi)有實(shí)質(zhì)性業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)，持有13.47%的股份，第二大股東是佑昌燈光器材有限公司，1978年在香港成立，注冊(cè)資本金200萬(wàn)元，法人代表為莊堅(jiān)毅，主要經(jīng)營(yíng)范圍是燈光銷售、出入口業(yè)務(wù)，現(xiàn)持有公司10.5%的股份。2004年佛山照明公司開(kāi)始股改，在經(jīng)歷了鐘信才MBO失敗后，于2006年4月簽署正式轉(zhuǎn)讓協(xié)議。而其第一大股東是2004年注冊(cè)成立，并且無(wú)實(shí)質(zhì)性經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。這不僅讓人想到成立歐司朗公司的目的。一個(gè)剛剛注冊(cè)成立不久，且無(wú)實(shí)質(zhì)性業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的公司何以成為資本市場(chǎng)上這只“現(xiàn)金奶牛”的第一大股東?前第一大股東國(guó)資委為何愿意將股權(quán)的一半以上轉(zhuǎn)讓給他?帶著這些疑問(wèn)，筆者進(jìn)一步查找了佛山照明公司前兩大股東的實(shí)際控制人。
圖2 佛山照明前兩大股東持股比例關(guān)系圖
可以看到，西門(mén)子公司間接持有佛山照明8.082%的股權(quán)。莊堅(jiān)毅持有歐司朗佑昌39.86%股權(quán)，歐司朗佑昌則持有佛山照明13.47%股權(quán)，即莊堅(jiān)毅個(gè)人間接持有佛山照明約5.369%股權(quán)，加上其直接持有的0.85%股權(quán)，其共持有約6.219%股權(quán)。另外，莊堅(jiān)毅還持股65%的佑昌燈光器材的股權(quán)，佑昌燈光器材為佛山照明第二大股東，占有10.5%股權(quán)，莊堅(jiān)毅個(gè)人通過(guò)其間接占有6.825%股權(quán)，兩者相加，莊堅(jiān)毅名下直接或間接占有的佛山照明股權(quán)已達(dá)約13.04%股權(quán)，超過(guò)西門(mén)子公司的股份。因此，莊堅(jiān)毅成為佛山照明公司幕后最大的持股人。 2008年11月，歐司朗控股公司收購(gòu)歐司朗佑昌控股39.86%的股權(quán)，而成為德國(guó)歐司朗的全資子公司。這樣西門(mén)子公司通過(guò)德國(guó)歐司朗這一全資子公司，間接控制佛山照明13.47%的股份，莊堅(jiān)毅通過(guò)持有佑昌燈光65%的股份間接控制佛山照明6.825%的股權(quán)，加上其個(gè)人直接持有的0.85%，共持有佛山照明7.765%股權(quán)。如今，佛山照明成為外資控股公司，且前兩大控制人的持股差距拉大。不論如何，西門(mén)子公司和莊堅(jiān)毅成為佛山照明公司幕后的實(shí)際控制人。
值得注意的是，歐司朗控股公司的股票為有限售條件股，即目前不能上市流通，缺乏抬高股價(jià)獲得收益的動(dòng)機(jī)。分紅既延承了公司的一貫做法，又成為其獲得利益的合法工具。雖然其第二大股東佑昌燈光的股份可以自由流通，但其直接控制人莊堅(jiān)毅為了保持其控股地位，也愿意采用分紅這種分配方式。據(jù)統(tǒng)計(jì)，股改完成后的七年來(lái)，公司累計(jì)分紅16.135億元，歐司朗控股公司獲得2.17億元，佑昌燈光獲得1.69億元。在2007-2008年的分紅中，莊堅(jiān)毅直接間接獲得8181.94萬(wàn)元，西門(mén)子公司間接獲得5071萬(wàn)元。在2009-2013年的分紅中，莊堅(jiān)毅直接間接獲得9020.44萬(wàn)元，西門(mén)子間接獲得15647.83萬(wàn)元。七年間莊堅(jiān)毅獲得1.49億元，西門(mén)子獲得1.93億元。
莊堅(jiān)毅何許人也?根據(jù)公司年報(bào)的資料，莊堅(jiān)毅為境外自然人，1995年后當(dāng)選任佛山照明公司董事、副董事長(zhǎng)。2010年5月27日當(dāng)選佛山電器照明股份有限公司董事長(zhǎng)。但因“涉嫌違反證券法律法規(guī)”，被廣東證監(jiān)局立案調(diào)查。2010年8月30日辭去公司董事長(zhǎng)職務(wù)。然而時(shí)至今日，證監(jiān)立案調(diào)查的結(jié)果仍未公布。
實(shí)際上，公司并未因?yàn)樨?fù)面新聞而影響其持續(xù)的高派現(xiàn)，因此公司的大股東一如既往的享受分紅帶來(lái)的高收益。僅是高管鄒建平等被罰18萬(wàn)元，公司被罰40萬(wàn)元，涉事高管辭職而已。目前案件的調(diào)查結(jié)果仍未公布，中小股東的集體訴訟案也延遲開(kāi)庭。
4 主要結(jié)論
佛山照明的案例研究具有較強(qiáng)的代表性，對(duì)大樣本研究也有一定的啟發(fā)借鑒作用。從表面來(lái)看，佛山照明上市二十年來(lái)堅(jiān)持穩(wěn)定的高派現(xiàn)政策，對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)建立尊重投資者、倡導(dǎo)價(jià)值投資的理念起到了良好的引導(dǎo)、示范作用。尤其是2008年8月，證監(jiān)會(huì)頒布了“分紅新政”，要求再融資公司最近三年以現(xiàn)金形式累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的30%。這在一定程度上抑制了上市公司的圈錢(qián)行為，促進(jìn)了我國(guó)上市公司現(xiàn)金股利的發(fā)放水平與質(zhì)量。從這個(gè)意義上講，佛山照明的持續(xù)高股利政策具有一定的積極意義。
但通過(guò)對(duì)公司的財(cái)務(wù)狀況尤其是股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究后發(fā)現(xiàn)，公司不存在超額派現(xiàn)的情況，但持續(xù)高派現(xiàn)政策并未讓大部分流通股東受益。反而是近年來(lái)的隱瞞及虛假陳述讓流通股東損失慘重，不得不走上集體訴訟之路，而其起訴股民的數(shù)量和金額均有可能創(chuàng)下A股市場(chǎng)的新紀(jì)錄。股改后的佛山照明將其原第一大股東國(guó)資委持有的23.97%的股份，轉(zhuǎn)讓給歐司朗控股公司13.47%和佑昌燈光器材有限公司10.5%，股權(quán)更加分散。但歐司朗公司并無(wú)實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，且其股份為有限售條件股，實(shí)際控制人是德國(guó)西門(mén)子公司，發(fā)放現(xiàn)金股利是實(shí)現(xiàn)利益輸送既合法又快捷的手段。其第二大股東有經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)且為無(wú)限售條件流通股，但其實(shí)際控制人莊堅(jiān)毅，為了維持在公司的控制權(quán)并獲得實(shí)際利益，也合法的采用了現(xiàn)金股利這一利潤(rùn)分配工具。西門(mén)子公司和莊堅(jiān)毅在公司持續(xù)高派現(xiàn)中成為最大受益者，與中小股東集體訴訟形成鮮明對(duì)比。其行為嚴(yán)重侵害了中小股東的權(quán)益，持續(xù)高派現(xiàn)成為佛山照明公司向?qū)嶋H控制人輸送利益的工具。因此，加強(qiáng)對(duì)投資者尤其是中小股東的權(quán)益保護(hù)，限制大股東的利益輸送行為，促進(jìn)上市公司持續(xù)健康發(fā)展是完善公司治理、改善股權(quán)結(jié)構(gòu)的主要內(nèi)容。
對(duì)于公司近年來(lái)出現(xiàn)的問(wèn)題，僅以幾十萬(wàn)元的行政處罰和高管的請(qǐng)辭為代價(jià)，明顯處罰太輕。我國(guó)證券法律及媒體對(duì)上市公司的違規(guī)行為并沒(méi)有良好的整治措施，曾經(jīng)轟動(dòng)一時(shí)的五糧液案件中，媒體監(jiān)督對(duì)其大股東借助控制權(quán)實(shí)現(xiàn)利益輸送的行為，并沒(méi)有表現(xiàn)出明顯改善或緩解的跡象。[8]因此加強(qiáng)法制監(jiān)管、提高媒體的監(jiān)督作用將是一項(xiàng)任重而道遠(yuǎn)的工程。
【參考文獻(xiàn)】
[1]陳信元，陳冬華，時(shí)旭.公司治理與現(xiàn)金股利：基于佛山照明的案例研究[J].管理世界，2003，8.
[2]劉峰，賀建剛，魏明海.控制權(quán)、業(yè)績(jī)與利益輸送：基于五糧液的案例研究[J].管理世界，2004，8.
[3]周縣華，呂長(zhǎng)江.股權(quán)分置改革、高股利分配與投資者利益保護(hù)：基于馳宏鋅鍺的案例研究[J].會(huì)計(jì)研究，2008，8.
[4]程敏.派發(fā)現(xiàn)金股利有利于保護(hù)投資者利益嗎：來(lái)自A股和H股上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究，2009，2.
[5]肖作平，蘇忠秦.現(xiàn)金股利是“掏空”的工具還是掩飾“掏空”的面具：來(lái)自中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].管理工程學(xué)報(bào)，2012，2.
[6]呂長(zhǎng)江，周縣華.公司治理結(jié)構(gòu)與股利分配動(dòng)機(jī)：基于代理成本和利益侵占的分析[J].南開(kāi)管理評(píng)論，2005，8.
[7]劉孟暉.內(nèi)部人終極控制及其現(xiàn)金股利行為研究：來(lái)自中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2011，12.
[8]賀建剛，魏明海，劉峰.利益輸送、媒體監(jiān)督與公司治理：五糧液案例研究[J].管理世界，2008，10.
注釋：
?、俪貏e說(shuō)明外，論文中的數(shù)據(jù)均來(lái)自佛山照明公司歷年的年報(bào).
[責(zé)任編輯：湯靜]
佛山照明股利政策分析案例論文篇二
佛山照明的投資價(jià)值分析
[摘 要] 本文從優(yōu)勢(shì)與行業(yè)機(jī)會(huì)分析、財(cái)務(wù)分析、市場(chǎng)投資分析和前景預(yù)測(cè)方面對(duì)佛山照明進(jìn)行詳細(xì)的投資價(jià)值分析，最后得出該公司具有市場(chǎng)投資價(jià)值的結(jié)論。
[關(guān)鍵詞] 佛山照明;投資;財(cái)務(wù)分析
doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2016. 13. 080
[中圖分類號(hào)] F832.5 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A [文章編號(hào)] 1673 - 0194(2016)13- 0142- 05
0 引 言
佛山照明公司自1993年上市以來(lái)，連續(xù)16年進(jìn)行現(xiàn)金分紅，累計(jì)派現(xiàn)高達(dá)21.1億元，是滬深兩市唯一一家現(xiàn)金分紅超過(guò)股票融資的公司，有“現(xiàn)金奶牛”之稱。這一特殊的財(cái)務(wù)現(xiàn)象受到我國(guó)證券投資者與財(cái)務(wù)金融界的極大關(guān)注。本文將對(duì)佛山照明的投資價(jià)值進(jìn)行分析，深入挖掘這家公司實(shí)際的經(jīng)營(yíng)情況和財(cái)務(wù)信息，預(yù)測(cè)其未來(lái)的發(fā)展前景以及投資價(jià)值。
1 佛山照明概述
1.1 公司簡(jiǎn)介
佛山電器照明股份有限公司是由全民所有制的國(guó)營(yíng)公司佛山市電器照明公司，于1992年10月改組為佛山市第一家股份制試點(diǎn)公司，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)為機(jī)電產(chǎn)品出口基地，享有自營(yíng)進(jìn)出口業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)權(quán)。公司主要生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)各種電光源產(chǎn)品及其配套燈具，其電光源產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)、國(guó)際市場(chǎng)上享有“中國(guó)燈王”的美譽(yù)。
1.2 公司的優(yōu)勢(shì)與行業(yè)機(jī)會(huì)分析
1.2.1 優(yōu)勢(shì)分析
佛山照明主營(yíng)的節(jié)能產(chǎn)品也是政府產(chǎn)業(yè)政策所支持的產(chǎn)品，具有廣闊的市場(chǎng)前景，并且政府現(xiàn)在也通過(guò)政策大力地引導(dǎo)與推廣節(jié)能燈具，而該公司的主要產(chǎn)品中的金屬鹵化物燈、T8及T5細(xì)管徑高效節(jié)能熒光燈、緊湊型節(jié)能熒光燈和反光碗等，以及主要與T8、T5、節(jié)能燈配套的燈具等系列產(chǎn)品都是國(guó)家利用財(cái)政補(bǔ)貼的重點(diǎn)支持對(duì)象。同時(shí)該公司具有自營(yíng)進(jìn)出口權(quán)，在出口量上是我國(guó)比較多的電光源公司。
1.2.2 行業(yè)機(jī)會(huì)分析
隨著人們的環(huán)保節(jié)能減排的意識(shí)越來(lái)越強(qiáng)，市場(chǎng)需求越來(lái)越大，伴隨國(guó)家相關(guān)政策的出臺(tái)和對(duì)應(yīng)財(cái)政補(bǔ)貼，現(xiàn)階段我國(guó)的電光源行業(yè)趨于快速發(fā)展的行業(yè)，日后的節(jié)能燈將成為市場(chǎng)和電光源消費(fèi)的主流產(chǎn)品，節(jié)能燈的市場(chǎng)前景廣闊并具有逐步增長(zhǎng)的需求，這足以說(shuō)明電光源行業(yè)具有巨大的發(fā)展?jié)撃埽鹕秸彰髟谶@個(gè)行業(yè)的發(fā)展具有盈利性和上升空間。
2 佛山照明財(cái)務(wù)指標(biāo)分析
本文收集佛山照明2010-2014年財(cái)務(wù)報(bào)表，運(yùn)用全面系統(tǒng)的分析方法，客觀地評(píng)價(jià)公司的業(yè)績(jī)。
2.1 盈利能力分析
2.1.1 總資產(chǎn)報(bào)酬率
與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)對(duì)比，佛山照明的總資產(chǎn)報(bào)酬率在行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)附近上下波動(dòng)，說(shuō)明該公司的總資產(chǎn)為公司創(chuàng)造利潤(rùn)僅與行業(yè)水平持平，資產(chǎn)的盈利能力還有待提高。
從表中可知，從2010年到2012年，資產(chǎn)報(bào)酬率逐年增長(zhǎng)，說(shuō)明該公司的總資產(chǎn)獲利能力在不斷地增強(qiáng)，特別在2012年有大幅度增長(zhǎng)，查閱報(bào)表可知，相較于2011年，2012年的投資收益增加8 066.94%，究其原因是該公司出售深圳市量科創(chuàng)業(yè)投資有限公司18.5%的股份和佛山高明富灣山水休閑渡假�有限公司100%股權(quán)，該行為直接導(dǎo)致利潤(rùn)總額增加37.75%，雖然資產(chǎn)總額也增長(zhǎng)9.28%，但增長(zhǎng)幅度遠(yuǎn)小于利潤(rùn)總額。2013年總資產(chǎn)收益率卻發(fā)生大幅下降，翻閱報(bào)表，發(fā)現(xiàn)當(dāng)年投資收益比上年減少101.45%，說(shuō)明該公司的非主營(yíng)業(yè)務(wù)的收益對(duì)公司利潤(rùn)的影響較大。
2.1.2 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率
營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率近五年的波動(dòng)較大。究其原因，銷售收入雖然隨著時(shí)間的推移呈現(xiàn)出一個(gè)上升的狀態(tài)，但銷售成本也上升，特別在2013年，由于銷售成本的大幅度上升，導(dǎo)致2013年?duì)I業(yè)利潤(rùn)率急劇下降，公司必須重視銷售成本的管理，適當(dāng)降低銷售成本。
2.1.3 銷售獲利能力
銷售毛利率連續(xù)四年下降，一方面由于市場(chǎng)的需求下滑，導(dǎo)致公司的銷售下降，另一方面，公司應(yīng)當(dāng)提高自身的生產(chǎn)效率，為公司創(chuàng)造利潤(rùn)。
銷售凈利率先降后升再降低，由前面的分析可知2012年凈利潤(rùn)的回升是佛山照明把自己持有其他公司的股份進(jìn)行賣出而導(dǎo)致的，所以總的來(lái)說(shuō)，該公司的成本費(fèi)用的控制有待加強(qiáng)。
2.1.4 成本費(fèi)用率
從表中可知，該公司2013年以及2014年凈利潤(rùn)的大幅度下降除利潤(rùn)率中投資收益的影響以外，其成本費(fèi)用的提高也是一個(gè)重要的原因。
2.2 營(yíng)運(yùn)能力分析
2.2.1 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率
佛山照明近五年總資產(chǎn)為公司創(chuàng)造價(jià)值一般，2012年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率達(dá)到0.890，原因是前文提及的持有投資的出售導(dǎo)致總資產(chǎn)的大幅度減少。2013和2014年，由于公司的經(jīng)營(yíng)管理效益不佳，導(dǎo)致公司成本增加遠(yuǎn)大于收入的增加，進(jìn)而導(dǎo)致總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降。
2.2.2 流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率
流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率五年來(lái)平均值在0.6左右。2013和2014年該指標(biāo)發(fā)生較明顯下滑。公司流動(dòng)資產(chǎn)利用效率不斷降低，占用閑置的流動(dòng)資產(chǎn)，降低了公司的盈利水平。
2.2.3 存貨周轉(zhuǎn)率
近五年的存貨周轉(zhuǎn)率總體呈現(xiàn)平穩(wěn)上升態(tài)勢(shì)，減少了存貨的資金占用，促進(jìn)資金的回籠。但存貨在一個(gè)營(yíng)業(yè)周期，周轉(zhuǎn)不到0.5次，長(zhǎng)期這樣下去，可能會(huì)導(dǎo)致存貨的堆積，公司應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)存貨的管理。
2.2.4 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率
應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率近五年來(lái)先升后降。2013年和2014年該指標(biāo)下降，是因?yàn)楣緸榇龠M(jìn)資金回籠，減少收款費(fèi)用和壞賬準(zhǔn)備，增加流動(dòng)資產(chǎn)的收益能力，從前文可知2013年的銷售收入是最低的，為刺激銷量，公司在2014年采取寬松的賒銷政策，一定程度上促進(jìn)銷量。
2.3 償債能力分析
2.3.1 短期償債能力 佛山照明近五年的流動(dòng)比率都大于3，說(shuō)明公司的短期償債能力很強(qiáng)，但流動(dòng)比率高達(dá)4.7，反映大量的閑置資金被流動(dòng)資產(chǎn)占用，影響其他投資資產(chǎn)的發(fā)展。
速動(dòng)比率都大于2，說(shuō)明公司的速度資產(chǎn)在資產(chǎn)份額中不小，公司的短期償債能力很強(qiáng)。結(jié)合流動(dòng)比率可知該公司存貨在資產(chǎn)中所占比例不小，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)存貨的管理。
2.3.2 長(zhǎng)期償債能力
佛山照明近五年的資產(chǎn)負(fù)責(zé)率均保持在20%以下。公司的長(zhǎng)期償債能力較強(qiáng)，但是也反映公司經(jīng)營(yíng)相對(duì)保守，未能充分利用債務(wù)杠桿為企業(yè)節(jié)稅。
2.4 發(fā)展能力分析
2.4.1 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率
除2012年外，公司近五年的主營(yíng)業(yè)務(wù)都保持較高增長(zhǎng)和發(fā)展?jié)摿Α?012年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入負(fù)增長(zhǎng)，是由于歐債危機(jī)陰霾不散，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力，公司的出口產(chǎn)品受到嚴(yán)重的影響;國(guó)內(nèi)銀根持續(xù)緊縮，經(jīng)濟(jì)放慢，市場(chǎng)需求下降，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)受到影響。
2.4.2 凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率與資產(chǎn)增長(zhǎng)率的比較
從上表可知，2013年凈利潤(rùn)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，前文提及可知是投資收益造成的，但2014年也出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，這也反映公司應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格控制成本費(fèi)用。但是從資產(chǎn)的增長(zhǎng)率來(lái)看，和公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率并不符合，擴(kuò)張的資產(chǎn)可能還未能為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，也可能存在資產(chǎn)擴(kuò)張的不合理性，這一點(diǎn)必須要引起注意。
3 佛山照明的杜邦分析
(1)從表中可知，凈資產(chǎn)收益率主要是受到銷售凈利率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的影響造成的。2011年的下降，主要是銷售凈利率下降約3%，2012年存在高的凈利率也是銷售凈利率大幅度上漲造成的，而2013年、2014年凈資產(chǎn)收益率大幅度下降，也是銷售凈利率下降8%及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降一半導(dǎo)致的。
(2)從五年的數(shù)據(jù)上看，佛山照明在2012年創(chuàng)下17.573%的高銷售凈利率，這是因?yàn)槌鍪鄢钟械拈L(zhǎng)期股權(quán)投資賺取投資收益收入造成的，具有短期性。然而在2013年、2014年呈下降的趨勢(shì)，所以佛山照明不能依靠非主營(yíng)業(yè)務(wù)獲取大額利潤(rùn)。
(3)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總體呈下降趨勢(shì)。在2012年上漲，主要是佛山照明變賣長(zhǎng)期股權(quán)導(dǎo)致的總資產(chǎn)的減少，而營(yíng)業(yè)收入有所上升導(dǎo)致的，公司的經(jīng)營(yíng)管理并沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的改進(jìn)。
(4)該企業(yè)的權(quán)益乘數(shù)一直都比較低，未能充分地利用負(fù)債經(jīng)營(yíng)為企業(yè)節(jié)約稅賦，說(shuō)明佛山照明債務(wù)傾向于保守。
綜上所述，佛山照明公司雖然營(yíng)業(yè)收入在節(jié)節(jié)攀升，但其成本增加的幅度大于收入的，造成每年的利潤(rùn)在減少，導(dǎo)致成本上升，除物價(jià)和人工的上漲，固定資產(chǎn)的增長(zhǎng)大于營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)，增加經(jīng)營(yíng)成本。但從資產(chǎn)和負(fù)債的比例來(lái)看，佛山照明資金還是很雄厚的，資產(chǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于負(fù)債，并且籌資能力比較強(qiáng)。佛山照明應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格控制成本，減少固定資產(chǎn)的浪費(fèi)和閑置，不斷開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，合理利用債務(wù)杠桿效益。
4 佛山照明的市場(chǎng)投資分析
市凈率指每股股價(jià)與每股凈資產(chǎn)的比例。市凈率估值法的投資價(jià)值分析，該方法首先將佛山照明公司股票各年市凈率歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行排序，把其中過(guò)高和過(guò)低的異常數(shù)據(jù)剔除掉，取市凈率的算術(shù)平均數(shù)或者中間數(shù)(即表中的數(shù)據(jù))，并以歷史市凈率作為預(yù)測(cè)依據(jù)，與公司每股收益相乘即可得到當(dāng)前股票股價(jià)即市場(chǎng)價(jià)值。
隨著社會(huì)提倡環(huán)保，建議使用節(jié)能產(chǎn)品，以及國(guó)家一系列政策的出臺(tái)和“十二五”提出的電光行業(yè)的改進(jìn)計(jì)劃，給電光源行業(yè)注入新的動(dòng)力，佛山照明公司得到快速發(fā)展。這就體現(xiàn)在2010年的股價(jià)逐步上漲，最高達(dá)到22元。但隨著環(huán)保節(jié)能產(chǎn)業(yè)的不斷發(fā)展，國(guó)內(nèi)外競(jìng)爭(zhēng)者的不斷加入，競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，公司的銷售受到?jīng)_擊，使得2011年和2013年的股價(jià)趨于下跌。由于公司盲目性的經(jīng)營(yíng)擴(kuò)張，各項(xiàng)成本偏高，嚴(yán)重影響利潤(rùn)，股價(jià)一路下滑。隨著公司經(jīng)營(yíng)的改善，以及2015上半年短暫的經(jīng)濟(jì)回暖，股價(jià)逐步上升，但隨著2015下半年經(jīng)濟(jì)的不景氣，股市總體趨于下跌。所以考慮宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)發(fā)展、公司自身因素后，本文選取的數(shù)據(jù)剔除股價(jià)在2010年的最高值和2012年的最低值，取其平均值得到其最大的市盈率，進(jìn)而對(duì)佛山照明進(jìn)行市場(chǎng)估值。
從表中取其市盈率，即最大值2010年佛山照明的平均市凈率為5.7，推算其股票市場(chǎng)價(jià)格應(yīng)該為5.7×3.53=20.12元，即為市場(chǎng)的最大估值;同時(shí)取其市盈率最低值，即2012年的平均市盈率2.17，可以推算估價(jià)為2.17×3.53=7.66元，為市場(chǎng)的最低估值。那么佛山照明股價(jià)估價(jià)區(qū)間為[7.66，20.12]元，而佛山照明2016年3月11日的收盤(pán)價(jià)為8.6元，該價(jià)格顯然被嚴(yán)重低估，目前隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的不景氣趨于下滑，由此可知公司目前的股價(jià)未能真實(shí)反映公司的內(nèi)在價(jià)值，存在被低估的現(xiàn)象。
5 公司的前景預(yù)測(cè)
隨著人們環(huán)保意識(shí)的增強(qiáng)，環(huán)保已經(jīng)成為世界的主流，國(guó)家對(duì)環(huán)保的產(chǎn)品給予一定的優(yōu)惠政策，這對(duì)佛山照明來(lái)說(shuō)，是一個(gè)機(jī)會(huì)。佛山照明需要不斷完善節(jié)能產(chǎn)品生產(chǎn)上的技術(shù)，提高產(chǎn)品質(zhì)量，降低產(chǎn)品的能耗性，研發(fā)環(huán)保節(jié)能燈的核心技術(shù)，進(jìn)而提升品牌影響力，占領(lǐng)廣闊的市場(chǎng)，所以佛山照明是一個(gè)具有良好發(fā)展前景的公司。
6 結(jié) 語(yǔ)
通過(guò)對(duì)佛山照明進(jìn)行優(yōu)勢(shì)與行業(yè)機(jī)會(huì)分析、財(cái)務(wù)分析、市場(chǎng)投資分析、前景預(yù)測(cè)，筆者發(fā)現(xiàn)佛山照明具有投資價(jià)值，其資金比較雄厚，只要能夠合理地配置資產(chǎn)，適當(dāng)增加債務(wù)資本，不斷研發(fā)核心技術(shù)，公司的發(fā)展將會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。
主要參考文獻(xiàn)
[1]韓華，唐菲，趙夏. 基于主成分分析的上市公司投資價(jià)值分析[J].科技進(jìn)步與對(duì)策，2011，28(6)：99-102.
[2]方紅，賈晶晶. 我國(guó)新能源行業(yè)上市公司投資價(jià)值統(tǒng)計(jì)分析[J].云南財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)：社會(huì)科學(xué)版，2011(5)：78-83.
[3]李勝軍. 市凈率、市售率在上市公司投資價(jià)值分析中的應(yīng)用[J].價(jià)值工程，2012，31(5)：145.
佛山照明股利政策分析案例論文相關(guān)文章：