股利政策國(guó)外文獻(xiàn)論文

　　股利之謎使人們對(duì)股利政策的研究繼往開(kāi)來(lái)。本文簡(jiǎn)要介紹西方傳統(tǒng)理論和現(xiàn)代理論，結(jié)合中國(guó)的研究現(xiàn)狀，作出探討與總結(jié)。以下是學(xué)習(xí)啦小編整理分享的關(guān)于股利政策國(guó)外文獻(xiàn)論文的相關(guān)文章，歡迎閱讀!

　　股利政策國(guó)外文獻(xiàn)論文篇一

　　西方股利政策及中國(guó)股利政策研究現(xiàn)狀探討

　　摘要：股利之謎使人們對(duì)股利政策的研究繼往開(kāi)來(lái)。本文簡(jiǎn)要介紹西方傳統(tǒng)理論和現(xiàn)代理論，結(jié)合中國(guó)的研究現(xiàn)狀，作出探討與總結(jié)。

　　關(guān)鍵詞：傳統(tǒng)股利理論 現(xiàn)代股利理論 代理成本理論 信號(hào)理論 迎合理論

　　股利政策作為公司的一項(xiàng)重大財(cái)務(wù)決策，決定了公司稅后利潤(rùn)的分配。各種股利理論層出不窮，實(shí)證研究相繼展開(kāi)。本文以時(shí)問(wèn)為線，介紹西方傳統(tǒng)理論和現(xiàn)代理論，結(jié)合中國(guó)研究現(xiàn)狀，作出探討與總結(jié)。

　　一、傳統(tǒng)股利理論

　　(一)“一鳥(niǎo)在手”理論

　　Gordon(1962)認(rèn)為由于投資者偏好“在手的鳥(niǎo)”(股利)而非“在林的鳥(niǎo)”(資本利得)，使得股票價(jià)格與股利支付率成正比。公司采用高股利政策，使公司價(jià)值最大化。但其數(shù)學(xué)推論過(guò)于理想化，無(wú)法全面解釋現(xiàn)實(shí)。

　　(二)MM股利無(wú)關(guān)論

　　1961年，Miller和Modigliani(以下簡(jiǎn)稱(chēng)MM)，認(rèn)為在無(wú)稅以及套利機(jī)制作用下，公司價(jià)值不受股利政策影響，而完全由其投資政策所決定。MM理論是最具影響的股利理論，其后各種理論在其基礎(chǔ)上放松假設(shè)進(jìn)而展開(kāi)，成為研究的基點(diǎn)。

　　(三)稅差理論

　　Farrar和Selwyn(1967)開(kāi)刨了稅差理論：考慮稅收問(wèn)題的情況下，假定資本利得的稅率低于股利的稅率，股東將偏好資本利得。后經(jīng)Brennan(1970)結(jié)合資本資產(chǎn)定價(jià)模型，拓展到一般均衡領(lǐng)域。該理論沒(méi)有說(shuō)明發(fā)放股利和發(fā)放比例的問(wèn)題，且遭到了Miller和Scholes(1978)的挑戰(zhàn)：投資者可以通過(guò)自身的負(fù)債杠桿對(duì)股息收入進(jìn)行避稅。

　　二、現(xiàn)代股利理論

　　(一)追隨者效應(yīng)理論

　　發(fā)于稅差理論，稅收政策不同，投資者股利偏好不同，企業(yè)以其特定的股利支付率來(lái)吸引相應(yīng)追隨者。供需變化下，股價(jià)變化，不同投資者的偏好得到滿足，達(dá)到動(dòng)態(tài)平衡。但沒(méi)有具體說(shuō)明公司選定怎樣的追隨者以最大化公司價(jià)值。Gourio和Miao(2010)研究了2003年稅收政策變化的影響：當(dāng)發(fā)生持久的預(yù)期之外減稅政策時(shí)，股利、權(quán)益融資、總投資都會(huì)立即增加;如果政策是暫時(shí)的，則總投資減少，股利增加，最終穩(wěn)態(tài)結(jié)果不變，因?yàn)橐脺p投資支出以支付股利。

　　(二)代理成本理論

　　認(rèn)為公司股東、債權(quán)人、管理者有不同的利益訴求，其各自動(dòng)機(jī)影響了股利的發(fā)放。Rozeff(1982)考慮了交易成本和代理成本構(gòu)成的總成本問(wèn)題;Easterbrook(1984)分代理成本為監(jiān)督成本和與風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)的成本;Kalay(1982)與Jensen(1986)分別從契約和現(xiàn)金流角度研究股東與債權(quán)人矛盾，揭示逆向財(cái)富轉(zhuǎn)移現(xiàn)象;Allen、Bernardo和Welch(2000)說(shuō)明了吸引偏好股利的機(jī)構(gòu)投資者，可以減少監(jiān)管成本的問(wèn)題。Brockman和Unlu(2009)認(rèn)為嚴(yán)格股利政策將作為債權(quán)人權(quán)利的補(bǔ)充以降低公司債權(quán)的代理成本。通過(guò)檢驗(yàn)52個(gè)國(guó)家的樣本，發(fā)現(xiàn)股利的發(fā)放率和發(fā)放額在債權(quán)人權(quán)利較弱的國(guó)家顯著地較低。

　　(三)信號(hào)理論

　　股利是否具有怎么樣的信息含量? Bhattacharya(1979)、Miller(1985)、John(1985)和Willi8ins(1987)認(rèn)為股利反應(yīng)了公司的未來(lái)。實(shí)證研究多數(shù)驗(yàn)證了股利的增加或首次發(fā)放股利令市場(chǎng)有正面反應(yīng)，反之則不然。Leftwich(1994)和DeAngelo(1996)認(rèn)為信號(hào)作用需要依托盈利信息，故難以區(qū)分兩者實(shí)際作用。Nissim(2001)、Kimie(2005)驗(yàn)證了美國(guó)市場(chǎng)與日本市場(chǎng)的股利政策包含公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的信息。但是，Benartzi(1997)分析1979-1991年紐交所和美交所數(shù)據(jù)，認(rèn)為股利變動(dòng)傳遞的是當(dāng)期和上一期的盈利信息。Andres、Betzer(2009)等使用I/B/E/S作為指標(biāo)，實(shí)證檢驗(yàn)不正常的收益與股利宣告中的信息顯著相關(guān)。Chemmanur(2010)實(shí)證檢驗(yàn)香港公司的股利政策更具彈性，信號(hào)效果較弱。

　　(四)交易費(fèi)用理論

　　考慮實(shí)現(xiàn)資本利得時(shí)的交易費(fèi)用，在市場(chǎng)摩擦比較大、交易成本較高的市場(chǎng)，股利具有經(jīng)濟(jì)性。但這與現(xiàn)實(shí)中，美國(guó)成熟市場(chǎng)股利支付率較高的事實(shí)不符。

　　(五)股權(quán)結(jié)構(gòu)理論

　　Makinson認(rèn)為股權(quán)結(jié)構(gòu)比較緊密時(shí)(家族式企業(yè)等)，信息不對(duì)稱(chēng)性小，股利政策的信號(hào)作用不重要，解釋了股權(quán)結(jié)構(gòu)分散的美英等國(guó)公司，與依賴(lài)家族、銀行和集團(tuán)融資的歐洲大陸、日本等國(guó)公司在股利支付上的差異。

　　(六)行為學(xué)派理論

　　Shefrin和Statman(1984)提出自我控制理論，接受股利和出售股票之問(wèn)不能完全替代，一些投資者偏好股利有各種原因(退休者需要現(xiàn)金使用;使用股利不需要處理股票投資;后悔規(guī)避等)。Frankfurter和Lane(1984)引入社會(huì)經(jīng)濟(jì)學(xué)角度，認(rèn)為管理者意識(shí)到了股利可以體現(xiàn)公司價(jià)值，因而發(fā)放股利。Golembiewaki(1988)認(rèn)為由于能力和信息上的局限，人的理性是有限的。這些理論本質(zhì)上都放松了市場(chǎng)理性的假設(shè)。

　　(七)股利迎合理論

　　Baker和Wurgler(2004)認(rèn)為管理者會(huì)為迎合投資者對(duì)股利的喜好而發(fā)放或不發(fā)放股利。Wei Li和Erik Lie(2005)也驗(yàn)證了股利政策取決于資本市場(chǎng)對(duì)股利的偏好。Denis和Osobov(2008)對(duì)美國(guó)等六國(guó)的研究結(jié)果對(duì)追隨者效應(yīng)、信號(hào)理論和迎合理論都提出了挑戰(zhàn)：1994-2002年問(wèn)，股利發(fā)放的減少是由于新上市公司沒(méi)有按照預(yù)期發(fā)放股利，而股利發(fā)放總額不減，集中于盈利好的大公司。

　　(八)財(cái)務(wù)周期理論

　　Fama和French(2001)，Grullon(2002)DeAngelo(2004)認(rèn)為，處于起步階段的公司由于相對(duì)較多的發(fā)展機(jī)遇以及有限的資源，更傾向于將利潤(rùn)轉(zhuǎn)為留存收益而不發(fā)放股利;而成熟的公司則反之。隨著公司的成長(zhǎng)成熟，股利的發(fā)放逐漸增多。Ferris、Jayaraman和Sabherwal(2008)的實(shí)證研究佐證了股利的財(cái)務(wù)周期理論。

　　三、國(guó)內(nèi)股利政策研究

　　國(guó)內(nèi)關(guān)于股利問(wèn)題的研究側(cè)重于應(yīng)用理論解釋我國(guó)資本市場(chǎng)，以及解釋股利政策變更的現(xiàn)象。

　　魏剛(1998)發(fā)現(xiàn)中國(guó)股票市場(chǎng)偏好股份分紅;孔小文和于笑坤(2003)驗(yàn)證了股利的信號(hào)傳遞。

　　原紅旗(2001)指出代理問(wèn)題嚴(yán)重;特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)(分拆上市)和治理結(jié)構(gòu)(內(nèi)幕交易、資源浪費(fèi))對(duì)股利形式的選擇有重要影響;控股股東以現(xiàn)金股利形式盤(pán)剝上市公司;上市公司浪費(fèi)股票股利的資金;企業(yè)規(guī)模對(duì)股利形式選擇有重要影響。

　　馬曙光(2005)發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金股利和資金侵占同是大股東實(shí)現(xiàn)其股權(quán)價(jià)值最大化的手段。肖星(2003)、汪平(2009)、王茜(2009)發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度較高的公司更愿意發(fā)放現(xiàn)金股利，

　　以及更高的每股股利和股利支付率，而非國(guó)有企業(yè)的股利政策更容易受到經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響。

　　胡國(guó)柳(2010)結(jié)合代理理論，發(fā)現(xiàn)股權(quán)分置改革前大股東偏好現(xiàn)金股利分配;改革后，股利分配率出現(xiàn)下降趨勢(shì)。王艷茹(2010)通過(guò)對(duì)不同生命周期企業(yè)股利政策的研究，從側(cè)面驗(yàn)證了股利的財(cái)務(wù)周期理論。呂長(zhǎng)江(2010)反駁了信號(hào)傳遞效應(yīng)，認(rèn)為股利只傳遞當(dāng)期凈利潤(rùn)信息

　　四、小結(jié)

　　三個(gè)經(jīng)典傳統(tǒng)股利理論，層次不同：“一鳥(niǎo)在手”樸素且有行為意味;稅差理論打開(kāi)了一個(gè)維度(稅);而刪理論的地位是宗師級(jí)的，構(gòu)建了穩(wěn)固的支點(diǎn)。

　　追隨者理論細(xì)化了稅這個(gè)維度：投資者引導(dǎo)企業(yè)股利政策;同時(shí)，股權(quán)結(jié)構(gòu)理論細(xì)化了投資者這個(gè)維度的方法。因此，股權(quán)結(jié)構(gòu)理論與追隨者理論是以投資者的變動(dòng)為紐帶而相互聯(lián)系。交易費(fèi)用理論與稅相關(guān)理論思路相同，皆放寬了完美市場(chǎng)的假設(shè)。

　　代理成本理論和信號(hào)理論與信息經(jīng)濟(jì)學(xué)與經(jīng)理人市場(chǎng)發(fā)展有關(guān)：一方面拓展及細(xì)化了相關(guān)人員(債權(quán)人、所有者、管理者);另一方面，以股利政策作為博弈工具。從新的視角，跳出了思維范式。如果MM理論是一個(gè)支點(diǎn)，那這兩個(gè)理論是一個(gè)根植于信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的平臺(tái)。

　　行為學(xué)派理論放松理性的假設(shè)，影響是巨大的：打開(kāi)了原有封閉的研究系統(tǒng)，至于一個(gè)令人興奮而膽寒的宇宙：人類(lèi)的意識(shí)與行為。是在生物學(xué)還是在哲學(xué)范疇解釋人類(lèi)的意識(shí)與行為?

　　股利迎合理論和財(cái)務(wù)周期理論近10年來(lái)較有活力：前者泛著行為學(xué)派的光芒，后者則打開(kāi)了公司這個(gè)維度。

　　目前研究可分四類(lèi)：

　　1.實(shí)證檢驗(yàn)，調(diào)和兩個(gè)或多個(gè)要素：A11en、Bernardo和Welch(2000)調(diào)和追隨者效應(yīng)理論和代理成本理論;Chemmanur(2010)調(diào)和稅收和信號(hào)理論;Makinson調(diào)和了代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)。

　　2.對(duì)股利迎合理論和財(cái)務(wù)周期理論進(jìn)一步研究：Ferris、Jayaraman和Sabherwal(2008)的實(shí)證檢驗(yàn)。

　　3.以地區(qū)、文化等為維度，橫向比較各個(gè)市場(chǎng)，但非股利政策之根本。

　　4.現(xiàn)象描述分析，如Chen的兩階段論，但解釋不系統(tǒng)。

　　回顧國(guó)內(nèi)，由于市場(chǎng)不成熟，以及上市公司的特點(diǎn)，我國(guó)的股利研究始終處于步履蹣跚的實(shí)證檢驗(yàn)階段，可以研究因素較多，如：政策變動(dòng)、股權(quán)結(jié)構(gòu)、分拆上市等。矛盾地說(shuō)，推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)走向成熟的現(xiàn)實(shí)意義較之學(xué)術(shù)意義更大。

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