股利政策理論有哪些
公司股利理論是公司金融中的重要理論之一,主要有股利無關(guān)論和股利有關(guān)論。以下是學(xué)習(xí)啦小編精心整理的股利政策理論的相關(guān)資料，希望對(duì)你有幫助!
股利政策理論
股利理論與股利政策研究
【摘要】公司股利理論是公司金融中的重要理論之一,主要有股利無關(guān)論和股利有關(guān)論。在投資者的偏好、股利的稅負(fù)差別、信息傳遞、代理成本、交易成本的影響下,如何制定股利政策會(huì)直接影響公司的市場價(jià)值。在實(shí)踐中,公司結(jié)合自身實(shí)際情況,已形成了多種股利分配政策。
【關(guān)鍵詞】股利理論;股利政策
股利理論至今仍是學(xué)術(shù)界內(nèi)有爭議的一個(gè)問題。費(fèi)雪・克萊爾在1976年稱之為“股利之謎”。謎題的關(guān)鍵就是股利的支付率是否與股東的財(cái)富和股票的價(jià)格相關(guān),基于此,股利理論存在兩大流派:股利無關(guān)論和股利相關(guān)論。
一、股利理論及新發(fā)展
(一)股利無關(guān)論(MM理論)
1.MM理論的假設(shè)
(1)完善資本市場假設(shè):任何一位證�交易者都沒有足夠的力量通過其交易活動(dòng)對(duì)股票的現(xiàn)行價(jià)格產(chǎn)生明顯的影響。同時(shí),證�的發(fā)行和買賣等交易活動(dòng)不存在經(jīng)紀(jì)人費(fèi)用、交易稅和其他交易成本,在利潤分配與不分配,或資本利得與股利之間均不存在稅負(fù)差異。
(2)完整理性投資者假設(shè):所有的市場參與者均以個(gè)人財(cái)富的最大化為追求目標(biāo)。
(3)對(duì)未來的充分肯定假設(shè):所有的投資者對(duì)未來投資、利潤和股利具有相同的信念。
(4)信息完備假設(shè):所有的投資者都可以平等地免費(fèi)獲得影響股票價(jià)格的任何信息。
2.MM理論的內(nèi)容
(1)股利的支付率并不影響公司的價(jià)值:公司的股票市價(jià)是公司價(jià)值的反應(yīng),而公司的價(jià)值取決于其擁有的資產(chǎn)及其盈利能力。公司的盈余在股利與留存盈余之間分配,并不影響公司的價(jià)值。
(2)股利政策在公司的政策中居于次要位置,而投資政策才是公司的主導(dǎo)政策。這是因?yàn)橥顿Y政策是形成資產(chǎn)獲利能力的基礎(chǔ),而股利政策不過是服從于投資政策的一種籌資策略而已。
(3)既得的股利和股價(jià)升值而形成的資本利得是組成股東財(cái)富的兩大部分。公司發(fā)放股利將使公司增長有所減退,進(jìn)而引起股價(jià)的下跌。股東從股利的到的好處將正好被股價(jià)下降而產(chǎn)生的損失所抵消。因此,股利的發(fā)放不會(huì)影響到股東財(cái)富的數(shù)量。
(4)對(duì)具有理性的投資者來說,在股利和資本利得的選擇上并不存在凈偏好。如果股利的支付率太低,投資者可以出售一部分股票,以補(bǔ)償股利支付的不足。相反,如果股利支付的太高,投資者可以購入一部分股票,以擴(kuò)大投資。
(二)股利有關(guān)理論
1.傳統(tǒng)股利理論
傳統(tǒng)股利理論也就是所說的“在手之鳥理論”或“手中鳥”理論,它認(rèn)為投資者具有股利偏好,因而主張較高的股利支付比率。即投資者厭惡風(fēng)險(xiǎn),在股利和未來的資本利得之間選擇時(shí),投資者更偏好前者。因?yàn)楣衫窃诔掷m(xù)經(jīng)營基礎(chǔ)上于本期收到的,而資本利得的實(shí)現(xiàn)則是在不確定的未來,投資于支付股利的公司投資者可以在一定程度上消除不確定性,也就是所謂的“一鳥在手,勝過雙鳥在林”。因此,投資者愿意為那些能夠支付較高股利、而其他方面完全一樣的股票支付一個(gè)較高的價(jià)格。
所以,公司適時(shí)支付股利,有利于消除股東對(duì)投資收益的不確定感?；谶@種觀點(diǎn),可以認(rèn)定股利政策將對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生實(shí)際影響。
2.稅負(fù)差別理論
稅負(fù)差別理論是第一個(gè)放寬MM理論的嚴(yán)格假設(shè)條件所形成的理論,它引進(jìn)了稅賦,放寬了無稅收假設(shè)。在現(xiàn)行法律下,不論是否有發(fā)放股利,公司均應(yīng)繳納企業(yè)所得稅,而在發(fā)放股利時(shí)股東要繳納個(gè)人所得稅。一般的,與股利收入相比,資本利得的稅率較低,而且可以繼續(xù)持有股票來延緩資本利得的實(shí)現(xiàn),從而推遲納稅時(shí)間,享受到遞延納稅的好處。因此在其他條件不變的情況下,投資者將偏好資本利得而反對(duì)派發(fā)現(xiàn)金股利。故稅負(fù)差別理論認(rèn)為:股東傾向于獲得資本利得而非股利,從而樂于選擇低股利支付率。
所以投資者可以通過比較股利收入和資本利得哪一個(gè)更具有稅收優(yōu)勢,選擇適當(dāng)?shù)墓衫邅韺?shí)現(xiàn)其稅后收益最大化。
3.信號(hào)傳遞理論
信號(hào)傳遞理論放松了MM理論的投資者與管理當(dāng)局擁有相同的信息的假定,認(rèn)為管理當(dāng)局與企業(yè)外部投資者之間由于代理關(guān)系存在著信息不對(duì)稱。管理當(dāng)局掌握著更多的關(guān)于企業(yè)未來現(xiàn)金流量、投資機(jī)會(huì)與盈利前景等方面的信息,外部投資者可以通過對(duì)管理當(dāng)局發(fā)出的股利信號(hào)的觀察來消除信息不對(duì)稱現(xiàn)象。
該理論認(rèn)為,股利是擁有內(nèi)部信息的管理當(dāng)局向外界傳遞其掌握信息的一種手段,即股利改變向投資者傳遞了重要信息,即公司管理當(dāng)局對(duì)未來盈余的預(yù)期發(fā)生變化。一般而言,在宣布增加股利后,股票價(jià)格會(huì)隨之上漲;而宣布減少股利后,股票價(jià)格會(huì)隨之下跌,即股利增加(減少)是預(yù)期未來盈余變好(變壞)的標(biāo)志。
4.代理成本理論
代理成本理論是在放松MM理論的管理當(dāng)局與股東之間利益完全一致這一假設(shè)的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的。在現(xiàn)代公司中,與股利政策有關(guān)的最主要的委托代理關(guān)系就是股東和公司經(jīng)理間的委托代理關(guān)系。由于公司的產(chǎn)權(quán)分散,股東和經(jīng)營者之間往往會(huì)出現(xiàn)利益沖突。經(jīng)營者有時(shí)會(huì)犧牲股東的利益來追求自身效益最大化。
代理成本理論認(rèn)為,股利的支付能夠有效地降低代理成本。首先,股利的支付減少了管理人員對(duì)自由現(xiàn)金流量的支配權(quán),使其失去了可用于謀求自身利益的資金來源,促進(jìn)資金的最佳配置;其次,大額股利的發(fā)放,使得公司內(nèi)部資本由留存收益供給的可能性越小,為了滿足新投資的資金需求,有必要尋求外部負(fù)債或權(quán)益融資,然而進(jìn)入資本市場進(jìn)行融資意味著公司將接受更多的、更嚴(yán)格的監(jiān)督和檢查。新資本的供應(yīng)者實(shí)際上幫助股東監(jiān)控了經(jīng)理人員,股利支付成為一種間接約束經(jīng)理人員的監(jiān)管機(jī)制,而且減少管理者潛在的代理成本,從而增加公司價(jià)值。
5.交易成本理論
股東可以創(chuàng)造自制股利或?qū)⑵渌@股利用于再投資,但是在交易中會(huì)發(fā)生經(jīng)紀(jì)人傭金,一個(gè)公司通過發(fā)行股票來支付現(xiàn)金股利,將發(fā)生以發(fā)行成本形式存在的直接交易成本。
經(jīng)紀(jì)人傭金和發(fā)行成本都隨交易規(guī)模變化而變化。規(guī)模經(jīng)濟(jì)使公司大批量發(fā)行股票比個(gè)別股東小規(guī)模出售股票更廉價(jià)。因此,公司支付股利通常比股東創(chuàng)造自制股利來的便宜。定期股利支票減輕了股東的不便和大量因進(jìn)行小規(guī)模交易而產(chǎn)生的經(jīng)紀(jì)人傭金。
(三)股利理論新發(fā)展
1.追隨者效應(yīng)理論
追隨者效應(yīng)理論,放寬了MM理論的假設(shè)――無稅收,無交易成本等假設(shè),研究不完美市場下的股利政策。
追隨者效應(yīng)也稱為顧客效應(yīng),是對(duì)狹義稅負(fù)差別理論的進(jìn)一步發(fā)展。追隨者效應(yīng)理論從股東的邊際所得稅率出發(fā),認(rèn)為每個(gè)投資者所處的稅收等級(jí)不同。如富有投資者邊際稅率高,養(yǎng)老基金邊際率低,由此會(huì)引起他們對(duì)股利的態(tài)度不同,邊際稅率高的投資者偏好低股利支付率或不支付股利的股票;邊際稅率低的投資者偏好高股利支付率的股票。據(jù)此,公司會(huì)相應(yīng)調(diào)整其股利政策,使股利政策符合股東的愿望。達(dá)到均衡時(shí),高股利支付率的股票將吸引一類追隨者(低邊際稅率等級(jí)投資者),低股利支付率的股票將吸引另一類追隨者(高邊際稅率等級(jí)投資者)。這種投資者聚集在滿足各自偏好的股利政策的公司的現(xiàn)象,就叫做“追隨者效應(yīng)”。
2.迎合理論
迎合理論是學(xué)者將行為科學(xué)引進(jìn)和應(yīng)用于股利理論研究中,借助行為金融學(xué)的研究成果放棄了投資者理性以及市場有效的假設(shè)。即投資者中有理性的套利者也有非理性投資者,這類投資者并不看中最終獲得財(cái)富的絕對(duì)水平,而是關(guān)注相對(duì)與某一參照標(biāo)準(zhǔn)來說他們的得與失。市場是無效的,現(xiàn)實(shí)中的套利不僅充滿風(fēng)險(xiǎn)而且作用是有限的。
按迎合理論的觀點(diǎn),公司管理者通常迎合投資者偏好制定股利政策,迎合的最終目的在于獲得股票溢價(jià)。即當(dāng)投資者傾向于風(fēng)險(xiǎn)回避,他們可能偏好發(fā)放股利的股票,因?yàn)榭赡苷J(rèn)為這類公司風(fēng)險(xiǎn)小,于是對(duì)支付股利的股票給予溢價(jià),管理者就支付股利。
二、股利政策
由股利相關(guān)論知,公司的核心財(cái)務(wù)問題中股利政策占有重要地位,當(dāng)公司通過自己的業(yè)務(wù)活動(dòng)取得現(xiàn)金流量后,就會(huì)面臨這樣的決策,應(yīng)當(dāng)將這些現(xiàn)金重新投入生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng),還是將其分配給投資者?以何種比率進(jìn)行分配?它一方面關(guān)系到公司的未來發(fā)展,另一方面關(guān)系到公司股東的福利。股利政策制定的好壞將會(huì)影響公司價(jià)值的實(shí)現(xiàn)。
公司發(fā)放股利是對(duì)股東的一種回報(bào),不同的股利政策將對(duì)股價(jià)產(chǎn)生影響。公司應(yīng)根據(jù)自身的情況選擇股利政策。股利政策的基本類型有:剩余股利政策、固定股利或穩(wěn)定增長股利政策、變動(dòng)股利政策、低正常股利加額外股利政策。
(一)剩余股利政策
剩余股利政策就是在公司有良好的投資環(huán)境時(shí),根據(jù)事先的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu),測算投資所需的權(quán)益資本,先從公司盈余當(dāng)中留用,在滿足了投資所需資金之后若有剩余,公司才將剩余部分作為股利發(fā)放給股東。這一政策的實(shí)質(zhì)是采納了股利無關(guān)論的觀點(diǎn)。
按此股利政策,公司的股利發(fā)放額將隨每年投資機(jī)會(huì)和盈余水平的變化而變化。在盈余水平不變的情況下,股利將于投資機(jī)會(huì)的多寡成反方向變動(dòng):投資機(jī)會(huì)越多,股利支付越少;反之,投資機(jī)會(huì)越少,股利支付就越多。
優(yōu)點(diǎn)是留存收益優(yōu)先滿足于再投資的需要,這有助于降低再投資的資金成本實(shí)現(xiàn)年利益的長期性和最大化。缺點(diǎn)是股利的支付與否及支付比率完全要根據(jù)投資機(jī)會(huì)的多少及其對(duì)資金的需求量來決定,由此導(dǎo)致股利支付的經(jīng)常性變動(dòng)。
(二)固定股利或穩(wěn)定增長股利政策
該政策要預(yù)先確定每股的年股利額,并保持不變。公司在較長時(shí)期內(nèi)支付固定的股利總額,只有在公司未來的收益穩(wěn)定而且可以維持新的更高股利時(shí),才可考慮增加每股固定的年股利額,這時(shí)便成為穩(wěn)定增長的股利政策。
優(yōu)點(diǎn)是該股利政策向市場傳遞著公司未來經(jīng)營前景將會(huì)更好的信息,有利于公司樹立良好的形象,增強(qiáng)投資者對(duì)公司投資的信心,從而使公司股票的價(jià)格能保持相對(duì)穩(wěn)定;該股利政策迎合了那些需要和依靠固定股利收入作為消費(fèi)來源的股東的愿望;該股利政策避免股利支付的大幅度、無序性波動(dòng),有助于預(yù)測現(xiàn)金流出量,便于理財(cái)和管理。缺點(diǎn)是該股利政策股利的支付與盈余相脫節(jié),當(dāng)公司盈余較低時(shí),穩(wěn)定不變的股利可能會(huì)成為公司的一項(xiàng)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān),導(dǎo)致公司資金短缺,財(cái)務(wù)狀況惡化,從而影響公司的發(fā)展。
(三)變動(dòng)的股利政策
在確定公司股利的分配方案時(shí),首先要確定一個(gè)股利占收益比重的股利支付比率,未來各年的股利額則隨公司經(jīng)營的好壞而上下波動(dòng),獲得盈余較多的年份發(fā)放股利額高,獲得盈余較少的年份發(fā)放股利額低。
優(yōu)點(diǎn)是實(shí)行相對(duì)固定的股利支付率能使股利與公司盈余緊密地結(jié)合,以體現(xiàn)“多盈多分,少盈少分,不盈不分”的原則。缺點(diǎn)是這種政策下各年的股利波動(dòng)性較大,可能會(huì)直接影響股東對(duì)公司股利寄予的期望,容易給股東造成公司不穩(wěn)定的感覺,對(duì)穩(wěn)定股票價(jià)格是不利的。
(四)低正常股利加額外股利政策
采用該政策,公司首先必須將每年支付的股利固定在一個(gè)較低的水平,這個(gè)較低水平的股利稱之為正常股利。然后,公司只有在經(jīng)營比較好,有較多盈余的年份,才按實(shí)際情況向股東發(fā)放額外的股利。
優(yōu)點(diǎn)是公司在股利支付方面有充分的彈性。當(dāng)公司贏利不佳或需要較多的資金追加投資時(shí),可維持設(shè)定的較低但正常的股利,這樣能減少公司的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān),另一方面也不會(huì)產(chǎn)生股東對(duì)股利的跌落感;而當(dāng)公司盈余有較大幅度增加時(shí),則可適度增發(fā)額外股利,把超額的部分利益分給股東,增強(qiáng)他們對(duì)公司的信心,使公司的股票市價(jià)保持在一個(gè)較高的水平上。使那些依靠股利度日的股東每年至少可以得到雖然較低但卻穩(wěn)定的股利收入,從而吸引住這部分股東的人數(shù),也可使公司的股價(jià)不會(huì)出現(xiàn)大的下跌。缺點(diǎn)是公司在贏利較少或無盈利時(shí),仍須支付正常的股利。盡管所付的正常股利數(shù)額可能不大,但畢竟股利的支付會(huì)增加公司資金的流出,對(duì)于本來資金就很緊張的公司來說,無疑是雪上加霜。
如果公司經(jīng)營狀態(tài)良好,盈利較多,并持續(xù)的支付額外股利,這又很容易提高股東對(duì)股利的期望值,從而將額外股利視為“正常”股利,一旦公司盈利下降而減少額外股利時(shí),便會(huì)招致股東極大不滿。
在股利分配實(shí)務(wù)中,股利理論是股利政策的重要依據(jù)之一,公司所選擇的股利政策與公司所信奉的股利理論密切相關(guān)。
股利政策不只是一個(gè)股利的決策,應(yīng)當(dāng)融入公司整體戰(zhàn)略決策中,因此股利政策的選擇應(yīng)當(dāng)著眼于公司的長遠(yuǎn)發(fā)展、從全局的角度進(jìn)行規(guī)劃、權(quán)衡各利益相關(guān)集團(tuán)的利益、充分考慮公司自身的現(xiàn)狀及確定最佳的股利政策。
關(guān)于股利政策理獻(xiàn)綜述
摘要：截止到2007年底，我國A股上市公司達(dá)到上千家，證券市場已經(jīng)成為我國 經(jīng)濟(jì) 的重要組成部分。但也應(yīng)該看到，我國上市公司普遍存在著不分配股利或分配股利以再融資為目的的現(xiàn)象，這被學(xué)術(shù)界稱為“ 中國 股利政策之謎”，股利政策已成為國內(nèi)外公司財(cái)務(wù)、 金融 領(lǐng)域的一個(gè)研究重點(diǎn)。
論文關(guān)鍵詞：現(xiàn)金股利股票股利股利政策 編輯。
公司稅后利潤究竟應(yīng)該分配給股東還是留在公司內(nèi)部?應(yīng)該采取怎樣的方式把股利分配給股東?應(yīng)該分配多少股利給股東?股利分配的金額和方式對(duì)公司價(jià)值和股東財(cái)富有怎樣的影響?這些問題一直沒有得到一致的回答，因而，公司股利政策的問題也成為公司財(cái)務(wù)領(lǐng)域長期以來的研究 熱點(diǎn)和難點(diǎn)。
一、國外研究
西方國家對(duì)于上市公司股幣政策的研究 歷史 較長，最先是和證券估價(jià)分析 聯(lián)系在一起，還沒形成一個(gè)專門的研究領(lǐng)域。對(duì)股利政策的真正研究開始于20世紀(jì)60年代。1961年美國芝加哥大學(xué)兩位財(cái)務(wù)學(xué)家米勒和莫迪格利安尼 發(fā)表了《股利政策、增長和股票估價(jià)》一文，股利政策一時(shí)成為眾多學(xué)者的研究熱點(diǎn)。此后，很多財(cái)務(wù)學(xué)家對(duì)此發(fā)表了大量的論文，并形成了傳統(tǒng)股利政策理論與 現(xiàn)代 股利政策理論。前者主要側(cè)重于研究股利政策與股票價(jià)格的相關(guān)性方面，形成了股利無關(guān)論與稅差理論;而后者側(cè)重于研究股利引起股票價(jià)格變動(dòng)的原因，形成了追隨者效應(yīng)理論、股利信號(hào)傳遞理論和代理成本理論。
(一)傳統(tǒng)的股利政策理論
傳統(tǒng)股利政策理論認(rèn)為，投資者更喜歡現(xiàn)金股利，而不大喜歡將利潤留存給公司。這是因?yàn)椋簩?duì)投資者來說，現(xiàn)金股利是“抓在手中的鳥”，是實(shí)在的，而公司留利則是“躲在林中的鳥”，隨時(shí)都可能飛走。既然現(xiàn)在的留利并不一定轉(zhuǎn)化為未來的股利，那么在投資者看來，公司分配的股利越多，公司的市場價(jià)值也就越大。1956年哈佛大學(xué)約翰·林納(John.1inther)首次提出了公司股利分配行為的理論模型，拉開了股利政策研究的序幕。
1.“一鳥在手”理論。“～鳥在手”理論主要的代表者是戈登。1962年戈登(Grordon.M.J)和夏普(EliShapiro)在眾多研究的基礎(chǔ)上推導(dǎo)出了戈登模型。該理論基于投資者偏愛即期收入和即期股利能消除不確定性的特點(diǎn)，認(rèn)為股票價(jià)格變動(dòng)較大，在投資者眼里股利收益要比留存收益再投資帶來的資本利得更為可靠，由于投資者一般為風(fēng)險(xiǎn)厭惡型，寧可現(xiàn)在收到較少的股利，也不愿承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)等到將來收到更多的股利，故投資者一般偏好現(xiàn)金股利而非資本利得。在這種思想下，該理論認(rèn)為股利政策與股東財(cái)富息息相關(guān)，股利支付的提高將會(huì)增加股東財(cái)富。
2.股利無關(guān)論。最著名的MM股利無關(guān)論是由莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)在1961年提出的，因?yàn)閮扇诵帐系牡谝粋€(gè)字母均為M而簡稱為MM理論。Modigliani和Miller認(rèn)為，在一個(gè)信息對(duì)稱的完善資本市場里，在公司投資決策既定的條件下，公司的價(jià)值和公司的財(cái)務(wù)決策是無關(guān)的，因此，是否分配現(xiàn)金股利對(duì)股東的財(cái)富和公司價(jià)值沒有影響，股利政策與股價(jià)無關(guān)，公司的股利政策不會(huì)影響股票的市價(jià)。
3. 稅收效應(yīng)理論。法勒(Farrar)和塞爾文(Sel—wyn，L)通過研究認(rèn)為，在不存在稅收因素的條件下，公司選擇何種股利支付方式并不是非常重要。但是，如果現(xiàn)金紅利和資本利得可以不同稅賦，如現(xiàn)金股利稅賦高于資本利得的稅賦，那么，在公司及投資者看來，支付現(xiàn)金股利就不再是最優(yōu)的股利分配政策。由此可見，存在稅賦差別的前提下，公司選擇不同的股利支付方式，不僅會(huì)對(duì)公司的市場價(jià)值產(chǎn)生不同的影響，而且也會(huì)使公司(及個(gè)人投資者)的稅收負(fù)擔(dān)出現(xiàn)差異，即使在稅率相同的情況下，資本利得只有在實(shí)現(xiàn)之時(shí)才繳納資本增值稅，相對(duì)于現(xiàn)金股利課稅而言，仍然具有延遲納稅的好處。
(二)現(xiàn)代股利政策
現(xiàn)代股利政策認(rèn)為，在完善資本市場 環(huán)境中，股利政策并不重要，每個(gè)股東都能無成本地選擇公司的股利政策，以適應(yīng)自己偏好，所以股利不影響公司價(jià)值。但是，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，由于資本市場存在不對(duì)稱稅負(fù)、不對(duì)稱信息和交易成本三種缺陷，公司的股利政策將對(duì)公司的價(jià)值產(chǎn)生影響，這時(shí)股利政策就顯得十分重要。
1.追隨者效應(yīng)理論。追隨者效應(yīng)理論是稅差理論的進(jìn)一步 發(fā)展 。該理論認(rèn)為股東的稅收等級(jí)不同，導(dǎo)致他們對(duì)待股利水平的態(tài)度不同。有的稅收等級(jí)高，而有的稅收等級(jí)低。公司應(yīng)據(jù)此調(diào)整股利政策，使其符合股東的愿望達(dá)到均衡。高股利支付率的股票將吸引一類追隨者，由處于低邊際稅率等級(jí)的投資者持有;低股利支付率的股票將吸引另一類追隨者，由處于高邊際稅率等級(jí)的投資者持有。
2.信號(hào)傳遞理論。股利具有信息內(nèi)涵的思想萌芽于Lintner，由MM最早提出。Bhattacharya(1979)建立了第一個(gè)股利的信號(hào)傳遞模型。該學(xué)派從放松理論的投資者和 管理當(dāng)局擁有相同的信息假定出發(fā)，認(rèn)為當(dāng)局與 企業(yè) 外部投資者之間存在著信息不對(duì)稱，管理當(dāng)局占有更多的有關(guān)企業(yè)前景方面的內(nèi)部信息?！ ?.代理成本理論。Jensen和Meckling(1976)的代理成本學(xué)說為整個(gè)公司的委托——代理問題研究奠定了理論框架和分析基礎(chǔ)。Jensen和Meckling將代理關(guān)系定義為一種契約，在這種契約下，一個(gè)人或更多的人(委托人)聘用另一人(即代理人)代表他們來履行某些服務(wù)，其中包括把若干決策權(quán)托付給代理人。由于信息不對(duì)稱產(chǎn)生了道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問題，由此他們將代理成本定位為委托人發(fā)生的監(jiān)督支出、代理人發(fā)生的約束性支出和委托人承擔(dān)的剩余損失。
4.股利信息不對(duì)稱理論、交易成本理論、成長機(jī)會(huì)理論。信息不對(duì)稱是指公司 管理者與投資者在有關(guān)公司信息方面存在時(shí)間及數(shù)量上的不一致性。股利信息不對(duì)稱理論認(rèn)為，公司的管理者比外部投資者占有更多的內(nèi)部信息，且在時(shí)間上也比外部投資者早得多。交易成本理論認(rèn)為，雖然股東可以創(chuàng)造自制股利或?qū)⑵渌@股利用于再投資，但是在交易中會(huì)發(fā)生交易成本(如經(jīng)紀(jì)人傭金等)。成長機(jī)會(huì)理論指的是當(dāng)公司進(jìn)入成就期后，通常從某一時(shí)刻起開始支付股利，并逐步提高所付股利占凈利潤的比例。 經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，公司股利政策的模式一般保持不變，當(dāng)股利政策改變時(shí)，股票平均價(jià)格會(huì)發(fā)生重大變化。因此，公司一般保持穩(wěn)定的股利政策。
二、國內(nèi)研究
我國的股利政策研究起步較晚，20世紀(jì)90年代初期，我國建立了資本市場，90年代中后期逐步開始股利探索。翻譯借鑒西方成熟而完備的股利理論與實(shí)證，研究方法結(jié)合我國資本市場實(shí)際情況的股利研究是我國在這一領(lǐng)域研究的一大特色。目前理論和實(shí)證研究對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)和股利政策的研究側(cè)重點(diǎn)不同。對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)主要探討股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營業(yè)績的影響并已有多項(xiàng)實(shí)證結(jié)果。對(duì)于股利政策的研究偏向于對(duì)股利分配政策的多項(xiàng)因素的綜合分析，較少從股權(quán)結(jié)構(gòu)方面展開進(jìn)行分析。二者之間存在較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，兩者均較少涉及股權(quán)結(jié)構(gòu)和配政策之間的關(guān)系。實(shí)際上對(duì)于經(jīng)營業(yè)績的研究是針對(duì)一個(gè)過程的結(jié)果，屬于事后控制的范疇，而股利政策具有雙重意義，一方面，選擇不利于公司 發(fā)展 的分配方式，將會(huì)直接影響到公司業(yè)績;另一方面，公司業(yè)績反過來又會(huì)成為發(fā)放股利的一個(gè)制約因素，兼具事中和事后控制的作用，可以幫助投資者及時(shí)發(fā)現(xiàn)問題并采取措施保護(hù)自己的利益。1999年，呂長江和王克敏采用因子分析法在對(duì)可能影響上市公司股利分配的38個(gè)變量進(jìn)行主成分分析的基礎(chǔ)上構(gòu)造了8個(gè)與現(xiàn)金股利有 統(tǒng)計(jì)顯著性的因子，進(jìn)一步采用逐步回歸分析法研究因子與股利支付水平之間的關(guān)系顯示，國有股和法人股控股比例越大，內(nèi)部人控制度越強(qiáng)，公司的股利支付水平越低;國有股及法人股比例越低，公司越傾向于將利潤留存于未來發(fā)展，易采用股票股利代替現(xiàn)金股利的支付政策。
2001年，趙春光、張雯麗、葉龍選取1999年底前上市的210家公司為樣本研究股利政策的選擇動(dòng)因，結(jié)果也表明股權(quán)集中度越高可能越不分配股票股利。原紅旗2001年在對(duì)上海、深圳證券交易所1994-1997年除 金融 概念股外的公司的股利分配方案分年度進(jìn)行橫截面分析，結(jié)論表明上市公司的控股股東存在通過現(xiàn)金股利從上市公司轉(zhuǎn)移現(xiàn)金的行為，而對(duì)以股票股利留存于公司內(nèi)部的資金存在浪費(fèi)現(xiàn)象。魏剛2001年以389家公司1367個(gè)樣本觀察值為基礎(chǔ)，采用Legit多元回歸模型分析上市公司股利分配和股權(quán)結(jié)構(gòu)的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)國家股比例和法人股比例越高，上市公司分配股利的概率越高;相反，國家股比例和法人股比例越低，上市公司分配股利的概率越低。
三、 總結(jié)
從目前相關(guān)的 文獻(xiàn) 來看，無論是傳統(tǒng)股利理論還是 現(xiàn)代 股利理論，無論是從稅差理論角度、信號(hào)效應(yīng)角度，還是從代理成本理論角度，中外學(xué)者都未能達(dá)成一致意見，“股利之謎”仍是一個(gè)未知的領(lǐng)域。現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)學(xué)是在放松了MM定理的假設(shè)條件和基于現(xiàn)實(shí)條件的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的。從理論的發(fā)展脈絡(luò)可以看出，已經(jīng)越來越多涉及到利益相關(guān)人之間以及股東之間的利益分化對(duì)股利政策的影響。在國外，股利政策的研究通常都以MM理論為研究線索，通過放松其嚴(yán)格的假設(shè)條件來研究現(xiàn)實(shí)世界的股利問題。進(jìn)入20世紀(jì)70年代后，財(cái)務(wù)學(xué)者將不對(duì)稱信息理論研究成果 應(yīng)用于財(cái)務(wù)理論，這些理論對(duì)現(xiàn)實(shí)世界公司的財(cái)務(wù)決策給予了重新的解釋，突破了傳統(tǒng)只重視外部可見因素的研究而忽略了對(duì)可分配收益有決定權(quán)的個(gè)人動(dòng)機(jī)研究，人們開始認(rèn)識(shí)到不對(duì)稱信息決定了契約的不完美這將導(dǎo)致作為決策主體的個(gè)人動(dòng)機(jī)在財(cái)務(wù)決策中起到不可低估的作用，同時(shí)與動(dòng)機(jī)相關(guān)的公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和外部治理 環(huán)境也成為了研究的重點(diǎn)。國內(nèi)的研究則主要體現(xiàn)為：應(yīng)用國外股利理論來解釋我國的特殊情況，很少系統(tǒng)地從公司的內(nèi)部治理機(jī)制和外部治理環(huán)境出發(fā)，來研究我國上市公司利益主體的股利支付動(dòng)機(jī)。因此。在我國，從公司的治理機(jī)制出發(fā)，研究我國上市公司的股利政策將會(huì)是一個(gè)新的亮點(diǎn)。
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